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title: "愛彼迎：Winter is coming，全球旅遊消費的塌方要開始了？"
description: "本季財報雖好，未來的風險則在加大"
type: "topic"
locale: "zh-HK"
url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/5906201.md"
published_at: "2023-05-10T04:57:32.000Z"
author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)"
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# 愛彼迎：Winter is coming，全球旅遊消費的塌方要開始了？

5 月 9 日美股盤後，Airbnb 愛彼迎公佈了 2023 年第一份季度財報，要點如下：

**1\. 本季財報表現不錯，為何盤後股價大跌？**：先看本季度整體業績表現，營收為 18.2 億美元，略高於預期的 1.79 億。同比增速相比上季略有放緩 4pct，但幅度不大。利潤層面，毛利同樣高於預期 1%，經營虧損為 5 百萬美元和去年同期持平，也小於預期的 9 百萬。

**整體來看本季表現雖沒有亮點，但也至少也符合市場預期，為何盤後股價大跌超 10%？問題在於市場對旅遊需求滑坡的擔憂，被公司的業績和指引證實了。**

**2\. 一季度尚能堅守，二季度開始滑坡：**最重要的住宿預訂金額本季為 204 億，同樣略高預期 1%。**但從價量因素拆分來看**，**本季預訂間夜總量為 1.21 億間次，略低於市場預期。**同比增速為 19%，也低於預期的 20%。

同時分地區來看，本季北美地區的營收增速僅有 13%，可以推測訂單量增長大概率不足 10%。公司整體仍算堅挺的增長主要是靠復甦中的亞太和歐洲地區支撐。

更嚴重的問題是，**調研機構的數據顯示線上住宿支出自 3 月底已開始走弱，四月的前兩週下滑則更嚴重。而公司對於二季度預訂量增速的指引則不足 16%，較本季明顯放緩。**第三方數據和公司都指向了全球（特別是美國）旅遊需求的滑坡。

**3\. ADR 走平，營收、毛利都無亮點：**本季變現率為 8.8%，相較去年同期僅提升了 0.1pct，相比四季度提升了 0.5pct 的情況，甚至可以説變現情況是環比惡化的。雖然公司未點評為何變現率相對走低，但一個簡單的邏輯是供給和需求都比較旺盛時，平台就有能力提高變現，但反之亦然。

變現率同比基本持平，本季愛彼迎的毛利率也同比持平在 76%，最終實現毛利潤 1.4 億。

**4\. 營銷費用前置，利潤改善趨勢暫停：** 總的來看，**本季度愛彼迎的費用支出整體只略有增長，但營銷支出顯著擴張，**本季支出 4.2 億，遠高於去年同期的 2.3 億，佔營收的比重也提升了約 8pct 到 23%。公司表示，**今年營銷費用的投放節奏相比去年提前，因此上半年支出會較高。二季度營銷費率也會同比增加 4pct。**

其他費用中，運營支撐和管理費用佔收入比重基本持平，產品研發支出則明顯下降，同比減少了約 0.7 億。匯總來看，**本季經營總費用率（不計股權費用）為 64%，相比去年略增加了 1pct。**

**由於公司本季的毛利率同比持平，費用支出也基本持平，最後加回 SBC 後的經營利潤率也同比持平在 13%。**實現 Non-GAAP 口徑下的經營利潤 2.4 億美元，較去年增長了 26%。

但 GAAP 口徑下，本季虧損了 5 百萬美元，在營收增長 20% 的情況下，虧損和去年同期一致，公司先前持續的利潤釋放節奏暫時中止了。

**海豚君觀點：**

從營收和利潤指標來看，無論是本季度的業績，還是對下季度的指引，實際都符合市場的預期，或者略好於預期。但是，**對愛彼迎這類估值飽滿的公司，沒有 beat 就是小 miss，而小 miss 就是大 miss。**

同時與財務指標相比，**市場更關心的則是訂單金額和訂單量的變動趨勢**。然而本季度看似堅挺的增長主要是由亞太和歐洲地區支出，佔比近半的北美地區已經走弱。而展望未來，第三方數據和公司指引都顯示需求在進一步滑坡。**在美國衰退風險的陰影下，投資者本就緊繃的心態在旅遊需求滑坡被證實後，避險是自然的選擇。**

