$阿里巴巴(BABA.US) FY3Q25（CY4Q24）火線速讀：在底部大幅修復 60% 之後，市場對阿里的關注度幾乎前所未有。但説實話，這波重估和基本面關係不大，業績好，也只是錦上添花而已，業績平平，也動搖不了外資增配以阿里云為核心的中國資產的信心。

而就這個季度的業績來説，運營利潤 412 億看上去顯著低於預期，是因為有 60 多億的商譽和無形資產減值導致，這個在阿里變賣低毛利重資產業務過程中，持續會有，但是市場很難估算，所以這個階段阿里 GAAP 下的運營利潤完全就是信息噪音。

關鍵看核心資產業務上：

a: 淘天集團：9.4% 的 CMR 增長、2% 的利潤（調整後 EBITA）增長；收入正常是妥妥超出預期，但利潤表現，在海豚君只能説勉強超，因臨近財報之際，部分外行已經把利潤調為正增長了。不過一定程度上，除非新上任的 CEO 有新的策略變化，這個正增長應該在一年之內還是有希望保證的。

另外，利潤增長低於收入增長，從飆漲的營銷費用上能夠看出，還是從商家多拿的收入，一部分又返還給用户，去做用户激勵了。估計利潤增速會持續慢於 CMR 的增長。

b 阿里雲：這次重估的核心資產，收入增速從上季度的 7%，加速回升到了 13%，這個還是沒有 Deep Seek 事件影響的收入加速度。公司之前給出新一年回購雙位數增長，似乎目前預期是在加速兑現。在市場新一年普遍也就給出 10-15% 增長的情況下，Deep Seek 影響下，無論是公司的指引，還是市場的預期，估計都要重新上修，這個是妥妥的利好。

另外一個值得注意的是，阿里雲這個季度的利潤 31 億，利潤率接近 10%，也是超出市場預期的，或許在這一定程度上也能緩解 AI 業務上量會帶壞阿里雲利潤上行曲線的擔憂。

整體上來説，這個答卷中，真正好的，剛好也是市場最為在意的阿里雲。

還不錯，阿里的重估故事還能繼續！

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