--- title: "Applovin：“鬼故事” 壓身，好成績也扛不住？" type: "Topics" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/38677340.md" description: "$AppLovin(APP.US) 於美東時間 2 月 11 日美股盤後，發佈了 2025 年四季度財報。本次業績還可以，雖然部分機構預期明顯更樂觀，但實際可能與預期反而謹慎一些的買方視角差不多。不過，這似乎並不妨礙股價繼續對財報的呈現負反饋。具體來看：1. 收入指引增勢良好：對於 Applovin，因為正處於業務擴張的關鍵變動期，因此指引仍然是最需要關注的指標..." datetime: "2026-02-12T01:36:09.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/38677340.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/38677340.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/38677340.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)" --- > 支持的語言: [English](https://longbridge.com/en/topics/38677340.md) | [简体中文](https://longbridge.com/zh-CN/topics/38677340.md) # Applovin：“鬼故事” 壓身，好成績也扛不住？ $AppLovin(APP.US) 於美東時間 2 月 11 日美股盤後，發佈了 2025 年四季度財報。本次業績還可以，雖然部分機構預期明顯更樂觀，但實際可能與預期反而謹慎一些的買方視角差不多。不過，這似乎並不妨礙股價繼續對財報的呈現負反饋。 **具體來看：** **1\. 收入指引增勢良好：**對於 Applovin，因為正處於業務擴張的關鍵變動期，因此指引仍然是最需要關注的指標。 實際一季度指引小超一致預期（但也存在部分機構預期較高），尤其是考慮到管理層本身相對保守的指引風格後。環比來看，Q1 預計相比於 Q4 增長 10%，相較 Q4 的環比增速 18% 雖然有所放緩，但這裏面主要是將電商旺淡季的變動影響涵蓋在內了。 買方資金在經歷了年初電商廣告高頻數據增勢放緩後，已經對高增長預期有了一些調整，因此 Applovin 的實際表現，至少從預期差來看，感覺並非股價拉胯的主因。 **2\. 遊戲可能再次超預期高增：**雖然去年的炒作看點是 Applovin 在電商領域的拓展，但從絕對增量貢獻上來看，遊戲仍然是核心驅動力。 而結合公司對 Q1 指引和渠道調研情況，海豚君預計 Q1 中的遊戲廣告收入可能再次超過長期內生增速 20%，體現的是 Applovin 在具備絕對優勢的遊戲領域，持續提升份額——這在一定程度上應該可以部分緩解市場對 Meta 重回 iOS 應用內廣告對 Applovin 影響的擔憂。 **3、盈利仍有緩慢提升：**剝離完 1P 遊戲應用業務之後，Applovin 的經營利潤率已經很高，而電商領域拓展也需要在 Applovin 原先並不多的銷售團隊增加與客户對接的人員。 但四季經調整 EBITDA 利潤率環比繼續改善了 2pct，盈利能力 84% 創新高，不僅是收入端拉動，還包括費用絕對值的下滑。 三費中僅管理費用同比還略有增長，但這裏麪包含了 1P 遊戲應用相關的交易出售費用，剔除後也是同比下滑。 **4\. 繼續回購：**四季度回購力度放緩，耗資 4.8 億美元回購了 80 萬股，平均回購價 600 美元/股。2025 年全年回購額為 26 億，相比 1544 億市值，股東回報仍然不算高。 **5\. 重要財務指標一覽** **海豚君觀點** 又是一次總體看還不錯，與預期相比未出錯的業績，但連續的負面反饋，表現出資金目前對傳統軟件的信心和興趣仍在消褪。 不同於 Unity 還能找出一些明顯瑕疵，Applovin 的業績其實沒有太多可挑剔的地方。尤其是在 Applovin 昨日已經跟跌 Unity，且近期估值已被鬼故事擊穿，以及本身買方預期也因為開年以來第三方渠道跟蹤的 AXON Pixel 商家域名數量淨增加放緩下，調整了預期，但最終的業績表現仍然沒有得到資金的認可。 ![圖表描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/cms/2026/0/G5RFgZpozQoZVn5kTfB7iRGUdMMuedAg.jpg?x-oss-process=style/lg) 如果非要説不足，那就是 Q4 和 Q1 的環比增速都有所放緩（但本身也依然有兩位數增速）。但在估值已經不高的情況下，再對業績進行苛刻的挑剔也大可不必。唯一的解釋就是，市場擔憂在 Meta 和 Cloudx 的競爭下，未來這個增速或者盈利能力能否維持。 這也是海豚君在谷歌 Genie 點評中，對 Applovin 的主要疑慮，儘管短期內我們仍然對 AXON 模型有信心，源於其一手且全量的用户數據，但中長期似乎需要討論當競爭對手的算法模型彌補了差距之後，AXON 還能壟斷市場的能力是什麼？以及當競對 Meta 選擇自掏腰包貼補廣告主競價，只為搶得到優質遊戲的廣告庫存時，是否也會將 Applovin 的高盈利拉下來。 ![圖表, 折線圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/cms/2026/0/prWv1QAHsmauT1fiu7oKAhyJkcoeNvfb.jpg?x-oss-process=style/lg) **但還是那句話，中長期的假設演繹，在當下就打入股價到位絕非理性。**雖然競爭威脅，勢必會打壓反彈的高度。海豚君認為，市場當下之所這麼挑剔，本質上也是因為同時受到多方影響的同時壓制，即利空因素同時迸發帶來的情緒低谷（非農超預期打擊降息預期、同行預期保守等等），這種往往也會是情緒恢復後未來一段時間內的黃金坑： 目前 Applovin 1550 億市值，相較 Q3 的 2000 億市值，已經跌去了 1/4。若按照正常的遊戲廣告增速（20%+）和按非遊戲廣告增量年化，海豚君估算明年 Applovin 可以至少保持 30% 以上收入增長、40% 以上的利潤增長。按昨日收盤價 1550 億來算，對應今年業績的估值 EV/EBITDA 為 24x，已經明顯低於短中期增速，也基本沒有估值溢價。 **以下為詳細分析** **一、增長指引小超預期** 四季度 Applovin 實現總營收 16.6 億，同比增長 21%，環比有所加速。剔除剝離 1P 遊戲應用的影響，單純看廣告同比增速 66%，相比上季度的 68% 放基本持平。考慮到自動投放工具在 10 月上線，因此市場應該還押注了不少預期在這個上面。 