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title: "戴爾 DELL（紀要）：需求持續超過供給，業務儲備是積壓訂單的數倍"
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datetime: "2026-05-29T03:20:19.000Z"
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author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)"
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# 戴爾 DELL（紀要）：需求持續超過供給，業務儲備是積壓訂單的數倍

**以下為海豚君整理的 戴爾科技 DELL FY27 Q1 的財報電話會紀要，財報解讀請移步《**[**戴爾：AI 狂飆，傳統升温，老登已 “滿血沸騰”！**](https://longbridge.cn/zh-CN/topics/41243746?channel=SH000001&invite-code=294324&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN&share_track_id=e5ea59bc-c0b1-40ae-a346-5b0c408970c5)**》**

**一、**$戴爾科技-C(DELL.US) **財報核心信息回顧**

1\. **股東回報**：Q1 向股東返還 21 億美元，其中以均價 147 美元/股回購 1,100 萬股，並派發每股約 0.63 美元的股息；公司承諾繼續執行現有股東回報框架，回購力度保持強勁。

2\. **下季度（Q2）指引**：收入 440-450 億美元，中值同比增長約 50%；**其中 ISG 預計增長約 75%（AI 服務器收入 155 億美元）**，CSG 預計增長約 20%；運營費用環比小幅下降（low-single digits），營業利潤預計增長約 80%；ISG 營業利潤率環比改善，CSG 營業利潤率回落至約 6%；攤薄股本約 6.52 億股；non-GAAP 攤薄 EPS 指引為 4.80 美元±0.10 美元，中值同比增長超 100%。

3\. **全年（FY27）指引（較 90 天前大幅上調）**：收入 1,650-1,690 億美元，中值同比增長近 50%；**其中 ISG 增長約 80%（AI 服務器收入中值 600 億美元，約為去年的 2.4 倍）、傳統服務器增長略超 60%、存儲增長 mid-single digits**、**CSG 增長 low teens**；運營費用同比增長 high-single digits（主要因績效薪酬），但 OpEx/收入比降至 single digits；營業利潤預計增長 55% 以上；I&O 介於 14-15 億美元之間；non-GAAP 攤薄 EPS 指引 17.90 美元±0.25 美元，中值同比增長約 75%；公司將 FY27 收入和 EPS 指引分別上調約 270 億美元和 5 美元。

4\. **關鍵財務指標變化**：Q1 收入 438 億美元（+88%），毛利 79 億美元（+57%），毛利率 18.1%（受 AI 服務器佔比提升拖累，剔除 AI 組合影響後毛利率同比上升）；運營費用 37 億美元（+9%），OpEx/收入降至 8.4%（20 年以來最低水平）；營業利潤 42 億美元（+154%），營業利潤率 9.7%；淨利潤 32 億美元（+194%）；EPS 4.86 美元（+214%）創紀錄。經營性現金流 41 億美元（Q1 歷史新高），期末現金及投資 141 億美元（環比 +8 億），核心槓桿率 1.2 倍。

5\. **AI 業務關鍵數據**：**Q1 錄得 AI 訂單 244 億美元，確認 AI 服務器收入 161 億美元，期末 AI 在手訂單（backlog）創紀錄達 513 億美元**；**AI 服務器營業利潤率維持 mid-single-digit 目標區間**；**管理層指引全年 AI 業務收入 600 億美元（此前指引 500 億），並預計將以"有意義的在手訂單"進入下一財年**。

**二、戴爾財報電話會詳細內容**

**2.1 高管陳述核心信息**

1\. **AI 服務器業務**

a. Q1 AI 訂單 244 億美元，AI 服務器收入 161 億美元，期末 AI 在手訂單創紀錄 513 億美元；**客户數突破 5,000 家（過去 6 個月 +50%）**，覆蓋 neocloud、主權客户和企業客户。

b. 公司認為 AI 機會異常強勁，需求廣基礎、持久；業務儲備（pipeline）較上季度持續增長，仍為在手訂單的數倍；**需求持續超過供給，內存（DRAM/NAND）為最主要瓶頸，預計將以有意義的 backlog 進入下一年**。

c. 在 GTC 大會上推出基於 NVIDIA Vera Rubin 機架級平台、Rubin GPU 架構和 RTX GPU 的新基礎設施；推出業界首款搭載 GB300 的 OEM 桌面工作站 Dell Pro MAX；在 Dell Technologies World 上發佈 deskside genic AI 解決方案，可在本地為編碼、研究、私密助手等場景運行生產級 AI。

d. 推出 Dell Power Rack（一站式工廠集成機架級方案），公司在機架級基礎設施市場居首位；AI factory 生態持續擴展，合作伙伴包括 **NVIDIA、Google Cloud、OpenAI、SpaceX AI、ServiceNow、Palantir、Mistral、CrowdStrike** 等；與 Google Distributed Cloud 合作將 Gemini 模型搬到本地部署滿足數據駐留與主權要求。

e. 客户購買的不僅是組件，而是可快速投入生產、可控基礎設施、具備性能/安全/數據基礎的整合方案；Dell 的工程設計能力、大規模部署能力、服務支持、靈活融資是核心差異化優勢。

