假摔的新易盛，真正的 “光之巨人”

基建，還是基建。本輪業績預告期結束後，大部分市場觀點是科技開始縮圈，其中有業績釋放的基建型企業，就是未來保住科技成長火種的關鍵。而談到科技，必然離不開大光，以及其他的 “龍頭”。

7 月以來，電子板塊在半年報預告截止日前夕遭遇減倉壓力。之後，部分企業開始釋放業績信息。

7 月 18 日，天孚通信率先交卷，預計上半年歸母淨利潤 11.24 億至 13.04 億元，同比增長 25% 至 45%，區間跨度偏大，落在市場預期之下。同在這個週末披露業績的銅冠銅箔和國際復材，二季度環比表現同樣沒有達到資金此前的期待。

銅箔和電子布屬於前期被反覆炒作的漲價鏈條，市場寄予的期望本來就高，需要持續的環比大幅增長來消化估值，兩份答卷都不算合格。

真正越過預期線的只有新易盛。7 月 19 日，公司預計上半年歸母淨利潤 70 億至 80 億元，較去年同期 39.42 億元增長 77.56% 至 102.93%。一季度 27.8 億元已經落定，按預告區間推算，二季度單季淨利潤介於 42.2 億至 52.2 億元，環比增幅最高接近 90%，同比增速最高達到 120%。

資金擔憂的是競爭加劇和需求見頂，財報呈現的卻是加速放量和盈利躍升。衝突，就是機會的來源。

一、缺的不是訂單，是能把訂單變成收入的籌碼

理解二季度環比 50% 以上的增長，首先要還原過去一年光模塊行業的真實處境。

外界容易形成一種印象，認為景氣行業裏訂單就是一切。其實 AI 數據中心建設熱潮中，訂單恰恰是最不稀缺的資源，頭部廠商手裏的需求足夠排到明年，困擾他們的從來不是有沒有生意，而是能不能交貨。所以，約束一直來自上游。

高速光模塊離不開以磷化銦為襯底的高端激光器，這類光芯片的海外供給持續緊張，頭部供應商的訂單排期已經延伸到 2028 年，行業整體供需缺口超過 30%，雲南鍺業等上游材料廠商甚至已啓動磷化銦襯底的提價。不少企業握着訂單卻無法交付，光模塊生意在過去幾個季度裏，一定程度上演變成了光芯片的配給生意。

配給格局裏，誰分到的物料多，誰就能把紙面訂單變成當期收入，二季度幾家公司業績預告的巨大落差，根源正在於此。

新易盛一季度同樣承受過供應鏈緊張的拖累，部分交付受到影響。但後來的差異出現在應對方式上。公司在投資者關係活動中透露，前期針對核心原材料做了充分的備貨與鎖定安排。進入二季度，物料約束逐步緩解，1.6T 產品開始大規模出貨，前期積壓的需求集中轉化為收入，環比的大幅躍升由此發生。

要注意，管理層同時還確認，成都與泰國兩地的產能一直依據未來訂單指引進行擴充，三季度、四季度以及明年的訂單能見度清晰，下半年交付仍處於快速增長階段，800G 已經成為出貨主力，1.6T 的放量節奏將進一步加快，硅光產品的份額也在持續抬升。

高盛在預告發布後迅速跟進，點明瞭本輪超預期的性質。

從數據來看，業績指引中值比高盛此前的預測高出 44%，對於一家市值超過 6700 億元、被賣方反覆拆解建模的公司，預測偏差達到這樣的量級，只能是產業運行速度本身超出了此前的跟蹤框架。

高盛的判斷是，增長主體來自銷量，是高端產品實實在在多賣了，而非漲價帶來的賬面繁榮。光芯片供應改善解除了過去的交付約束，前期積累的需求得以釋放，公司 800G 與 1.6T 產品同時進入快速放量階段，產能又在同步擴張，幾個因素共同推高了產出。

基於這樣的理解，高盛將 2026 年至 2028 年的盈利預測分別上調 7%、2% 和 2%，收入預期依次修正為 514.6 億元、739.1 億元和 849.8 億元，每股收益預期從 2025 年的 6.85 元逐級升至 14.86 元、21.62 元和 24.85 元。

我們知道，訂單充沛的時代，銷售能力決定增長速度；當約束遷移到交付環節，勝負手就變成了供應鏈的組織能力，誰能鎖定物料、排好產能、按時把產品交到客户手裏，誰就能吃到景氣週期裏最肥厚的一段利潤。

二、交付能力的來歷，仍是公司的源流

交付能力無法臨時補足，它是一家公司長期經歷的產物。新易盛今天的供應鏈表現，主要還是來自公司的積累。有意思的是，當下市場不少人認為光通信產業鏈其實和曾經的光伏沒什麼區別，都是產能問題，最後一定很難保持產業地位。但 “光” 的壁壘到底是什麼？

新易盛創始人高光榮 1969 年生於四川樂山，曾輾轉數家企業，把技術、採購、銷售、管理幾個關鍵環節逐一做了一遍，直到 2008 年才聯合幾位夥伴正式創立新易盛，從電信級光模塊的研發和生產起步。

