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title: "鮑威爾之後，美股下一個新高靠什麼？"
description: "大家好，我是海豚君！上週策略週報中，海豚君剛説了鮑威爾不當救星，美股短期向上壓力比較大，結果市場當前的主要矛盾點——鮑威爾轉眼就在國會聽證會上鬆了口，結果全球股市上週都在漲。今年開年，隨着美國例外主義信念的破除，有些人喊出了 “一鯨落，萬物生”——美國一個市場下行、美元回落過程中，非美資金各回各家，帶動其他市場資產紛紛回升。但上半年結束，雖然美股不再一枝獨秀，但顯然美股這一鯨也沒有落下..."
type: "topic"
locale: "zh-HK"
url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/31311131.md"
published_at: "2025-06-30T12:29:06.000Z"
author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)"
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# 鮑威爾之後，美股下一個新高靠什麼？

大家好，我是海豚君！

上週[策略週報](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/30995600?app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&channel=t30995600&invite-code=276530&locale=zh-CN&community_badge=1&profile_following_followers_activities=1)中，海豚君剛説了鮑威爾不當救星，美股短期向上壓力比較大，結果市場當前的主要矛盾點——鮑威爾轉眼就在國會聽證會上鬆了口，結果全球股市上週都在漲。

今年開年，隨着美國例外主義信念的破除，有些人喊出了 “一鯨落，萬物生”——美國一個市場下行、美元回落過程中，非美資金各回各家，帶動其他市場資產紛紛回升。

但上半年結束，雖然美股不再一枝獨秀，但顯然美股這一鯨也沒有落下，而是又走出了新高。而接下來的問題是，現在美國例外主義不再，市場也已經定價了降息，還有什麼是讓美股進一步上漲的？

**一、降息 or 不降息？當下市場的關鍵矛盾**

美國例外主義不再、關税談判利好定價充分，美債發售距離不遠的情況下，經濟基本面已經變得至關重要，而回歸基本面的一個核心矛盾點，已經非常突出——美聯儲到底降不降息。為什麼説這個問題很重要？

特朗普政府不搞拜登經濟學那套政府上槓杆、大幹快上搞項目的經濟增路數。從結果上來看：

a. 他上任之後的 2025 年一季度就終結了聯邦政府連續七個季度加槓桿的操作，一季度美國聯邦政府的槓桿率終於降下來了;

b. 拜登經濟學下，靠產業刺激法案出現的製造業建造支出（製造業產能建設）也達峯，最近半年基本持續走在下坡路上。

這樣，美國的經濟增長現在出現一個嚴肅的問題：政府加槓桿結束了，剩下經濟增長靠哪個部門站出來加槓桿？

而剩下的經濟主體，無論是企業加槓桿，還是居民加槓桿，不像聯邦政府可以無視利率去賣國債，都是民間的私人行為，需要為自己的決策負責，要看市場利率水平和對應的資產長期回報預期。

首先居民而言，當前房貸的利率水平導致月供佔收入比重太高了，不降息買房是一件壓力很大的事情。居民不太可能在這種情況下加槓桿。

企業角度：一季度來看，只有非金融企業還在小幅加槓桿，但要他們持續加，或者以更大的力度去加槓桿，其實政策角度能做就是息税兩件事。減税對應的就是《大漂亮法案》，而降息要看美聯儲的決策。

目前特朗普的經濟政策已經很清晰了：對外加關税、對內減税、降息，繼續壯大美債規模，用時間來換空間，用市場因子（利率和税率）來引導企業恢復製造業投資。

目前，關鍵一環卡在了鮑威爾的利率政策上，4.33% 的短期無風險聯邦基金利率，市場主體很難真正意義上去加槓桿。

**二、居民消費很差，鮑威爾終於鬆口了**

6 月 18 日議息會議上還很堅定的美元 “信用” 守門員鮑威爾，在上週的國會聽證會上難得鬆了口，對待降息的口吻語調明顯轉弱。

聽證會上，海豚君總結下來，主要傳遞了以下幾個新的關鍵信息：

**a. 如無關税政策變化，當下美國的經濟數據表現，美聯儲應該已經降息；**

**b.當前就業市場表現穩健，失業率良好。美聯儲有底氣選擇當下不降息，而是觀察關税到底影響如何。**

**c. 關税對物價到底有沒有影響，可以通過接下來 6、7 月份的經濟數據來觀察。（PS: 如果影響不大，那就等於長了個教訓，接下來就降息了）；**

**d. 6 月 18 日的議息會議的經濟展望，反映的是，多數委員認為關税對物價還會有影響。**

但這個措辭的轉變，有一個非常關鍵的信息——聽證會剛過美國 5 月居民消費數據出爐，數據非常差：

5 月在 GDP 構成中佔比 70% 以上的居民消費支出環比負增長了 0.28%，是一年多一年的最差環比負增長。

從月環比趨勢來看，關税政策影響明顯非常大，4 月 2 日解放日前，因為提前囤貨，3 月份居民消費支出環增爆棚，接着 4 月份基本就停滯了，5 月份更是環比負增長近 0.3%。

