--- title: "亞馬遜：利潤火箭式上升，強業績與高預期的對撞" description: "利潤增長強勁，但是估值和預期也着實不低" type: "topic" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/20837518.md" published_at: "2024-05-01T01:40:52.000Z" author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)" --- # 亞馬遜：利潤火箭式上升，強業績與高預期的對撞 4 月 30 日美股盤後，亞馬遜公佈了 2024 年第一季度財報，整體來看營收增長穩健，大體符合預期，亮點在雲業務提速比預期更強 (和同行一致)；利潤層面則又是一次幅度驚人的大超預期（+38%），同樣主要歸功於雲業務，詳細要點如下： **1.又是一次營收穩健，利潤大超，但這次有何不同？**整體業績上，**亞馬遜本季實現總營收約 1433 億美元**，**略高於市場預期的 1426 億**。同比增速為 11.9%，相較上季略微放緩 0.6pct。具體來看，**營收超預期主要歸功於明顯提速的 AWS 業務，而同比增速的穩中略降則主要因為美元貶值利好的反轉，和零售業務增長平穩趨緩。** **整體經營利潤則高達 153 億美元，遠超賣方預期和 111 億。即便買方普遍預期更高在 120~130 億** （海豚投研預期 129 億），**實際表現依舊是明顯 beat**。細分來看，同樣**主要歸功於 AWS 業務利潤率的大幅提升，環比上季提高了 8pct**。 **2\. AWS 收入利潤全面強勁，本季最大亮點：本季度 AWS 收入 250 億美元，同比增速拉昇至 17%。雖然業績前市場已預期增速會拉昇至 15% 左右，**實際表現仍是更強**。**不過結合 Azure 和 GCS 同樣超預期的表現，屬於預期外，情理中。 橫向對比美國三大雲服務商，**本季 GCS 和 AWS 的增長加速幅度相比微軟更快**，**增速的差距有所縮窄**（亞馬遜環比提速 4pct，微軟為 0.8pct）。可以推見亞馬遜和谷歌相比微軟在 AI 功能/服務上的差距在被追趕、縮窄。 **利潤角度 AWS 的表現更為驚人，實現經營利潤 94 億美元，遠超預期的 72 已。經營利潤率從近 30% 大幅拉昇至 37.6%。**但如此巨大的利潤率拉昇，似乎並不能完全由增長的復甦和 AI 功能的推廣解釋。**上次如此巨大的單季利潤率拉昇（+5pct）還是在 22 年初折舊年限調整時，不能排除本季度也有會計調整的原因**。 **3\. 零售穩健，無喜無憂：相比 AWS 的強勁，零售板塊的增長大體在預期之內。泛零售板塊實現收入 1183 億美元，同比增長 11.6%**，**較上季度略有放緩 2.4pct。**分板塊來看，北美和國際地區的增速都呈現類似程度的略微趨緩，無驚無喜。細分業務上，除了線下實體門店增長反拐點向上外，其他各細分業務也普遍增長略微放緩。其中**市場普遍看好的廣告收入增長 24.3%，同樣是下降了 2.5pct**，Prime video 廣告的利好似乎還未釋放。 **4\. 北美零售高預期下驚喜不大，國際業務則超預期扭虧：**本季**北美零售板塊的經營利潤為 49.8 億，雖利潤率同比繼續大幅提升 4.6pct，也高於賣方預期，但相比海豚投研的預期是偏低的，我們認為相比買方預期大概率也並未明顯領先。**在當前估值和雙位數北美零售業務利潤率的願景下，本季 5.8% 的利潤率並不算很超預期。 但**國際零售板塊本季直接扭虧為盈 9 億經營利潤，是 AWS 之外利潤超預期的第二功臣。雖然海豚投研也預期今年國際業務能利潤轉正，但一季度就達 2.8% 的利潤率，比我們的預期更強**。 **5\. 尚未大力加碼 AI 投入，費用仍在收縮軌道：**本季**毛利率為 49.3%，比賣方預期高 1pct，同比提升約 2.5pct。**還是歸功於廣告等高毛利業務收入上升，和物流履約提價&效率進一步提升； **費用上**，**由於北美實行分區配送，並推動商家自行承擔更多的履約環節，本季履約費用率同比繼續下降近 0.8pct**，後續應當還會持續走低。 **研發、銷售和內部管理費用合計同比下降了 3.5pct**，費用優化和效率提升的趨勢依舊。近期 AI 浪潮下，**其他各頭部公司的 capex 普遍明顯拉昇，但本季度亞馬遜的投入為 139 億，環比僅淨增了 5 億，同比也僅增加 7%。雖也重回正增長，但相比同行亞馬遜目前的投入力度還是更為剋制，控費依舊優異。** **6．指引利潤繼續大好，但收入略有不及：** 對於而季度的業績指引，公司**預期營收區間為 1440~1490 億之間**，即便是**上限也低於賣方預期的 1502 億**。是比較明確的不及預期，考慮到 AWS 依舊向好，**大概率是 3 月開始的線上零售有所走弱的跡象，使得公司放低了對零售業務的預期導致的。