2\. **傳統服務器與網絡業務**

a. 收入 85 億美元，同比 +92%，各區域需求廣泛強勁，需求大幅高於供給。

b. **大型企業是主要驅動力，正在更新算力環境、擴展容量以支持工作負載增長；客户優先考慮可獲得性以推進現代化與增長**。

c. 客户日益關注基礎設施密度，傾向於**在現有數據中心空間內通過更高算力密度/能效比/整合度的平台實現優化（新的 18G 服務器可實現 13:1 整合**）。

d. 傳統服務器收到了 AI 推理工作負載帶來的增量需求；目前裝機量大多仍為 14G 或更早期產品，更新空間大。

e. 內存供給不確定促使客户跨傳統/AI 工作負載，主動鎖定較長週期的基礎設施；公司繼續執行 Q4 起的定價與毛利率紀律。

3\. **存儲業務**

a. 收入 43 億美元，同比 +8%，Dell IP 存儲組合連續 5 個季度跑贏市場，並錄得需求增速創紀錄的季度。

b. 一級存儲（primary storage）中 PowerMax 與 PowerStore 表現突出，**PowerStore 已連續 8 個季度需求雙位數增長**；非結構化數據存儲 PowerScale 與 ObjectScale 錄得 3 個季度連續增長，過去 2 季度均為雙位數。

c. PowerStore Elite 性能/密度較上代提升達 3 倍，6:1 數據縮減保證業界領先；ObjectScale 提升對象存儲密度；PowerFlex 推出統一的塊/文件/對象 exascale 存儲架構。

d. Dell IP 存儲毛利率更高，在存儲中佔比持續提升，對 ISG 整體盈利貢獻明顯；Lightning（AI 並行文件系統）專為 AI 客户打造，並完成 NVIDIA 全棧認證。

4\. **客户解決方案集團（CSG/PC 業務）**

a. 收入 146 億美元（+17%），連續第 2 個季度獲取市場份額；商用 130 億美元（+18%，連續 7 個季度增長，需求連增 9 季度），消費 16 億美元（+9%，連續 3 季度需求增長，遊戲 PC 強勁）。

b. 大型企業客户驅動各區域雙位數增長；約 1/3 的裝機量為 4 年以上設備，更新週期仍有空間。

c. 公司利用 Windows 11 更新窗口補齊過往的滯後；CSG 營業利潤 12 億美元（8% 營業利潤率），盈利改善來自更高規模、更高外設/服務附加，以及消費端盈利改善。

d. AI 延伸到桌面側：推出 Dell Pro MAX 搭載 GB10/GB300，把 AI factory 延伸至 deskside；地緣性 PC 性能溢價上行（Gentech 工作負載向邊緣擴展，單台 PC 需要更強計算能力）。

5\. **運營模式與戰略**

a. 公司模式**在供給緊張/通脹環境下展現出韌性，客户在動盪期更傾向選擇 Dell 作為"穩定供貨方"**，跨 PC、服務器、存儲均有體現。

b. Modernization 進展明顯（簡化、標準化、自動化、以 AI 增強運營），運營槓桿顯著；全年 OpEx/收入將維持在 single-digit 區間。

c. 公司預計**內存（DRAM、NAND）、CPU、硬盤等供應緊張持續，重新定價"幾乎每天發生"**；半導體網絡中成熟製程產能利用率上升，**先進製程節點完全分配，交期已達 1 年**。

**2.2 Q&A 問答**

**Q：本季度業績顯著超預期，提價及補庫可能存在拉動效應，公司如何分拆各業務板塊的"提前採購"影響？同時上調下半年指引的邏輯是什麼？**

A：（Jeff）今天的需求環境與歷史有本質不同，由多重因素驅動。**第一是確實存在"提前採購"成分——客户擔心漲價並提前下單鎖定供給**；**第二是巨大的裝機量基礎**，PC 端約 1/3 設備已 4 年以上，Windows 11 更新此前滯後，本季度被補上，**服務器端大量 14G 老舊機器正待升級**；**第三是邊緣和基礎設施升級**，客户在追求更強 PC、空間/電力/製冷整合，18G 服務器是絕佳載體（13:1 整合）；

