從贛鋒手裏接盤儲能股權，這家地方國資 20 天兩單機構間 REITs 獲受理

據上交所債券項目信息平台顯示，8 月 17 日，國聯資管 - 江蘇國開新能源不動產資產支持專項計劃（機構間 REIT）正式獲得受理。計劃管理人為國聯證券資管，原始權益人是宿遷市新開天海投資有限公司、江蘇國昇創融新能源有限公司。

‌這是宿遷首單機構間 REITs 產品，也是蘇北區域裏，第一單由地方國資平台直接作為原始權益人的新能源證券化項目。

兩個月十單，新能源機構間 REITs 越跑越快

這單 2.3 億元的項目，放在今年下半年的市場裏不算起眼——這個品類的擴容速度，最近兩個月明顯提上來了。

6 月 9 日，財通資管 - 阿特斯 4.51 億元儲能項目在上交所掛牌，是‌國內首單獨立儲能類機構間 REITs‌；6 月 29 日，碧澄能源 5 億元擴募獲深交所通過，成為‌工商業分佈式光伏領域首單機構間 REITs 擴募‌，距離它首期 2.97 億元產品設立才過去半年；7 月 3 日，興證基實 - 中光新能源 7.5 億元項目獲上交所通過，底層是青海德令哈兩座熔鹽儲能光熱電站，‌光熱電站首次入池‌；7 月 24 日，滬深交易所發佈修訂後的 ABS 審核指引，正式把持有型不動產 ABS 定名為機構間 REITs，明確了權益屬性、平層結構、無外部增信等核心特徵。

新規落地後，節奏更快了。7 月 27 日到 28 日，海爾新能源 50 億元、易儲數智 6.75 億元項目先後在深交所獲受理；7 月 29 日，杭泰數智 3.83 億元分佈式光伏項目在上交所過會；8 月 3 日，財通 - 正泰安能 66.62 億元户用光伏項目獲上交所受理，‌刷了新能源領域機構間 REITs 的規模紀錄‌，同一天，山西煤焦資本背景的黃河天煒 3.04 億元儲能項目也獲受理；8 月 4 日，紅杉中國和宏信建發聯合做的宏祚新能源 55MW 分佈式光伏項目在上交所設立。

兩個多月時間，十個項目有了實質進展。底層資產從工商業分佈式光伏、户用光伏，延伸到了獨立儲能、光熱電站；申報規模從 2 億多到近 67 億不等；發起方更是五花八門——組件廠商、户用光伏龍頭、產業資本、VC 背景的企業、煤焦轉型的資本，再到地方國資平台，全都擠了進來。

上交所公開的數據顯示，截至 7 月末，該所累計受理機構間 REITs‌ 90 單，申報規模超過 1700 億元‌，其中已經發行的有 55 單，規模接近 1000 億元。新能源是這裏面增速最快的細分領域。

正泰安能那單尤其值得説幾句。這家公司 2023 年 9 月分拆上市申請獲上交所受理，當時擬募資 60 億元，2025 年 9 月主動撤回，終止了 IPO 審核。‌不到一年，盤活存量電站的工具換成了 REITs，規模還比當初的 IPO 募資額更大‌。截至 2025 年末，正泰安能自持的户用光伏電站裝機約 27GW，累計投建突破 200 萬座，2025 年淨利潤 30.40 億元。撤回分拆後，正泰安能繼續留在正泰電器的合併報表裏，這單 66.62 億元的 REITs，成了一條不依賴 IPO 的存量盤活路徑。

從搶上市份額到盤存量資產，路徑切換的背後，是行業走到了不同的階段：新建電站的收益預期沒那麼確定了，壓在資產負債表上的存量電站怎麼變現、怎麼循環，比今年多裝了多少 MW，顯得更緊迫。

宿遷國開的新能源賬：自建不多，併購更猛

宿遷項目的兩家原始權益人，往上追溯，都錨定在同一套地方國資體系裏。

宿遷新開天海由國開新能源股權投資基金（宿遷）全資持股，定位是資產持有平台。江蘇國昇創融 2024 年 5 月成立，註冊資本 1 億元，股權結構是海南越文投資合夥企業持股 51%、南京四象新能源科技有限公司持股 29%、宿遷國開投資控股集團建設工程有限公司持股 20%——國資通過後者參股，民營資本控股。南京四象成立於 2016 年，主營儲能系統解決方案，法定代表人王坤同時也是國昇創融的法定代表人，兩家公司在人員和業務上有不少交叉。

兩家主體的更上層，是江蘇國開新能源投資集團。這家集團 2024 年 2 月註冊成立，註冊資本 15 億元，股東是宿遷國開投資控股集團（持股 65%）和宿遷經濟技術開發區管委會（持股 35%），兩家都是國有性質。控股股東宿遷國開投控註冊資本 20 億元，主體評級 AA+，由宿遷市政府 100% 持股，主業覆蓋基建施工、市政工程、國有資產運營和基金管理，新能源是近兩年才新拓展的業務板塊。