**從分項來看，耐用品消費下滑明顯，但關鍵是一直堅挺、和關税關係不大的服務消費也轉為負增長了。這裏面已經明確了，即使沒有關税影響，居民消費也再轉弱的信息。**

從目前的節奏來看：關税收入已經進賬，但進口商提前囤貨 + 居民提前購買，加關税之後的商品流通並不算多，目前 5 月份的物價中只有數碼 3C 產品有一點關税帶來的物價的影響，不足以撼動整體物價的盤子。

那麼，接下來要思考的問題很重要，關税是否真會影響到物價，並持續產生影響嗎？從目前數據來看，PPI 一些核心項目已有上竄的趨勢，只是目前還沒有走到消費者物價當中。

而從美聯儲更為關心的核心 PCE 來看，最近三個月其實是在邊際走高的，雖然 5 月環比是 0.18%，本身不算高，但如果趨勢持續走高，那並不支持美聯儲 9 月就降息的決策。

**整體上，海豚君還是傾向於認為，美聯儲目前處在進退兩難的位置上，不降息，企業和居民很那加槓桿，而降息了，如果物價剎不住再折返，壓通脹會更加困難。**

**三、7 月初進入關税談判集中截止期**

但現在市場已經把 9 月降息預期打了進去，等於是並沒有給自己留太多安全空間。而剩下的，市場要進一步上漲，可能還有什麼因素？

除了馬上要進入的財報季基本面驗證期，宏觀上不能忽視一個因素是美國與各個國家的關税談判：

7 月 8 日，美國對 57 個國家的互惠關税 90 天暫停期會結束，新協議如果沒有達成，關税税率會從 0% 跳升到 20%。在這種談判的關鍵節點上，特朗普又玩極限施壓，喊話不需延期，如未達成，會直接通知新税率。

關鍵國家上，美國與歐洲的談判是 7 月 9 日前需達成協議，不然會徵 50% 的高關税；中美 8 月 11 日還要就暫停的 24% 對等關税達成新協議，不然 24% 的關税還會恢復；日本需要觀察 7 月 20 日日本議會選舉前達成貿易協議。

**整體上這週末下週初會進入密集的談判截止日，屆時可能還會有很多博弈，目前對關税的定價已經逐步在整體 10%-15% 的樂觀方向預期，需要注意風險。**

**四、組合收益**

上週海豚投研的虛擬組合 Alpha Dolphin 未調倉，當週上行 1.2%，跑輸了觀測市場——標普 500（+3.4%）和滬深 300（+2%）、MSCI 中國（+2.6%）與恒生科技（+4.1%）。

自組合開始測試（2022 年 3 月 25 日）到上週末，組合絕對收益是 91.1%，與 MSCI 中國相比的超額收益是 87.7%。從資產淨值角度來看，海豚君初始虛擬資產 1 億美金，截至上週末超過了 1.95 億美金。

**五、個股盈虧貢獻**

上週 Alpha Dolphin 組合表現跑輸美股指數，主要是因黃金倉位回調，同時權益倉位不夠； 具體漲跌幅較大的個股，海豚君解釋如下：

**六、資產組合分佈**

Alpha Dolphin 虛擬組合共計持倉 18 只個股與權益型 ETF，其中標配 7 只，其餘低配。股權之外資產主要分佈在了黃金、美債和美元現金上，目前權益資產與黃金/美債/現金等防守資產之間大約 53:47。

截至上週末，Alpha Dolphin 資產配置分配和權益資產持倉權重如下：

<正文完>

**本文的風險披露與聲明：**[**海豚投研免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer)

近期海豚投研組合週報的文章，請參考：

[《特朗普還能 “折騰” 出美股的新高嗎？》](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/30494167?app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&channel=t30494167&invite-code=276530&locale=zh-CN&community_badge=1&profile_following_followers_activities=1)

[《美股下跌，港股吃飽：港股結構性重估能走多遠？》](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/30753266?app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&channel=t30753266&invite-code=276530&locale=zh-CN&community_badge=1&profile_following_followers_activities=1)

[《這樣最接地氣，海豚投資組合開跑了》](https://longbridgeapp.com/topics/2764818?channel=t2764818&invite-code=032064)

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