$貴州茅台(600519.SH) 1Q25 業績火線速讀：茅台 Q1 業績如期降速，但整體增速還是高於公司全年 9% 的指引。

其中茅台酒實現營收 436 億元，同比增長 9.7%，雖然茅台在季報中不披露產銷量情況，但考慮到飛天控貨挺價，海豚君推測茅台酒的增長更多還是來源於非標酒投放增加所帶來的價格端貢獻。系列酒實現營收 70.2 億元，同比增長 18.3%，相較於去年 Q3、Q4 連續兩個季度的降速後重新開始提速，結合渠道調研信息，2025 年春節期間茅台 1935 動銷明顯提速，渠道庫存經過消化也出去階段性低位，基本進入良性增長階段。

分渠道看，1Q25 茅台直營佔比為 45.9%，仍然維持高位，海豚君推測為了緩解 500ml 飛天的供應壓力，茅台延續了 Q4 的策略，持續增加了非標產品（如公斤裝、100ml 小禮盒等）的投放力度（非標產品往往通過直營渠道投放）。

毛利率上，雖然 Q1 茅台加大了非標產品的投放，但系列酒放量使得毛利率從去年同期 92.7% 小幅下滑至 91.8%，但本季度亮眼的是茅台通過進一步強化各項業務費用管控，提升經銷銷量，管理費用率下降至 3.7%，達到近三年最低水平，最終淨利率達到 52.2%。

更多細節具體參見海豚君隨後的財報點評。