從公開信息看，宿遷國開體系在新能源電站端的佈局，分自建和併購兩條線走。自建的分佈式光伏，目前能查到的只有福州路南側 1.9MW 屋頂分佈式光伏項目（投資約 500 萬元，2026 年上半年在建），還有青華園超充站 0.4MW 車棚光伏項目，在採購階段二次流標了。供應商名錄徵集公告裏寫的是，光伏年開發目標不低於 10MW，風電不低於 20MW，體量確實不大。

更值得關注的是併購端。2025 年 9 月，國開新能源基金先出資設立了萬鑫綠色能源（宿遷）合夥企業，當時持股 98.5%；一個月後引入神州建投（北京）能源有限公司、宿遷國開新創基金等，目前國開新能源基金持股 59.3%，北京民企神州建投持股 32.2%，國開新創基金持股 7.5%，‌宿遷國資合計約佔三分之二‌。

同年 10 月，贛鋒鋰業公告，‌萬鑫綠能擬以 6.64 億元收購深圳易儲數智能源集團 44.2361% 股權‌，其中 4.43 億元收購贛鋒鋰業持有的 29.5355%，剩下約 2.21 億元收購王曉申、瀋海博等小股東手裏的股份。12 月交易完成交割，萬鑫綠能成為第一大股東，贛鋒鋰業持股從 69.58% 降到 40.04%，易儲數智不再納入贛鋒合併報表。除此之外，國開新能源基金還直接入股了易儲旗下河北威縣 100MW/400MWh 儲能電站的項目公司。

易儲數智不是什麼小項目公司。它 2024 年由贛鋒鋰業出資設立，主營電網側獨立共享儲能，成立當年就推動 7 個項目開工，合計規模 3.9GWh；已知投運項目分佈在廣東、河北、寧夏、雲南等省份，包括雲南曲靖兩座 400MW/800MWh 電站、廣東惠州 200MW/400MWh 電站等，單站規模多在 100MW 到 400MW 之間。而這家萬鑫綠能作為第一大股東的企業，7 月 28 日剛在深交所申報了 6.75 億元的儲能機構間 REITs。加上這次上交所受理的 2.3 億元項目，‌宿遷國開體系在 20 天裏，滬深兩個交易所同時推進兩單新能源 REITs，合計申報規模約 9 億元‌。

製造端，宿遷國開還引進了國馳鋭能 3GWh 儲能裝備製造項目（預計年產值約 20 億元），以及易儲數智旗下國峯元儲 30GWh 電池 PACK 及系統集成項目，不過這兩塊都屬於製造板塊，不是電站運營資產。

資本平台這邊，國開新能源股權投資基金（宿遷）2024 年 11 月設立，認繳規模 10 億元，2025 年 1 月完成中基協備案，GP 是無錫國聯新創，江蘇國開新能源集團認繳 8.45 億元。目前公開披露的直投項目，包括對宿遷新開天海出資 1.3 億元、對萬鑫綠能的出資，以及對威縣項目公司的入股。另外還有一支宿遷國開新創科技股權投資基金，認繳規模也是 10 億元，GP 同樣是無錫國聯新創，對外投了亞笙半導體、芯濤微電子等項目，也參與出資了萬鑫綠能。

計劃管理人國聯資管，和基金 GP 國聯新創同屬無錫國聯體系，兩邊從基金管理階段就在一起合作，這次 REITs 申報算是合作鏈條的自然延伸。2026 年 7 月，江蘇國開新能源還新增投資了宿遷經開國聯原生新能源產業基金，國聯繫在宿遷新能源板塊的參與度又深了一層。

對宿遷國開這類區域國資平台來説，推 REITs 的邏輯其實不復雜。傳統基建投資的回報週期越拉越長，新能源是少數既有政策支持、又有穩定現金流的重資產投向，但純自持模式下，分佈式光伏的回收週期普遍在十年以上，擴張節奏很容易被平台的資產負債表容量卡住。把成熟的電站裝進證券化產品、回籠資金再投新項目，理論上能形成滾動循環。

2.3 億隻是起點

但受理畢竟只是第一步。

2.3 億元在當前市場裏屬於偏小的體量。正泰安能一單就 66.62 億元，自持電站約 27GW；海爾新能源 50 億元，中光新能源 7.5 億元，易儲數智 6.75 億元，黃河天煒 3.04 億元，杭泰數智 3.83 億元，都比宿遷這單高。作為參照，碧澄能源首期 2.97 億元產品 2025 年 12 月設立，半年後就獲批 5 億元擴募，累計規模接近 8 億元，"首發 - 擴募"的滾動機制已經有跑通的先例。宿遷國開這第一單，更多是走流程、驗證模式，後面能不能靠着 10 億元的產業基金持續收購資產、形成穩定的擴募節奏，還得再看。截至受理階段，這個項目的具體底層資產清單、資產類型（光伏還是儲能）以及項目地域分佈都還沒公開披露，‌最終資產成色得等發行文件出來才能判斷‌。