一季度收入指引 17.5-17.8 億，隱含增速接近 53%（剔除業務剝離影響），由於本身淡旺季的區別，一季度收入增速自然放緩。 如果假設遊戲廣告按公司指引的 20% 內生增速來算，那麼 Q1 預計電商收入達到 3.8 億，在淡季實現這個收入顯然有點難度，因此我們認為一季度仍然是靠強勢的遊戲收入對沖了季節間的影響。這與渠道調研的信息也符合，遊戲開發商因為 Applovin 的 ROAS 優勢，仍然在提高分配的投放預算份額。 ![圖表, 圖示中度可信度描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/cms/2026/0/iikAeSn16CXRoQhcJLcZiM5Wx4zxo4S3.jpg?x-oss-process=style/lg) **二、內部提效力度比預期中更大** 四季度整體公司實現 EBITDA 利潤率 84%，環比繼續提高了 2pct，這麼高的利潤率幾乎創新了新高。與上季度的成本費用對比來看，優化部分主要來自於經營費用絕對值的嚴格控制。 四季度銷售費用仍同比下降，研發和管理費用則迴歸小幅增長。但實際上由於拓展電商客户，Applovin 的銷售團隊人員已經完全不夠。 不過，目前 84% 的利潤率水平已經相對極致，若隨着 Meta 迴歸 iOS 應用內廣告競爭，Applovin 可能需要採取一些讓利措施守住份額。 ![日程表描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/cms/2026/0/aqdfW3HyRBoZte8Tq1ciG5ubUibF3Gmd.jpg?x-oss-process=style/lg) ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/cms/2026/0/6EFwExhHoj1Qwq9qWaxDr1JugkXRS65F.jpg?x-oss-process=style/lg) **<此處結束>** **海豚君「Applovin」歷史研究** **財報** 2025 年 11 月 6 日紀要《[Applovin（紀要）：目前自助投放平台新用户支出周環比增速達 50%](https://longbridge.cn/topics/36058347?channel=t36058347&invite-code=355628&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2025 年 11 月 6 日財報點評《[沒了高增長的暴力美學，Applovin 還香嗎？](https://longbridge.cn/topics/36051454?channel=t36051454&invite-code=355628&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 **熱評** 2026 年 2 月 2 日 Genie 點評《[血洗遊戲股，谷歌打出 “滅霸” 響指？](https://longbridge.cn/topics/38343273?channel=t38343273&invite-code=355628&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2026 年 1 月 20 日看空報告點評《[Applovin：空頭開年又整活，這次火力如何？](https://longbridge.cn/topics/37935901?channel=t37935901&invite-code=355628&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2025 年 3 月 30 日看空報告點評《[渾水也來錘了！Applovin 真是 “有縫的蛋”？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/28472200?invite-code=032064)》 2025 年 2 月 28 日看空報告點評《[六折血洗，Applovin 罪至於此嗎？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/27700587?invite-code=032064)》 **深度** 2025 年 1 月 10 日首次覆蓋下篇《[依葫蘆畫瓢，Unity 能抄出 Applovin 的 “鈔能力” 嗎？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/26553047?invite-code=032064)》 2025 年 1 月 3 日首次覆蓋上篇《[“爽文” Applovin 大揭秘：一場籌謀五年的必勝局](https://longportapp.com/zh-CN/topics/26420575?invite-code=032064)》 **本文的風險披露與聲明：**[**海豚投研免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相關股票 - [Meta (META.US)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/META.US.md) - [Unity Software (U.US)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/U.US.md) - [AppLovin (APP.US)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/APP.US.md) ## 評論 (6) - **资深韭菜 · 2026-02-12T04:42:54.000Z · 👍 2**: 分析得很到位！AppLovin 現在的處境確實尷尬：業績基本盤穩固，甚至在遊戲領域超預期高增，但卻被宏觀情緒和 Unity 的 ‘拖累’ 壓得喘不過氣。這種業績與股價的負反饋，本質上是市場在為 AXON 模型未來的壁壘 ‘買保險’。正如文中所言，如果中長期邏輯的擔憂在當下就一次性打死，反而可能砸出了一個高勝率的 ‘黃金坑’。 - **海豚研究** (2026-02-12T09:57:10.000Z): 點贊課代表👍 - **下班威龙 · 2026-02-12T02:39:55.000Z**: 現在價位還算便宜 - **海豚研究** (2026-02-12T03:01:49.000Z): 可以蹲一個好的價格 - **OldUser_dU6kFA · 2026-02-12T02:20:07.000Z**: Meta 根本沒構成威脅 - **ethanUi · 2026-02-12T02:09:36.000Z · 👍 2**: 感覺市場敏感到可以用任何理由去解釋，感覺也有之前空頭的影響