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title: "心動財報：市場 “火急火燎”，心動 “不慌不忙”"
description: "$心動公司(02400.HK)  北京時間 8 月 26 日港股盤後，心動公司（2400.HK）發佈 2021 年半年度財報。老曲重彈，這一次業績和上次一樣，都因為下滑嚴重而提前發了預警。從預警和實際業績來看，心動的業務進展（遊戲修復、TapTap 擴張）都比海豚君在年初預計的要更 “慢” 一些。先看整體：2021 年上半年心動公司實現整體收入 13.8 億元..."
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url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/1083461.md"
published_at: "2021-08-26T13:27:34.000Z"
author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)"
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# 心動財報：市場 “火急火燎”，心動 “不慌不忙”

$心動公司(02400.HK)

北京時間 8 月 26 日港股盤後，心動公司（2400.HK）發佈 2021 年半年度財報。

老曲重彈，這一次業績和上次一樣，都因為下滑嚴重而提前發了預警。從預警和實際業績來看，心動的業務進展（遊戲修復、TapTap 擴張）都比海豚君在年初預計的要更 “慢” 一些。

**先看整體：**

2021 年上半年心動公司實現整體收入 13.8 億元，同比下滑 4.3%；淨虧損 3.4 億元，相比去年下半年的虧損（2 億）又擴張了些。遊戲業務上半年未明顯修復，TapTap 穩定發展下，廣告收入的貢獻在 “被動” 提升。

當然整體的財務情況，公司在 8 月上旬的預警中基本已經給了明牌。海豚君去年財報點評中也給出了判斷：

“*今年是 TapTap 正式要打開出圈之路的一年，因此在成本費用投入上，心動應該仍然不會手軟。未來的財報可能會愈加難看，市場需要做好心理準備。*”

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但站在當下以及展望中期未來，市場對於心動最關心的，還是 TapTap 的運營情況，以及自研遊戲的進展。

**1、TapTap 用户增長情況？**

上半年 TapTap 國內用户環比淨增超 200 萬， MAU 達到 2867 萬，在去年因疫情的高基數下，同比增長 16%。這個用户增長數據與當下 TapTap 實際的知名度上升相比（年初以來穩步出圈），客觀來説表現很一般。不過無論是第三方數據表現還是公司對外給出的指引（yoy 10%+），其實已經壓低了市場預期，部分也 price in 了當前股價。

而從實際數據來看，雖然表現一般，但還是高過了空頭大行的預期（2021 年底 2650 萬）。結合下半年公司部分自研遊戲上線 “篝火測試”，有望提升一波 TapTap 的熱度。

TapTap 用户增長的驚喜仍然在海外市場。上半年 TapTap 國際版用户仍然在快速滲透率中，在未有多推動下環比淨增 300 萬人，同比增長超 4 倍。而在海外市場熱度較高的《香腸派對》6 月剛上線，也會繼續提振三季度的用户增長表現。

**2、廣告商業化進展？**

雖然在上季度的電話會上，公司對於 TapTap 的商業化並不着急。但市場對於 TapTap 作為新興渠道在遊戲 CP 們眼中到底是如何看待的，能夠落地多少收入還是能夠體現出一二。

上半年 TapTap 廣告收入同比增長 33%，一方面是用户數在提升，另一方面則主要還是整體行業漲價紅利帶來。預計下半年的 eCPM 可能隨行業一起有所下滑，對 TapTap 這一塊的壓力還是有一點大。

**3、 自研遊戲排期何時修復？**

這是遊戲公司的老大難問題，對上線時間多多少少都會存在延期的情況。而心動這個問題已經被投資者們追着問了一年了。上半年靠老遊流水維持，勉強收了個 12% 的遊戲收入下滑。

但從目前進展來看，下半年幾款自研遊戲都會先上篝火測試，正式上線可能還需要等到明年。也就是説，期待的遊戲大幅修復和 TapTap 突然大爆又得落空了。

**總的來説，由於前期的預警，本次業績財務方面的不利因素基本已經 price in 了。重點在於 TapTap 的用户增長，上半年表現也不算出彩，要期待股價立馬有積極表現可能還是有點難。好在心動的股價已經落在估值底部區間，向下空間有限，只能期待黃老闆帶領團隊加快進度，早日出新品！**