**第四是 AI 全新需求**——AI 拖動、推理工作負載、agentic AI 在傳統服務器上創造了過去沒見過的新市場；**第五是 Dell 在 PC/服務器/存儲/AI 服務器 4 大業務上全部取得市場份額**；最後，在供給擾動期，客户傾向於把 Dell 作為"穩定可依賴的夥伴"。從前瞻管道看，業務儲備 pipeline 比歷史更健康，增速也高於歷史水平，這才讓我們有信心把全年收入指引上調 270 億美元。

**Q：傳統服務器超預期表現中量與價的拆分如何？這種勢頭能否持續超過 1-2 個季度、貫穿本年並延續到明年？**

A：（Jeff）PC 方面，消費 PC 與商用 PC 上一季度均錄得出貨量增長，且份額提升，本來我們就是 PC 收入第一，通脹環境推動了價格提升，尤其在高價位段產品，而 **Dell 本身就是高價位段的領導者，價格上行進一步擴大了優勢**；外設和服務的"附加業務"非常健康，基礎業務增長會拖動附加業務，每台機器都能拉來更多收入。

**服務器方面絕對出貨量有顯著增長；單機配置升級——每台服務器中放入的核數、DRAM、NAND 同比都在增加；再疊加這些組件本身的通脹，使得整體 ASP 也在上行**；現代化整合是客户升級機隊的另一大驅動力。此外還有一個重要看點是"AI 拖動"——AI 工作負載正在向傳統服務器遷移，尤其是高密度服務器進入 neocloud 和高端企業用户（如半導體公司、大型科技公司），用於推理和 agentic 工作負載。

**Q：儘管上調了下半年指引，公司仍提到"保持適度審慎"，按全年看下半年收入佔比僅約 48%（歷史均值約 52%）。這部分差額主要是被需求提前拉走，還是公司本身保守，主要源於零部件供應？**

A：（Jeff）我先來回答關鍵點——**這是供給問題，不是需求問題。下半年我們是供給受限的**。（David 補充）需求持續超過供給，且需求是廣泛的——除了 GPU，還有 CPU 端的 AI 機會、傳統服務器、PC。這些都是複雜的設計，供應鏈、銷售、產品團隊會繼續通力執行，把供給與"需求成型"做最優匹配，Q1 團隊已經做得非常出色；下半年我們仍會爭取更多供給，需求是確定的，我們會繼續追逐 Jeff 提到的健康 pipeline。

**Q：客户優先級是鎖定供給且會持續整年，IT 預算波動幅度如何？是否有部分需求來自明年的預算？另外，agentic AI 在傳統服務器上的應用是否會在 Tier 2 CSP 出現實質性增量？**

A：（Jeff）我無法替客户明年的預算回答，但與客户的長週期對話越來越多——3、4、5 年期、涉及如何鎖定供給以支撐增長和基礎設施升級。這些討論的核心是"獲取供給"，因為我們坦率講也沒法保證明天的價格。這種長期協議正發生在全球最大的企業客户中。業務儲備 Pipeline 顯示這一趨勢會持續；不同尋常的是，pipeline 在"當季"以及"未來 2 個季度"都比歷史更快增長——更多客户希望儘早拿到技術。我們看到預算擴張、預算遷移，但畢竟只過了一個季度，還要看下半年走勢——這是我們在審慎中要傳達的。

（David 補充）**由於需求超出供給，我們預計將以有意義的 backlog 進入下一財年**。另外 DFS 融資是我們另一項競爭優勢，許多在正常情況下不需要融資的客户，現在也希望藉助我們的融資額度儘快把更多設備部署到位以應對預算限制；CSG、傳統服務器、存儲和 AI 業務的 origination 都錄得雙位數增長。

**Q：全年 AI 服務器指引上調到 600 億美元，10 億美元的增量主要來自哪些客户羣？公司目前服務器代工的產能上限在哪裏？**

A：（David）開局非常強——Q1 出貨 161 億美元、訂單 244 億美元、backlog 已達 513 億美元，進入新季度僅 90 天我們就把全年指引上調 100 億美元。這些都是複雜設計，我們還在為 Vera Rubin 技術過渡做準備，並與客户合作完成數據中心準備和產品接收。客户覆蓋面非常廣，跨 neocloud、主權客户、企業客户都在擴張——上週 Michael 在 DTW 上提到 5,000 家客户、6 個月內增長超 50%。**我們對未來 5 個季度的 pipeline 信心很強，**業務儲備（**pipeline）是 backlog 的數倍，且在每一垂直市場（neocloud、主權、企業）都在增長**，地域和垂直分佈都廣泛。（Jeff）**產能方面沒有產能問題，問題是零部件供應**。