同時，雖然 ADR 目前比較堅挺，彌補了單量的下滑，撐預訂金額（GBV）。如果後續出行需求持續下滑，供需偏緊的情況扭轉後，ADR 會不會同樣轉跌，進一步放大 GBV 的下滑也是不可忽視的風險。

相比海豚君同樣覆蓋的 Uber，旅遊完全屬於可選的娛樂性指出，一旦經濟惡化受到的影響會更大，因此和兩者的股價走勢一致，海豚君也更偏好於 Uber。且考慮到即便再連續下跌後 Airbnb 的估值仍不算便宜，海豚君認為當前還是應觀望為主。

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**以下為本季財報詳細解讀如下：**

**一、Q1 尚有餘温，Q2 寒意要來？**

Airbnb 的營收構成簡單，基本完全由平台上出租房屋的佣金構成。因此，房屋出租的預訂總金額相關經營指標最能反映公司的經營狀況，也是投資者最需要關注的重點，因此我們的點評主要圍繞這一塊。

首先 2023 年第一季度，Airbnb 實現房屋預訂總金額 (GBV) 204 億美元，**略為高於預期 1%**。從增長趨勢來看，**本季 GBV 同比增速為 19%**，和上季度相比基本持平，**並未放緩。詐看之下，全球旅遊需求在一季度仍相當堅挺。**

**價量因素拆解來看，實際一季度的訂單量已有走弱的傾向**：

本季愛彼迎的間夜預訂量為 1.21 億間，比市場預期的 1.22 億次略低，實際 19% 的增速也略遜於市場預期的 20%。雖然看似差距不大，但對於 Airbnb 這類估值和預期都比較飽滿的公司，沒有 beat 就是 miss。

實際上多家統計機構的數據都顯示**，線上住宿支出增速從 3 月底就已開始明顯下滑。**Sojern 的數據顯示，全球酒店預定量增長在 3 月為 8%，但四月的前兩週為 6%；而美國的增長則更慢，3 月為 4%，四月前兩週為 3%。可見**全球的住宿需求整體走弱，而美國尤其**。

而根據公司披露的分地區運營來看，實際一季度內美國地區的增長已經很弱，歐洲和亞太復甦是公司本季度整體增長持平的支撐。

（1）**本季北美地區的營收同比增長了 13%**，再剔除 ADR 和變現率的影響，**訂單量增速會恐怕不超過 10%，北美地區的增長最弱。本季美國貢獻了公司全部營收的 48%，因此若美國旅遊需求繼續走弱，對整體業績會有顯著的拖累。**

（2）**歐洲&中東地區預訂量較 2022 同期增長了 21%，雖然相比上季度有所放緩但還算堅挺。同時 ADR 增長了 8%, 同樣顯示歐洲旅遊需求還在復甦當中。**

（3）南美地區則實現了 22% 的同比增長，其中墨西哥和巴西等地的表現比較堅韌。

（4）隨着日韓東南亞等國家先後解封，亞太地區本季度訂單量同期增長了 48%，較上季度繼續提速。隨着近期國內旅遊需求快速釋放，後續可能還會進一步提速。但亞太地區佔公司營收不足 10%，對公司整體的利好有限。

**因此總的來看，雖然一季度旅遊需求仍堅挺，但疲態已現。而公司對下季度訂單量增速不足 16% 的指引則驗證了市場對宏觀經濟走弱下，旅遊需求滑坡的擔憂。**

另一方面，本季 Airbnb 的間夜單價（ADR）並未如預期的同比下降。本季為 168 美元和去年同期持平，而市場則預期下降到 164 美元。而若剔除匯兑的影響後 Airbnb 本季的 ADR 實際上漲了 3%。**但值得思考的是，住宿價格上漲的原因大多數情況下是需求大於供給，那麼如果後續住宿需求持續萎縮，間夜單價會怎麼走？**