**本季財報詳細點評**

**一、TapTap 用户增長緩慢**

上半年 TapTap 國內用户環比淨增超 200 萬， MAU 達到 2867 萬，在去年因疫情的高基數下，同比增長 16%。説實話，這個用户增長數據與當下 TapTap 實際的知名度上升相比（年初以來穩步出圈），增長表現並不出彩，與海豚君 2021 年 3500 萬 MAU 的預期還是有一定距離。

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數據來源：心動財報、海豚投研整理

但對比平均每個用户在 TapTap 上下載遊戲的次數，上半年社區活躍度環比有所好轉。

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數據來源：心動財報、海豚投研整理

從第三方數據看接下來三季度的表現，增長仍然不算快，至少與早期的 B 站比起來。

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數據來源：心動財報、海豚投研整理

TapTap 和早期的 B 站光撒錢就能出圈的邏輯還是有很大區別的，B 站可以通過引入不同的內容 Up 主來快速跳出二次元這個相對狹窄的標籤領域。而 TapTap 再怎麼出圈，都逃脱不出 “遊戲社區” 的定位，即面向的是資深遊戲用户，這個圈層的用户規模本身就有一定限制。

海豚君在去年的深度文章中，對 TapTap 的終局市場做過一定測算，隨着人口出生率的下滑，這樣的潛在用户規模未來也會有一定縮小。

**國內 20% 的資深手遊用户對應的規模是 6\*20%=1.2 億的用户，再剔除 iOS 端 TapTap 較難滲透的市場，即差不多 0.8 億的整體用户市場。與 B 站面向的整體 80 後用户還是有本質的區別的。這是需要對 TapTap 天花板的基本認識。**

這樣的定位和天花板也使得 TapTap 很難像 B 站那樣可以做到同時 “百花齊放” 的去做出圈擴張，只能通過既定用户的需求——優質自研手游來拉動平台活力。

很顯然，TapTap 增長緩慢的主要原因還是由於缺少自研/獨佔遊戲。

不過海外 TapTap 表現則繼續超預期。去年底，公司披露海外 MAU 達到 1000 萬人。半年過去又淨增了 300 萬，雖然絕對數看上去不多，但要知道公司上半年對於 TapTap 國際版平台並未做過多的引導，而 6 月上線的《香腸派對》海外版意外爆發，公司才開始正視海外市場的廣闊空間。關於《香腸派對》的一個數據，截至目前，《香腸派對》累計 2000 多萬的下載，其中海外版上線一個月就已達到 1500 多萬次的下載（其中 TapTap 平台下載 600 萬次，在海外渠道中佔了 1/3）。

**二、年初期待的遊戲修復可能又要延遲了**

在年初的財報點評上，海豚君提到説，2021 年公司的遊戲儲備相比去年明顯豐富許多，期待遊戲的修復以及對 TapTap 熱度拉動。

但都説遊戲公司產品上線時間是一門玄學，至少要做好多次 delay 的心理準備。但無論是遊戲用户還是心動投資者翹首期盼的心動自研手遊，目前均仍然處於前期內測、篝火測試（小範圍內測）中，並且版號也還沒審批下來。

在去年年報上，公司披露今年會有 6 款自研遊戲和 2 款付費遊戲上線，但從當前進展來看，預計正式上線通通要等到明年之後了。

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數據來源：心動財報海豚投研整理

新遊的缺位對收入和用户是雙向打擊，而用户增長受影響歸根到底則是對 TapTap 廣告變現能力的壓制。（1）上半年心動遊戲收入合計 10.4 億元，同比下滑 12%，主要靠端遊《無盡旅圖》、《部落與彎刀》，手遊《人類跌落夢境》等付費遊戲拉動。上半年國內未發佈新網遊，緊靠《仙境傳説》等老遊維持的網遊收入下滑不少。

![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/cms/2021/0/TWRdMWjekwvjQdTfqD6RTiQqnSAeoWMW.jpg?x-oss-process=style/lg)