**Q：公司表示全年毛利率展望優於 90 天前，主要驅動是提價、產品結構、還是客户需求結構變化？**

A：（David）首先要從 Dell IP 存儲組合説起——我們不僅上調了 Q2 的收入指引，還上調了下半年收入指引。Dell IP 組合在市場上獲得共鳴（非結構化數據產品、中端 PowerStore），這一組合的佔比提升帶來毛利率/利潤率的順風。CSG 與傳統服務器方面，我們做了承諾要穩住毛利率，並看到了實現路徑，會在增長過程中持續管理。把這些核心業務的因素綜合起來，就能看到整體毛利率的提升。

**Q：隨着 5,000 家 AI 服務器客户的增長，存儲與服務的附加率有何變化？Dell IP 存儲近期的上行是否得益於 AI 服務器的附加？AI 服務器的 mid-single-digit 營業利潤率目標是否維持？**

A：（Jeff）我們正在向 AI 客户提供越來越多的存儲和服務。上週 Michael 在 DTW 上展示了我們的非結構化數據解決方案，已經在多個重要標杆客户中勝出，這是市場認可的變化。在 neocloud、主權客户、高頻交易商、大型科技公司和半導體客户中，我們賣出了更多存儲——而且只賣 Dell IP 存儲。非結構化數據產品組合錄得歷史最佳需求季度，因為非結構化數據是 AI 的"飼料"，這也是我們成長最快、進展最大的領域。整個產品組合都在獲得動能——Dell IP 連續 5 個季度增長，PowerMax 5 個季度、PowerStore 9 個季度、PowerScale 4 個季度、ObjectScale 3 個季度、數據保護產品 2 個季度。產品組合的競爭力提升明顯，且很多是為 AI 時代量身定做，例如 Lightning 是專為 AI 時代客户打造的並行文件系統、獲得 NVIDIA 全棧認證，我們與 NVIDIA 在數據攝取、數據管理上有深度聯合工程。

如今"架構比以往更重要"。PowerStore Elite 性能是上代 3 倍，1.5M IOPS，6:1 數據縮減——買 1PB 原始存儲等於存 6PB 數據，REIT 速度快 70%、吞吐高 4 倍；exascale 存儲是為這類客户專門打造；rack scale 架構把存儲、網絡、計算集成在一起釋放更高性能；數據保護方面 75:1 的壓縮比也體現了"架構再次重要"；我們的根本架構能用更少的服務器和 SSD 存儲同樣數據。這些都被打包提供給所有客户羣體，並特別面向 AI 客户（主權/neocloud/企業）。我們不敢宣佈勝利，但很樂觀——上週 DTW 上的 storage payload 是我們歷史最大一次，後續還有更多。我們的 R&D 在內部使用 AI，能在更短時間內交付更大產品組合，存儲是首要載體。服務方面的部署、運維、可用性優勢也持續被客户認可，我們會繼續在所有客户羣體投入。

**Q：相對去年 10 月 Analyst Day 的指引（7%-9% 收入增速、15%+ EPS 增速），考慮到當前 agentic AI 與傳統服務器的全新用例以及份額擴張，公司會如何重新看待這些長期目標？**

A：（David）**我們不會在 Q1 電話會上重新做一份 5 年規劃**。我們看到的是 Q1 動能——增長真實、持久、加速、且廣基礎（已超越 GPU），這給了我們足夠信心**上調 Q2 指引（基本是 Q1 的鏡像），並對下半年每個業務（PC、服務器、存儲、AI）都做了增量上調**。我們對未來 2-2.5 個季度的 業務儲備（pipeline）信心一向較強，AI 業務儲備（pipeline）在未來 5 個季度內都是 backlog 的數倍。所有這些指向更廣基礎的需求結構。我們的目標仍是以有意義的 backlog 退出今年。

