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title: "特朗普關税 “被廢”、中國模型齊飛，中概能有狂歡嗎？"
description: "每年春節大戲多：特朗普 2025 年一整年轟轟烈烈加關税之後，直接被 “釜底抽薪”，法理基礎都沒有了；26 年是國內模型扎堆發新後，沒有 DS 時刻的中概集美，變成了模型股獨美；此外，2026 年春節，消費表現尚可的情況下，港股先跌後漲，無效運動，並沒有春節獨自開市的 “牛市”。那麼，特朗普二次上任以來的關税被判非法，這對未來的市場會有何種影響？不再集體重估..."
type: "topic"
locale: "zh-HK"
url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/38830224.md"
published_at: "2026-02-23T12:22:39.000Z"
author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)"
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# 特朗普關税 “被廢”、中國模型齊飛，中概能有狂歡嗎？

每年春節大戲多：特朗普 2025 年一整年轟轟烈烈加關税之後，直接被 “釜底抽薪”，法理基礎都沒有了；26 年是國內模型扎堆發新後，沒有 DS 時刻的中概集美，變成了模型股獨美；此外，2026 年春節，消費表現尚可的情況下，港股先跌後漲，無效運動，並沒有春節獨自開市的 “牛市”。

那麼，特朗普二次上任以來的關税被判非法，這對未來的市場會有何種影響？不再集體重估，2026 年海外中國資產的機會會來自於哪裏？

本篇海豚君來嘗試梳理一下：

**一、特朗普關税：2026 年會怎麼走？**  
對外徵關税，是特朗普二次上任以來對海外政策的核心組成，本質是新冠衝擊加劇美國聯邦 “財政收支表” 扭曲之後額，對過往積累幾十年的 “資產負債表” 中的軟實力變現。

經過這幾輪談判下來，特朗普二次上任的關税是 “大棒式” 的外交手段，目的更多是施壓跨過大企業企業服務美國製造業回流、施壓貿易伙伴加大對美國本土 “實物投入”，短期同時本身也能帶動聯邦財政收入，稍微彌補美國鉅額財政窟窿。

而舞動對等關税大棒的法律基礎就是《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）。但 26 年 2 月 20 日，美國聯邦最高法院以 6 比 3 作出重大裁決，認定美國總統特朗普（Donald Trump）援引對全球多國實施的大規模關税措施違法。

其實對於白宮的敗訴可能性以及 IEEPA 的解釋，海豚君在[《特朗普 “破防”：不只 TACO，還會有中國資產重估？》](https://longbridge.cn/zh-CN/topics/35140623?channel=SH000001&invite-code=032064&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN&share_track_id=75a15aa4-15ac-419c-9a8a-3c5e341f7c66)就説過：

IEEPA 的歷史前身其實是《對敵貿易法》（TWEA），在一戰期間通過，帶有明顯的戰時總統超額授權的邏輯**。**尼克森曾經利用該法律對全球普徵 10% 關税，號稱尼克森衝擊。

後續國會通過多次立法對該法律做了多項限制，最終限制的結果是 1977 年通過了 IEEPA 法案，它授予總統在面臨 “境外非比尋常且極其嚴重的威脅” 時管理對外經濟活動，包括凍結資產、限制交易、管制進出口與資金流等。 **但該授權沒有明確是否可以設立普遍關税。**

而此次裁決上，最高法院認為對全球設普遍關税是 “重大問題原則” 問題，需國會清晰明確的授權，而不是 IEEPA 裏面一句模糊的 “監管進口” 的説法就能支撐的。

敗訴後，特朗普不出所料，開始啓動《1974 年貿易法》第 122 條，徵收 “全球進口關税”，一開始宣佈是 10%，之後很快改為要對全球徵收 15% 的關税。

這個法律本身就是對尼克松衝擊打補丁：場景上專門針對 “嚴重而廣泛的國際收支逆差”，但限制條件也很明顯：a. 税率不能超過 15%；b.時間不能超過 150 天，要延長需要國會批准。

無論是 10%，還是 15%，明確的上限和時間限制，意味着特朗普關税大棒頂峯已過，尤其對主要貿易進口國中國的徵税在此次關税違法之後，也會明顯下降：

目前特朗普重新上任後，目前對中國主要徵收的關税有：

1\. 對等關税 34%，其中 10% 執行中，24% 暫緩執行；

2\. 芬太尼關税 10%，這個税率是去年 APEC 會議後從原來的 20% 談判到減半執行。

而此次調整後，芬太尼關税無效，對等關税部分的 10% 應會被拉高到 15%，理論上税率會下降 5 個點上下。

當然，在普遍關税無法任意揮舞之後，除了過渡性的《1974 年貿易法》第 122 條，真正重要的是使用 301 條款、232 條款等行業性關税政策來作為 B 計劃啓動。

其邏輯是：用 IEEPA 搭建好的税率表可以作為 “目標狀態”，再通過 301 調查（針對不公平貿易）、232 調查（針對國家安全）和 122 條款（針對國際收支失衡）等現成工具，一項或多項組合，將關税 “搬運” 到新的法律基礎上。