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（2）TapTap 廣告收入同比增長 33%，除了用户增長，更多的刺激因素應該還是行業性 ecpm 漲價紅利。

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**三、成本支出：重點花在了員工福利**

**1、成本端**

上半年由於收入結構的變化，自研遊戲中老遊流水下滑，新遊還未出來，使得按總額法計收的代理運營遊戲收入佔比提升，因而降低了遊戲的毛利率。

另外 TapTap 海外版的產品研發在上半年加速開展，而海外版 TapTap 目前並沒有做變現，因此也削弱了 TapTap 的賺錢效率。

整體毛利率從去年下半年的 50.2%，略有下滑近 1 個點。

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體現到成本結構上，也就是遊戲開發商分成、包含員工薪酬在內的其他成本佔比提升。

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**2、費用端**

和其他娛樂平台很大不同的是，心動管理層們更願意把錢花在員工身上，而不是單純做賣力的營銷投入。

去年年報點評中海豚君有過預期，由於今年的主要核心任務就是 TapTap 的出圈（用户增長），因此對應的營銷投放肯定不會少，業績預警中也印證了海豚君的觀點。

**但令我意外的是，相比市場投放支出，心動把更多的錢花在了人員的薪酬福利上，尤其是研發人員。**

今年上半年，心動的研發費用和管理費用環比再次擴張，尤其是研發費用，同比增長近 164%。在這樣的對比下，銷售費用只增長了 24%，就顯得比較剋制了。

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數據來源：心動財報、海豚投研整理

拆開來看研發支出，如果都視作研發人員工資的話，這樣的 “暴增” 除了數量上擴張（上半年新增員工 130 人），但實際上更多的是單個員工的薪酬狂漲帶來！

海豚君按照上半年情況推演了下 2021 年全年，預計人均年薪直接從去年的 65 萬漲到 90 萬，增幅接近 40%。黃老闆可謂是 “惜才如金” 啊。海豚君此時才能夠有所理解上半年傳了很久的上海遊戲圈 “行業性漲薪狂潮”。

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**四、虧損已在預期內，但心動前進的腳步何時才能超預期？**

遊戲流水的減少，疊加略顯 “瘋狂” 的員工支出，最後的虧損也就自然形成了。

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但早在去年下半年，經營利潤首次轉負開始，心動已經通過近半年的時間，讓市場逐漸做好了接下來持續虧損的心理準備。

虧損不可怕，互聯網公司尤其是社區平台型的公司，都曾經或者正在經歷虧損，資金也早已習以為常。但重點是，市場希望看到砸下去的錢能夠快點 “弄出聲響”，而不是砸進一汪深潭，砸了就沒了。

對於心動來説，內容為王時代下，自研遊戲開發週期的趨勢性延長不僅會帶來收入與成本的錯配，同時也是何時能夠打開 TapTap 用户增長上升通道的關鍵鑰匙。**在自研遊戲紛紛上線篝火測試的下半年，我們或許可以去期待看到一個真正具備成長性平台的 “影子”。**

**財報季**

2021 年 3 月 26 日電話會《【心動公司 2020 業績電話會紀要】遊戲行業變革不是一蹴而就，心動的成長也如此》

2021 年 3 月 26 日財報點評日《心動投資要義日 耐心、耐心、再耐心》

2021 年 3 月 1 日業績預警解讀《海豚投研 | 利潤暴跌後心動 “深蹲”？或許只是 “假摔” 》

**深度**

2021 年 2 月 1 日《海豚投研｜“心動怪象 “背後日心動了，可以行動嗎？》

20 月 12 月 29 日《海豚投研 | 重磅調研日 TapTap 離中國版 Steam 還有多遠？》

20 月 12 月 16 日《海豚投研 |“心動怪象” 背後日市場為何心動？》

20 月 12 月 15 日《海豚投研 | “心動怪象 “背後日遊戲產業大變天！》

**熱點**

2021 年 7 月 27 日《如何看待大跌後的心動？ 》

2021 年 6 月 2 日《TapTap《摩爾莊園》下載情況點評》

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- [02400.HK - 心動公司](https://longbridge.com/zh-HK/quote/02400.HK.md)

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