--- title: "閲文：網文趨穩，新麗拉爆" description: "風火上半年，平淡下半年。" type: "topic" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/23109728.md" published_at: "2024-08-12T12:25:59.000Z" author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)" --- # 閲文：網文趨穩，新麗拉爆 北京時間 8 月 12 日港股盤後，$閱文集團(00772.HK) 發佈了 2024 年上半年業績。 上半年新麗這邊爆片較多，電視劇和電影兩邊開花。但網文雖然還是沒有太大的起色，繼續拖累集團整體的業績表現，但好在下降速度有所放緩。 **整體業績和大行預期相比（彭博摘錄的機構預期偏少，誤差較大），收入僅小超預期。而因為營銷費用花得較多，使得最終主營業務的經營利潤反而 miss。** 具體來看： **1\. 新麗 “大豐收”：**年初一部票房榜首的《熱辣滾燙》，隨後三部大爆劇《與鳳行》、《慶餘年 2》、《玫瑰的故事》帶來了新麗傳媒上半年的業績高峰——收入 10.5 億，淨利潤 3 億，同比近乎翻番。 **2\. IP 合作聯動高增長：**影視收入之外，剩餘的版權運營收入也同比增長了 78%。 一方面，劇火的同時，相關的 IP 版權合作也多了，這個主要體現在 “慶餘年” 上。除此之外 IP 授權比較多的還有 “全職高手”、“詭秘之主” 等 IP，通過盲盒、手辦、周邊等獲得分成收入。 另一方面，上半年閲文對外授權開發的《斗羅大陸：史萊克學院》、《鬥破蒼穹：巔峯對決》等遊戲上線，也產生了流水分成。 **3\. 網文下降放緩：**網文業務還處於收縮低 ROI 分銷渠道的影響中，其中騰訊系產品渠道收入同比還在快速下滑中，只是下滑幅度有一定放緩。 自營渠道勉強保持穩定，付費用户已經基本圈定了在核心用户羣，已經沒有太多變動。人均付費略有降低，公司解釋為是產品結構的變化。海豚君認為，可能也不排除有宏觀環境的影響。 第三方平台看似已經調整結束，迴歸正增長。但這裏的收入還包含了自營遊戲的收入，而上半年閲文恰恰上線一款自營遊戲《鬥破蒼穹：三年之約》。因此海豚君認為第三方平台的網文分銷收入大概率還是下滑的，1H24 的增長主要來自於新遊戲的貢獻。 **4\. 營銷投放快速反彈：**可能是上半年新劇、新遊戲的扎堆上線，使得公司營銷費用花的比前兩年要多，但從費率來看，並不算誇張。行政開支則保持絕對額的同比穩定，最終主營業務的經營利潤率還是同比提升了 1.5pct，達到 9%，但低於市場相對積極的預期。 **5\. 業績指標一覽** ![手機屏幕的截圖中度可信度描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/e7a8586527c03ca3f123f1c27cf07f73?x-oss-process=style/lg) **海豚君觀點** 上季度海豚君提出，閲文的反轉需要看網文什麼時候走出下滑，不再成為拖累。雖然這次業績網文還在下降，但是降速已經有所放緩，其中付費閲文的核心用户已經被圈定。在不出現太大的宏觀危機下，**預計明年網文業務就可以扭轉下滑，迴歸增長。海豚君認為，未來網文的收入規模大概率還是穩定為主，要恢復到雙位數的快速增長，難度不小。** 目前的估值隱含遠期 adj.淨利潤 16x 左右，雖然不算高，但也就處於合理區間。不過當下比較尷尬的點在於，上半年新麗的表現，在劇火的時候就多少 priced in 了估值，而下半年甚至明年上半年新麗的 pipeline 稍微有些斷節。年初公佈的年度計劃的四部 IP 大劇，上半年一下子播完了三部，這樣下半年只有一個《大奉打更人》，以及面向全民的警匪題材《掃黑風暴》可能有點戲，但仍然相對平淡。 這樣一來，市場對增長持續性也會有一些擔憂。當然這一點建議稍後看下電話會怎麼説，或許為了維持熱度，會拿出一些壓箱底的待爆劇。但若片單沒有太多補充，那麼市場反應可能也會比較平淡。 **本次財報詳細解讀** **一、網文：逐步圈定核心用户** 從 2022 年下半年起，公司戰略就轉變為專注付費精品的方向，**重在打擊盜版**和**收縮分銷渠道**（減少騰訊體內自營渠道的免費閲讀，同時暫停獲客效率較低的第三方渠道），同時對旗下平台進行**不同幅度的漲價**，因此體現為 “用户總規模下降，付費率提升” 的用户提純趨勢。 **歷經一年多，目前自營渠道的付費網文已經基本趨於穩定，免費閲讀還受到渠道收縮、行業競爭影響，但 1H24 已經進一步減輕：** （1）整體月活繼續下滑至 1.76 億，仍然是因為公司主動減少免費，進而收縮了網文內容在騰訊產品自營渠道上的分銷，與此同時，宏觀壓力、同行競爭也使得來自騰訊產品渠道的邊緣用户（免費用户/低付費用户）以更快的速度離開。 