現實約束主要有兩點：

1）程序時間——301/232 調查均涉及調查、聽證和公告，重構完整的關税表至少需要數月時間；

2）政治成本——重啓調查將引發國會、企業和盟友的新一輪博弈；

而這麼綜合下來，可以大致斷定：

1\. 短期美國對海外的關税大概率整體性下滑；

2\. 但中期來看，特朗普大概率會盡力通過其他條款恢復其標誌性的關税框架，税率未必會低很多；

3\. 同時玩具、紡服等一般行業之後可以鬆口氣了，但在戰略和關鍵行業上的關税税率應該會被越來越緊；

這種情況下，出海的電商平台和一些消費品公司應該可以喘口氣了，但關係到高端製造業回流和戰略產業的行業可能會面臨更大的税率壓力。

**二、模型扎堆發新：中國資產沒有 “集美”，只是 “獨美”？**

去年 DeepSeek 時刻之後，模型公司們都開始過年前後發佈大模型了，其中：

a. 阿里除夕夜發佈了 Qwen3.5-Plus；

b. 字節 2 月 12 日發佈了視頻模型 Seedance 2.0；14 日發佈了豆包大模型 2.0 系列，包含 Pro、Lite、Mini 三款通用 Agent 模型和 Code 模型;

c. 獨立模型商上，智譜 2 月 11 日發佈了 GLM-5，編程能力上對齊 Claude Opus 4.5，同時配套服務漲價；

d. MiniMax 2 月 12 日發佈 MiniMax M2.5，主打極致推理和成本控制，編程與智能體性能上對標 Claude Opus 4.6；

而原本計劃要發佈旗艦模型的 DS 據稱因訓練週期超期而推遲發佈。

但今年春節不同的是，港股春節開市期間，在美國關税推翻消息之前，並沒有因為模型發新而帶動整體資產的重估，只是兩個模型股漲幅較高，甚至一些邏輯受損的軟件股，還在加速下跌，恒生科技股中與 “AI 含量” 低的 “老登股” 還在下跌。

背後的意思也很明顯：2025 年走過對中國資產極致悲觀的重估之後，2026 年會重新進入一個分化的行情，AI 原生位和 AI 緊貼位的公司，只要美國 SOTA 模型商在融資中繼續創新高，雲巨頭的資本開支還在高增，模型商新模型還在大幅度迭代，模型板塊的估值就會有持續的機會。

但與模型無關的泛消費 “老登股”，就只能看本身行業競爭格局、宏觀走勢來看天吃飯了。

**三、泛消費：還有機會嗎？**

説到這裏，問題就來看了，春節消費旺季都無法帶動泛消費（含互聯網消費）資產，那麼消費和傳統互聯網資產是不是已經徹底沒戲了？

經過這幾年的市場教育，資金已經充分意識到消費股這幾年在各個部門去槓桿、消費通縮、行業加劇競爭下，已經非常沒有前途了，所謂的剛需消費股（醬油、水、白酒等等）也已經越來越與週期綁定了。

但①此次春節出行數據並不差；②人民幣持續升值，而恒生科技在 “外賣股” 拖累下反而持續下跌；③2 月 13 日，7 家平台企業被市場監管總局約談，規範平台促銷和紅包發放等行為，避免內卷式競爭；④3 月 5 日 26 年中國兩會臨近，兩會前由於政策預期，通常會有持續的行情。

因此短期博弈的角度，海豚君認為 AI 拉漲之後，泛消費和傳統科技股也有補漲的機會；而中期角度來看，消費股的回升仍然要密切關注物價的回暖、居民信貸修復進度，以及地產能否真正止跌。

**四、組合收益**

上週，海豚研究虛擬組合 Alpha Dolphin 未調倉。當週收益 0.5%，滬深 300 不開盤，跑贏 MSCI 中國指數（-1%）、恒生科技（-2.8%），但跑輸標普 500 指數（+1.1%）。

自組合開始測試（2022 年 3 月 25 日）到上週末，組合絕對收益是 124%，與 MSCI 中國相比的超額收益是 110%。從資產淨值角度來看，海豚君初始虛擬資產 1 億美金，截至上週末超過了 2.29 億美金。

**五、個股盈虧貢獻**

上週海豚君的虛擬組合 Alpha Dolphin 漲幅靠前的主要是此前股價回落較多同時受益於關税削減的利好。此外黃金假期期間漲幅也較好，對組合形成了正面的託底。

**六、資產組合分佈**

Alpha Dolphin 虛擬組合共計持倉 18 只個股與權益型 ETF，其中標配 7 只，其餘低配。股權之外資產主要分佈在了黃金、美債和美元現金上，權益資產與黃金/美債/現金等防守資產之間大約 50:50。

截至上週末，Alpha Dolphin 資產配置分配和權益資產持倉權重如下：

**七、本週重大事件：**

節後歸來的後半周，財報快速切入中國資產財報季，但美股財報季上還有最最重磅的半導體資產英偉達，以及一些掃尾的美股小而美待發業績。

重點關注宇宙股英偉達、被摧殘的軟件股龍頭 Salesforce；而中概資產重點關注百度（崑崙芯和 Robotaxi 進展）、攜程（關注對春節消費的指引，以及對 2026 年服務消費的判斷）；瑞幸咖啡主要關注在持續的紅包大戰下，現製茶飲和咖啡飲料的利好力度。

<正文完>

**本文的風險披露與聲明：**[**海豚研究免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer)

近期海豚研究組合週報的文章，請參考：

[《這樣最接地氣，海豚投資組合開跑了》](https://longbridgeapp.com/topics/2764818?channel=t2764818&invite-code=032064)

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