**二、變現率走平，收入、預訂增速一致**

本季度公司實現收入 18.2 億美元，同樣高於市場預期 1%，同比增速由上季的 24% 小幅放緩到 20%。由於訂單金額本季增速是走平的，因此**收入增速下滑略高的原因就是變現率提速幅度變小了。**

本季變現率為 8.8%，相較去年同期僅提升了 0.1pct，而四季度變現率則同比提升了 0.5pct。雖然公司並未點評為何變現率相對走低，但一個簡單的邏輯是供給和需求都比較旺盛時，平台就有提升變現率的動力；而當供需不景氣時，就有降低變現率刺激需求的動力。

同樣的，由於變現率同比基本持平，本季愛彼迎的毛利率也同比持平在 76%，最終實現毛利潤 1.4 億。

**三、營銷投入全年前多後少，拖累前兩季度利潤**

由於 Airbnb 上市不久，股價激勵費用支出規模較大且波動顯著，因此在看成本和費用時我們主要採取剔除股權激勵費用後的口徑，以更好的觀察公司費用的變動趨勢。同時，因為出行旅遊需求有明顯的季節性變化，我們主要對比同期表現，不看環比。

總的來看，**本季度愛彼迎的費用支出略有增長，其中主要是營銷支出顯著擴張，**本季支出 4.2 億，遠高於去年同期的 2.3 億，佔營收的比重也提升了約 8pct 到 23%。

公司表示，今年營銷費用的投放節奏相比去年提前，因此支出較高。同時二季度營銷費率也會同比增加 4pct。

其他費用中，運營支撐和管理費用佔收入比重基本持平，但產品研發支出則明顯下降，同比減少了約 0.7 億。匯總來看，本季經營總費用率（不計股權費用）為 64%，相比去年增加了 1pct。

**由於公司本季的毛利率同比持平，費用支出也基本持平，最後加回 SBC 後的經營利潤率也同比持平在 13%。**

實現 Non-GAAP 口徑下的經營利潤 2.4 億美元，高於市場預期的 0.7 億，較去年同期增長超 26%。但扣除佔總營收 13% 的股權激勵費用後，GAAP 口徑下公司本季度就只是勉強盈虧平衡了。

<正文完>

**Airbnb 過往研究：**

**財報點評**

2023 年 2 月 15 日電話會《[愛彼迎：明年的投入還要小幅增長](https://longportapp.cn/en/topics/3971612)》

2023 年 2 月 15 日財報點評《[吃喝玩樂停不下，愛彼迎 “跳級” 跑](https://longportapp.cn/en/topics/3969609)》

2022 年 11 月 2 日電話會《[Airbnb 對出行旅遊的前景怎麼看（3Q22 電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/en/topics/3604110?invite-code=EZND0I&channel=t3586604)》

2022 年 11 月 2 日財報點評《[沒好消息就算壞消息， Airbnb 還剩多少吸引力？](https://longbridgeapp.com/en/topics/3603492?invite-code=EZND0I&channel=t3586604)》

2022 年 8 月 3 日電話會《[愛彼迎管理層對下半年戰略怎麼看（2Q22 電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/3240197)》

2022 年 8 月 3 日財報點評《[高估值是原罪？ 好成績也幫不了愛彼迎](https://longbridgeapp.com/topics/3238047)》

2022 年 5 月 4 日電話會《[喜乘行業復甦東風（愛彼迎電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/2493498)》

2022 年 5 月 4 日財報點評《[新冠消退，愛彼迎王者回來](https://longbridgeapp.com/topics/2491942)》

**深度**

2023 年 2 月 28 日《[微軟、亞馬遜躺倒，輪到 Airbnb & Uber 稱大王？](https://longportapp.cn/en/topics/4324666)》

2022 年 4 月 6 日《[Airbnb：疫情下的另類，憑什麼別人煉獄它翻盤？](https://longbridgeapp.com/topics/2261897)》

2022 年 4 月 7 日《[Airbnb: 王冠太重，估值跑太快](https://longbridgeapp.com/topics/2271096)》

**本文的風險披露與聲明：**[**海豚投研免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer)

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> **免責聲明**：本文內容僅供參考，不構成任何投資建議。