** 不過利潤層面，公司**指引 100~140 億的經營利潤**，由於當前週期內公司實際交付一般比指引上限更高，**相比市場預期的 130 億經營利潤可以説是大超預期的**。4 月 1 日開始的 FBA 提價應當是主要貢獻之一。 **海豚投研觀點：** **總的來看，本季亞馬遜的各項業績指標仍舊是穩健增長 & 強利潤釋放的高分答卷，相比上次季報的強勁表現並不遜色。** **但與先前不同的是，上季度時市場在美國經濟是軟着陸還是硬着陸的分歧中，對零售業務的增長仍抱有懷疑，對零售板塊利潤釋放的空間也沒有情緒把握。** **因此本季度儘管業績本身並不遜色，AWS 增長和利潤雙雙大超預期，零售板塊增長雖無驚喜，但利潤率繼續大跨步提高，國際業務超預期扭虧也是意料外的利好。但是在市場對北美零售遠期利潤展望已拉高到雙位數的情況下，從預期差的角度，本次的業績就沒有上季那麼 “驚豔”。目前 1.8 萬億的估值隱含對業績預期也 “不可同日而語”。** **另外，再結合營收指引的不及預期，反映的零售板塊增長可能走弱的擔憂，應當是本次不俗業績後，亞馬遜股價盤後走勢卻並無多少波瀾的主要原因。** **不過後續展望，海豚投研認為廣告收入增長，FBA 提價下，零售板塊的零售提升遠未走完，AWS 在 AI 的利好下也是向好。因此中期業績趨勢上，亞馬遜基本是確定性的向好。唯一的問題只在於估值的匹配上。換言之，只要有一定和回調和合理的價位，是一個確定性很高的投資機會。** **詳細點評如下：** **一、AWS 增速超預期回升，利潤率暴漲，但不排除有會計因素** **本季度 AWS 收入 250 億美元，同比增速拉昇至 17%。雖然業績前市場也預期普遍增速會拉昇至 15%，**實際增長仍是比預期更好些。結合先前微軟和谷歌雲業務同樣超預期，亞馬遜的表現也算情理之中。同樣是歸功於傳統雲業務支出的恢復，以及 AI 帶來的增量需求。據公司披露，Anthropic 的 Claude 3 模型和 Meta 的 Llama 3 模型，都已在 AWS 中全面推廣，亞馬遜自研的 Titan 模型（包括文字和圖片處理功能）也已上線。 橫向對比美國三大雲服務商，可以看到**本季 GCS 和 AWS 的增長加速幅度相比微軟更快**，**增速的差距有所縮窄**。海豚投研猜測，這個反轉可能正是因為 Google 和 Amazon 也已逐步在自身雲服務中跟進了 AI 模型，正快速追趕領跑的微軟。 利潤方面，**本季 AWS 暴漲的利潤則是本季亞麻業績中最大的亮點 -- 實現經營利潤 94 億美元，遠超預期的 72 已。經營利潤率從近 30% 大幅拉昇至 37.6%。**不過如此巨大的利潤率拉昇，似乎並不能完全由增長的復甦和 AI 功能的推廣解釋。**上次如此巨大的單季利潤率拉昇（+5pct）還是在 22 年初折舊年限調整時，**因此**不能排除本季度也有會計調整的原因**。關注公司在電話會中的解釋。 **二、零售增長穩中略降，是穩健還是隱憂？** **零售板塊的增長大體在預期之內**，保持着穩健的增長**。**本季**泛零售板塊實現收入 1183 億美元，同比增長 11.6%**，**較上季度略有放緩 2.4pct。** 分地區來看，**由於美元貶值的利好在本季反轉，本季度國際零售業務的名義增速從 17% 大幅滑落到 10%**。但**恆定匯率下則是從 13% 略微下降到 11%，**實際同樣是穩中略降的趨勢。 而**北美地區的泛零售業務增速同樣從 13% 略微下降到 12.3%。**結合行業數據，美國無店鋪整體零售額 1Q 增速較上季也略放緩了 1.1pct，**亞馬遜的表現和行業大體一致。** 相比預期，北美比預期略高，國際比預期略低，但絕對差異都不大，沒有實質性的 beat 或 miss。 細分各業務板塊來看，**除了線下實體門店增速反而略微提速，其他各細分業務都是穩中略降的趨勢。**按增速排序，**廣告業務增長 24.3%**，在公司宣佈了 Prime Video 上的廣告業務後，賣方普遍對後續廣告增長有不俗的預期。 按改善幅度，**營收貢獻最大的線下零售的增速由 3.9% 改善到了 6.3%，在經歷的持續的增長下滑後，本次改善可能也歸功於亞馬遜配送時效性改善的利好。** 加總雲業務和零售業務，**亞馬遜本季實現總營收約 1433 億美元**，同比增長 11.9%，**略高於市場預期的 1426 億，主要歸功於 AWS 比預期更強的增長。** **三、利潤大超預期，AWS 仍是最大功臣** 營收層面，亞馬遜整體的表現可謂穩健**。而利潤層面則又是一次大超預期。**具體來看，**本季度公司整體實現經營利潤 153 億美元，遠超賣方預期和 111 億。**據海外行**，即便買方普遍預期更高在 120~130 億** （海豚投研業績前預期 129 億），**實際表現比買方預期還是更高**。 分板塊看，前文已提及**AWS 雲業務實際經營利潤比預期高出超 22 億，**是本季公司整體超預期的最大功臣。但如此巨大的差異，需要關注管理層如何解釋利好的原因。 **北美零售板塊的經營利潤則為 49.8 億，**雖高於賣方預期**，但相比海豚投研的預期是偏低的，我們認為相比買方預期大概率也並未明顯領先。** **國際零售板塊本季直接扭虧為盈 9 億經營利潤，是 AWS 之外利潤超預期的第二功臣。雖然海豚投研也預期今年國際業務能利潤轉正，但一季度就達 2.8% 的利潤率，比我們的預期更強**。據公司表示，亞馬遜在歐洲等發達市場的利潤率水平正快速提升，普遍實現盈利。一些新興/發展中市場則略有拖累。 **四、增加投入相對謹慎，尚還在費用收縮週期內** 從成本和費用的角度，利潤率全面好於預期的來源是什麼？ 拆分來看，1）**本季的毛利率為 49.3%，比賣方預期高 1pct，同比提升約 2.5pct。**應當主要歸功於廣告等高毛利業務收入上升，和物流履約提價&效率進一步提升； 2）**費用上**，**由於北美實行分區配送，並推動商家自行承擔更多的履約環節，本季履約費用率同比繼續下降近 0.8pct**，後續應當還會持續走低。 至於**研發、銷售和內部管理費用合計同比下降了 3.5pct**，費用優化和效率提升的趨勢依舊。儘管近期 AI 浪潮下，**其他各頭部公司的 capex 普遍明顯拉昇，但本季度亞馬遜的投入為 139 億，環比僅淨增了 5 億，同比也僅增加 7%。雖已結束了收縮重回增長，但相比同行亞馬遜目前的投入力度還是更為剋制，因此控費依舊優異。** <正文完> **海豚投研過往【亞馬遜】研究：** **財報點評** 2023 年 10 月 27 日電話會《[亞馬遜：新增雲計算需求將重新走強](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10422433)》 2023 年 10 月 27 日財報點評《[谷歌、Meta 等連續翻車後，亞馬遜成美股 “脊樑骨”？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10417694)》 2023 年 8 月 5 日電話會《[亞馬遜：零售重提效，AI 會大力投入](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/8787717)》 2023 年 8 月 5 日財報點評《[零售腰桿硬挺，亞馬遜又牛氣了](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/8787699) [](https://longportapp.cn/en/topics/5560082)》 2023 年 4 月 28 日電話會《[亞馬遜：雲 & AI & 提效降費是三大主題](https://longportapp.cn/en/topics/5575246)》 2023 年 4 月 28 日財報點評《[亞馬遜：利潤暴漲的零售，也扶不起癱軟的 “AWS”？](https://longportapp.cn/en/topics/5560082)》 2023 年 2 月 3 日電話會《[亞馬遜：不損害前景同時控制成本投入](https://longportapp.com/en/topics/3922973)》 2023 年 2 月 3 日財報點評《[沒了貝索斯，亞馬遜還有未來嗎](https://longportapp.com/en/topics/3921264)》 2022 年 10 月 26 日電話會《[微軟能否安然走出經濟下行週期？（1Q23 電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/en/topics/3576781?invite-code=EZND0I&channel=t3586604)》 2022 年 10 月 26 日財報點評《[沒人能夠週期免疫，微軟也要挺不住了](https://longbridgeapp.com/en/topics/3584339?invite-code=EZND0I&channel=t3586604)》 **深度研究** 2023 年 2 月 28 日《[微軟、亞馬遜躺倒，輪到 Airbnb & Uber 稱大王？](https://longportapp.cn/en/topics/4324666)》 2022 年 5 月 30 日《[宏觀 “迎頭風” 太大，亞馬遜有云也躲不過](https://longbridgeapp.com/topics/2695110)》 2021 年 12 月 3 日《[都是不賺錢，憑什麼亞馬遜比阿里更受待見？](https://longbridgeapp.com/news/51401756)》 **本文的風險披露與聲明：**[**海豚投研免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - [AMZN.US - 亞馬遜](https://longbridge.com/zh-HK/quote/AMZN.US.md) --- > **免責聲明**：本文內容僅供參考，不構成任何投資建議。