上半年自營平台 MAU 環比不降反增，但騰訊產品渠道 MAU 從 9500 萬人，進一步下滑至 7070 萬人。 ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/f4e68bc7fada047bb629306c5b10a321?x-oss-process=style/lg) ![日程表中度可信度描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/7eb40463f1befa34c6214e6a8939a646?x-oss-process=style/lg) （2）付費用户同比持平，穩定在 880 萬，但不再增長也説明已經在打擊盜版的紅利尾聲，整體付費率因為免費用户的快速流失，提升到了 5%。 ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/e0a54bcced0103f81dff72909df6f49f?x-oss-process=style/lg) **（3）人均付費小幅下滑：**或系產品結構、宏觀壓力的共同作用，上半年人均付費 ARPPU 繼續下降了 5%，好在下滑幅度也有明顯放緩，預計後續可以保持穩定在 32 元/月左右。 ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/8bd5b58af606599d7c597878151049be?x-oss-process=style/lg) 分渠道來看，被公司主動收縮的騰訊自營渠道（免費閲讀部分）還在快速下滑趨勢中。而閲文自有平台（QQ 閲讀、起點、紅袖、瀟湘等）也就是付費閲文，收入同比下降 4%，基本變動不大。 ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/93da6fbf9f8595d9e8c3803caca91145?x-oss-process=style/lg) 另外，海豚君也從 “免費和付費” 的收入類別來觀察公司戰略和市場競爭的變化。上半年免費閲讀的廣告收入同比下滑 17%，環比有明顯放緩，付費閲讀收入則同比下滑 4.8%，相對穩定一些。由此説明，公司的戰略仍然是在聚焦付費核心。 ![圖表描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/58c49199618db41e782ecb4ce779b24b?x-oss-process=style/lg) **二、版權運營：新麗大豐收** 在閲文的版權運營業務中，自從收購新麗後，有近一半的業績靠新麗。新麗代表着閲文 IP 變現的第一步——IP 可視化。新麗本身製作能力不差，並且在近兩年專注精品之後，爆款率也在走高。 2024 年上半年，年初一部 35 億票房的《熱辣滾燙》，隨後三部大爆劇《與鳳行》、《慶餘年 2》、《玫瑰的故事》，連番猜中爆點的新麗傳媒迎來上半年的業績高峰——收入 10.5 億，淨利潤 3 億，同比近乎翻番。 ![圖表, 直方圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/4c7931c220d198bde6b513bad1bf95ea?x-oss-process=style/lg) **而剔除新麗影視收入之外，剩餘的版權運營收入也同比增長了 78%。** 一方面，劇火的同時，相關的 IP 版權合作也多了，這個主要體現在 “慶餘年” 上。除此之外 IP 授權比較多的還有 “全職高手”、“詭秘之主” 等 IP，通過盲盒、手辦、周邊等獲得分成收入。 另一方面，上半年閲文對外授權開發的《斗羅大陸：史萊克學院》、《鬥破蒼穹：巔峯對決》等遊戲上線，也產生了流水分成。 ![圖表描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/64ae02b990a9e6756431399667442b0e?x-oss-process=style/lg) 最終加總後的版權運營收入實現了 22 億，同比增長 85%，佔到總收入的 53%，環比提升了 5pct。 ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/469e83bd97c3aa43b0635fb1bc1ed194?x-oss-process=style/lg) **不過短期來看，下半年就有點尷尬了。**結合年初公司對今年的 pipeline 規劃——年播影視劇 6-7 部，其中 4 部大 IP 劇，上半年就播完了 3 部。剩下一部《大奉打更人》，以及可能會爆的警匪片《掃毒風暴》之外，待播熱劇相對匱乏，勢必要看到新麗以及版權語言收入環比下降的情況。 ![表格描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/09036596bab8b01ad752cc529a547fad?x-oss-process=style/lg) **三、利潤率穩步提升** 閲文上半年毛利率保持穩定，環比提升了 2pct，主要來源於版權收入的拉動。 網文業務毛利率基本穩定，但版權業務因為收入存在一些不確定性，因此毛利率也會有較大的波動。 ![圖片包含 折線圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/cf30f72f1b8c587a2dd3859cd0d89b5e?x-oss-process=style/lg) 費用上，2023 年閲文裁員了 100 人，因此今年整體員工支出還是存在優化拉動。不過上半年估計是因為新劇、新遊戲較多，且本身帶有一定的熱度，因此閲文配合營銷的一些動作就多了一些，帶來了銷售費用的高增長。 但從費率來看，並不算誇張。行政開支則保持絕對額的同比穩定，最終主營業務的經營利潤率還是同比提升了 1.5pct，達到 9%，但低於市場相對積極的預期。 **整體來看，未來利潤端的增長，主要還是要靠版權運營的收入擴張，靠不了僅能維持穩定的網文。** ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/a8262d36bae13f7f7920c1143885da2f?x-oss-process=style/lg) **海豚投研「閲文集團」歷史文章：** **財報季** 2024 年 3 月 19 日電話會《[閲文：收縮騰訊渠道的影響不會進一步擴大（2H23 電話會紀要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/20011423?invite-code=032064)》 2024 年 3 月 18 日財報點評《[閲文集團：網文垂暮，短劇續命](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/20007533?invite-code=032064)》 2023 年 3 月 17 日電話會《[管理層：迴歸優質付費，迴歸 ROI（閲文 2H22 電話會紀要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/4414729?invite-code=032064)》 2023 年 3 月 16 日財報點評《[閲文集團：東方迪士尼到底還有沒有救？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/4411963?invite-code=032064)》 2022 年 8 月 16 日電話會《[閲文集團：下半年繼續降本增效，新麗排片可觀（1H22 電話會紀要）](https://longportapp.com/topics/3330190?invite-code=032064)》 2022 年 8 月 15 日財報點評《[簡單聊一聊閲文 2022 年上半年業績](https://longportapp.com/topics/3320355?invite-code=032064)》 2021 年 8 月 17 日電話會《[閲文 IP 變現升至第二階段丨電話會紀要](https://longbridgeapp.com/topics/1048586?invite-code=032064)》 2021 年 8 月 16 日財報點評《[閲文集團：“東方迪士尼” 的故事太難了！](https://longbridgeapp.com/topics/1046630?invite-code=032064)》 2021 年 3 月 24 日電話會《[閲文今天漲得出乎我的意料「年報電話會議」](https://longbridgeapp.com/topics/716832?invite-code=032064)》 2021 年 3 月 23 日財報點評《[海豚投研 | 別指望在線閲讀了，IP 運營才是閲文的希望](https://longbridgeapp.com/news/31782157)》 **深度** 2021 年 12 月 28 日《[閲文集團（下）：運氣太差不是錯，“東方迪士尼” 值得長情](https://longbridgeapp.com/news/52816318)》 2021 年 12 月 20 日《[閲文集團（上）：網文老矣，尚能飯否？](https://longbridgeapp.com/topics/1563445)》 **本文的風險披露與聲明：**[**海豚投研免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - [00772.HK - 閲文集團](https://longbridge.com/zh-HK/quote/00772.HK.md) --- > **免責聲明**：本文內容僅供參考，不構成任何投資建議。