（Jeff 補充）我認為現在用"歷史模型/歷史觀察"判斷市場已經不合適。問題應該是——"把智能嵌入每一個工作流、每一個決策、每一個產品、每一次客户互動"價值有多大？我認為價值非常高。這就是去年 10 月以來 Agentic 真正發生的變化。三大微處理器巨頭都談到 CPU TAM 擴張，原因正是 agentic。Agentic 讓 AI 從"建議者"變為"操作者"——它要真正去做事，去做有意義的事。Agent 需要支撐，就像人需要支撐一樣。CPU 在這裏負責所有 GPU 之外的"腳手架"工作——I/O、分支、重試、狀態管理，這些是非常順序化、串行化的負載，歸 CPU。這種被稱為 "harness" 的部分，由 CPU 來運行，管理內存、參與每個 agent 決策的循環——這是 10 月時我們並不瞭解的全新市場，由"把智能嵌入每一項知識工作"驅動，我們才剛剛開始。

另一種描述方式是——計算能力的溢價（無論是邊緣 PC/手機、運行 harness 的服務器、做大量魔法工作的 GPU）以前所未有的速度增長，並在拉動整個生態。所有這些都需要存儲，需要高性能存儲來記錄 agent 行為以便審計/糾錯。我無法預測 10 月時這一切。今天我也無法告訴你 TAM 到底多大，只能告訴你 TAM 更大、還在增長、我們仍處於早期。

**Q：CSG 利潤率創出 PC 行業最佳水平之一（8%），如何驅動了這樣的盈利能力——價格、低成本庫存還是其他？PC 長期利潤率會迴歸 Investor Day 區間還是上升？**

A：（Jeff）這一季度首先受益於規模——OpEx/收入同比下降 ~600bp、環比下降 ~300bp，對 PC 業務是非常強的槓桿。我們上次電話會就講過，Q4 故意延後調價以推動銷量，結果取得了份額；Q1 我們提前調價以應對 Q2 上行成本，事後看可能"調早了一點"——交易型客户（消費、SMB）需求略有放緩，這正反映在公司新的 PC 運營利潤率指引中。除規模外，TRU（component cost uplift？）也帶來更多利潤；外設附加、服務附加也都貢獻更多盈利。我們當前並非 COVID 期間的高利潤率，且 COVID 期間 PC 業務的利潤率與現在水平相近甚至略好。我們在定價上保持紀律，正在尋找最優平衡點，尤其是消費、SMB 等交易型業務；大單則是逐單定價。我們對當前的節奏還不完美但很樂觀。

**Q：傳統服務器全年指引 +60%、存儲 +mid-single-digit，存儲是否有更長尾巴可期？另外，如果未來幾個月再迎來一波價格上行，是否會更難傳導給客户？**

A：（David）**全年指引在下半年仍受我們能拿到的供給所限制，需求是充分的**，需求超出供給的狀態在整個 ISG 都成立。另一點——Dell IP 存儲與第三方存儲的"切換"還在進行，到今年底，這一橋接因素就基本結束。屆時存儲能持續地在更高基數上增長，對 P&L 貢獻令我們興奮。

（Jeff）定價方面——我們幾乎每天都在重新定價，客户也確實承受壓力。但**短期內不會改變——燃料、原材料、DRAM、NAND、CPU 全在通脹，**節奏是歷史罕見。在某些客户中確實會出現"夠了，要觀望"的反應，我們也看到了；但另一些客户則在加速鎖定供給——多年期供給協議，因為他們認為以後會更緊張。

**Q：除內存以外，還有哪些供應受限因素？PCB 等是否構成上限？**

A：（Jeff）我點過最關鍵的三項——NAND、DRAM、CPU；接下來是硬盤；再之後還有很多。從半導體網絡看，成熟製程的產能利用率快速攀升，先進製程節點產能完全分配，交期長達 1 年。所有這些都在承壓，但壓力最大的還是 DRAM、NAND、CPU，然後是 HDD，以及圍繞這些的其他元件。供應鏈團隊多年來一直在應對這些挑戰——我們從來不會缺貨；銷售團隊拿到的需求和 pipeline 給我們巨大鼓舞，團隊的工作就是和合作夥伴一道挖出更多供給，"每一比特、每一個微處理器"都重要。

**Q：傳統服務器中 x86 與 ARM 的佔比如何？兩者在毛利率上有差別嗎？**

A：（Jeff）**傳統服務器今天是 x86；未來對 NVIDIA Vera 充滿期待**，因為這些先進工作負載（CPU 管理圍繞每次 GPU 調用的腳手架）需要更強 CPU 性能，會帶來更多選擇和機會，我們需要更多微處理器供給。**GPU 服務器側，整體偏向 ARM——比如 GB200、GB300 和未來的 Vera，在大型直接液冷部署中偏 ARM；而企業風冷類（B200、B300、RTX-6000 Pro）多采用 x86**。

<正文結束\>

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## 評論 (2)

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- **石来运转 · 2026-05-29T03:28:54.000Z**: 老登起飛