茅台 3Q25 火線速讀：整體上，茅台 Q3 的業績在 Q2 基礎上持續降速，市場需求的疲軟從消費者傳遞到渠道到目前最終傳遞到了報表端，屬於行業築底前所要必須面臨的 “陣痛期”，但儘管如此，茅台在三季度依然實現了正增長。

Q3 茅台實現總營收 398 億元，同比增長 0.3%，其中茅台酒實現營收 349 億元，同比增長 7.1%，仍然是茅台業績的壓艙石。考慮到飛天嚴格控貨挺價，海豚君推測茅台酒的增長更多來源於非標酒投放增加所帶來的貢獻。

系列酒實現營收 41 億元，同比減少 34%，在價格全面倒掛 + 渠道高庫存 + 需求萎靡的情況下，海豚君推測為了減輕渠道負擔，公司三季度基本放棄了通過向經銷商壓貨實現增長。

分渠道看，3Q25 茅台直營渠道實現營收 156 億元，同比下滑 14.8%，直營渠道佔比回落至 40%，海豚君推測由於直營渠道反映的是終端的實際需求，在需求疲軟的情況下茅台增加了經銷渠道的佔比緩解業績壓力。

毛利率上，由於茅台酒佔比較去年同期提升，整體毛利率小幅提升 0.2pct 達到 91.4%。費用率上，行業下行期公司減少了市場投放力度，銷售費用率下滑 1pct 達到 3.1%，管理費用率整體保持平穩。

最終實現歸母淨利潤 192 億元，同比增長 0.6%。更多細節具體參見海豚君隨後的財報點評。$貴州茅台(600519.SH)