區域收益的確定性也存疑。蘇北的工商業電價水平和用電負荷穩定性，整體弱於蘇南和長三角核心區域；136 號文落地後，新建項目全面進入市場化交易，電價波動加大，非核心區域的資產，機構投資者會要求更高的風險溢價，反過來又壓縮發行方的收益空間。

‌產權架構是分佈式新能源 REITs 共同的底層約束‌。光伏電站建在工商業屋頂上，屋頂大多是租賃性質，入池普遍採用"項目公司股權 + 設備所有權 + 長期租約 + 電費收費權"的打包架構，資產隔離的效力比不上自有產權的不動產。儲能電站的情況類似，多數建在租賃的土地上，完整的不動產權屬很多項目都拿不到。這也是目前分佈式新能源資產還沒實現公募 REITs 落地的核心制約因素之一，國資背景同樣繞不開。

還有一點值得關注：‌主體信用的隱性綁定‌。新規明確説機構間 REITs 要突出資產信用、不依賴外部增信，但實操中，不少項目還是設置了差額支付或者流動性支持的安排。國資項目有地方平台背書，發行難度更低，但這也意味着資產未必真的出表。8 月 4 日設立的宏祚新能源項目用了平層設計、不依賴主體增信，拿到了保險機構和銀行理財的超額認購。目前國資項目裏，像宏祚這樣完全不靠主體增信的還是少數，這種模式能不能成為常態，還需要更多項目來驗證。

不比裝機了，比誰轉得快

行業裏的分化已經很清楚了。

碧澄能源、阿特斯、杭泰數智這些市場化的產業玩家，自持資產體量比較大，申報規模從幾億到幾十億不等，核心目標是打通持續擴募的通道。碧澄能源累計併網超 1.5GW，首期產品設立半年就完成了擴募，"基金孵化 - 運營成熟 - 裝入 REITs-回籠資金再投"的鏈條已經跑通了實操驗證；阿特斯背靠全球組件產能，首單儲能 REITs 掛牌後，手裏還有大量儲備資產；杭泰數智前身是正泰新能源分佈式電站事業部，自持電站超 1.5GW。

正泰安能代表的是另一種轉向。作為户用光伏龍頭，它曾經想通過分拆上市實現證券化，IPO 終止後迅速轉道 REITs，66.62 億元的申報規模，超過了當初擬 IPO 的募資額。這不是個例——易儲數智從贛鋒鋰業體系出表、引入宿遷國資背景的萬鑫綠能作為第一大股東後，把 REITs 和三年上市計劃放在一起推進；天煒能源背後站着山西黃河實業集團，以及美錦能源、亞鑫能源、凱嘉集團等煤焦資本，配套設立了首期 5 億元的儲能併購基金來孵化資產。對這些企業來説，‌REITs 早就不是 IPO 的備胎了，而是重資產行業裏，比股權融資更靈活的存量盤活工具‌。

宿遷國開這類區域國資平台的訴求又不一樣。核心是盤活本地資源、優化平台的資產結構，但通過萬鑫綠能拿下易儲數智第一大股東這一手，又能看出它不甘心只做本地小項目的意圖：用基金槓桿投資一家全國性儲能運營商，再借道 REITs 實現退出。僅從公開信息看，‌這套打法在地方城投平台裏並不多見‌。只是基金持股不等於資產並表，6.64 億元收購款對應的儲能電站，能不能產生覆蓋分紅要求的穩定現金流，易儲數智 2025 年上半年利潤裏資產處置收益佔比較高的問題能不能改善，都還需要時間來驗證。

新能源行業的競爭維度，確實在發生變化。REITs 打通了"投 - 融 - 管 - 退"的最後一環，電站不再只是放在手裏發電的資產，而是變成了能定價、能交易、能退出的金融產品。正泰安能撤 IPO 轉 REITs、碧澄半年就擴募、宿遷國開拿 2.3 億試水，表面上看是不同體量、不同背景的企業在各自找路，骨子裏説的其實是同一件事：重資產持有的老路越走越沉，把存量盤活動、讓資金轉起來，才有持續擴張的可能。

但這不等於所有玩家都能跑通。申報端熱鬧，不代表模式就成熟了。底層現金流的長期穩定性夠不夠，產權合不合規，資產出表是不是真的，這些最終都得靠運營數據來檢驗。‌對宿遷國開來説，2.3 億元獲受理只是第一步，後面的發行定價、分紅兑現，以及能不能持續注入新資產，才是真正繞不過去的坎。