一般情況下，懂技術的人做不成生意，懂生意的人看不透技術，高光榮恰好在兩條路上都有過長期深耕。技術出身讓他看得懂產品的演進方向，採購和銷售的經歷則讓他熟悉供應鏈，所以新易盛超預期是有點歷史説法在的。

新易盛早年客户以國內電信市場為主，2016 年登陸創業板，2019 年切入北美雲計算大廠的供應鏈，完成向數據中心高端光模塊的轉型。高端光模塊不是造出來就能賣的產品，進入英偉達、亞馬遜一類客户的供應體系，測試認證通常以年為時間單位計算，做出合格樣品是一回事，承接同等規模的訂單是另一回事。

所以，之前市場有傳言跨界企業可能具備 800G 出貨能力，但只要瞭解認證的漫長週期，就清楚從出貨能力到訂單規模之間隔着多遠的距離。新易盛如今的客户名單、1.6T 規模化量產交付的能力，都是很重要的壁壘。

至此可以回答上一節末尾的追問。交付能力不是二季度的僥倖，即便市場關注它的方方面面，本質上也只是為了追尋一個問題：景氣中樞，到底能延續多久呢？

三、需求的時間長度，需要重新計量

六月以來，幾家主流機構的研究恰好在這個問題上形成了交匯。

花旗 6 月 24 日發佈的光互聯深度報告，構建了一個覆蓋通信、企業網絡和數據中心的全球光互連模型，得出的結論相當激進。

模型測算，全球光互連出貨量將從 2025 年的約 1.1 億隻增至 2028 年的 3 億隻，市場規模同期從約 200 億美元擴張至 920 億美元，三年複合增速高達 65%。其中，數據中心需求佔整個行業的比重將從 71% 升至 89%，過去以運營商網絡為主的需求版圖被徹底改寫，AI 數據中心幾乎獨吞全部增量。

花旗的推理起點在於一個容易被忽視的事實，當數十萬顆算力芯片連接成一個超級計算集羣，決定效率的往往不是芯片本身，而是芯片之間的數據傳輸能力，大模型訓練需要數萬乃至數十萬顆芯片協同工作，數據流量呈指數級增長，銅纜越來越難以支撐，光通信成為唯一可行的方案。

沿着這條線索，800G 光模塊在 2026 年的出貨量預計達到 6000 萬隻，1.6T 從 2026 年的 2200 萬隻增至 2027 年的 6700 萬隻，3.2T 將在 2027 年開始放量並於 2028 年達到 3500 萬隻，硅光子技術的滲透率同期從 29% 升至 60%。

隨後，摩根士丹利 7 月 13 日的資本開支專題提出了新的補充意見。

它指出，五大雲計算巨頭 2027 年、2028 年的資本開支分別被上調至 1.23 萬億和 1.4 萬億美元，算力容量到 2028 年預計逼近 120 吉瓦，較 2025 年的約 30 吉瓦擴張近四倍。

不過，報告裏最值得玩味的判斷，是大摩將每吉瓦算力的建設成本整體上調約 20%，GB200 每吉瓦約 350 億美元，後續的架構逐級升至 500 億美元上下。

成本抬升的原因分兩層，機櫃內部的硬件漲價之外，電力設備、機械系統、建築材料、熟練工短缺都在推高賬單，而機櫃之外的增量成本，主要流向高速互連、光纖佈線、光模塊等環節。也就是説，即使算力芯片的採購量不變，同樣一吉瓦的算力，光互連部分能分到的價值也在變多。

兩份報告指向同一個結論，AI 投資的關注點正在從算力芯片的採購數量，移向芯片之間的連接質量。高盛的框架與此呼應，2027 年起，AI 網絡建設將逐漸從橫向擴展進入縱向擴展以及跨域互聯的階段，過去靠增加芯片數量提升算力，未來則更加依賴芯片之間更高速、更低時延的通信，集羣規模越大，對高速光模塊的需求越強。

對新易盛來説，目標價又被這些機構 “尊重” 了。

花旗 6 月將目標價從 353.57 元大幅上調至 701 元，核心理由是當前市場定價主要反映 800G 和 1.6T 的現有景氣，3.2T 產品與近封裝光學等下一代產品的增量空間尚未被充分計入，花旗預計公司未來三年利潤複合增速接近 190%。

高盛維持買入評級並給予 633 元目標價，較 7 月 17 日的收盤價 482.88 元存在 31.1% 的空間。用業績預告中值 75 億元對照 Wind 統計的機構全年一致預期 185.26 億元，上半年已經完成 40.5%，下半年需要實現約 110 億元，摺合每季平均 55 億元，比二季度預告中值 47 億元增長約 17%。

總的來説，光模塊本身還是這些龍頭的 “舒適區”。從市場恐慌拋售到預告里加速兑現的利潤，市場用兩天時間完成了一次壓力測試，測試的結果是，情緒的潮水退去之後，產業的河牀比想象中堅實。在訂單不再稀缺的年代，交付能力就是定價權。而當行業的目光投向更遠的架構演進，最先抵達下一站的公司，大概率還是那些把上一個瓶頸走成護城河的公司。

來源：松果財經