--- title: "“百億補貼” 只是嘴炮？京東還在原來的坑裏" type: "Topics" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/5970712.md" description: "5 月 11 日晚美股盤前，京東（JD.US）公佈了 2023 年第一季度財報，無驚也無喜，只有利潤超預期作為 “不算亮點的亮點”，詳細要點如下：1. 首先，本季京東實現總體營收 2430 億元，同比增速僅為 0.5%，在一季度國內經濟和消費整體復甦的背景下，如此表現可謂極差。但京東早已和市場充分溝通，且公司進行的部分業務由 1P 轉為 3P 模式也自然會導致收入萎縮。所以，表現雖差..." datetime: "2023-05-11T15:24:36.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/5970712.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/5970712.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/5970712.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)" --- > 支持的語言: [English](https://longbridge.com/en/topics/5970712.md) | [简体中文](https://longbridge.com/zh-CN/topics/5970712.md) # “百億補貼” 只是嘴炮？京東還在原來的坑裏 5 月 11 日晚美股盤前，京東（JD.US）公佈了 2023 年第一季度財報，無驚也無喜，只有利潤超預期作為 “不算亮點的亮點”，詳細要點如下： **1\.** 首先，**本季京東實現總體營收 2407 億元，同比增速僅為 0.5%**，在一季度國內經濟和消費整體復甦的背景下，如此表現可謂極差。但京東早已和市場充分溝通，且公司進行的部分業務由 1P 轉為 3P 模式也自然會導致收入萎縮。所以，**表現雖差，但市場早已 price-in，並非意料外的壞消息。** 雖然營收是預期中的極差，在利潤上京東還是給了些小驚喜。**本季度實現經營利潤 64.3 億，顯著超出市場預期的 43.3 億。**經營利潤率也同比提升 1.6pct 提高到 2.6%，明顯好於公司指引的利潤率持平。 **2\.** 分板塊來看，核心的**京東商城本季度的營收雖然同比下滑了 2.4%，但也符合公司指引的低個位數下滑，**同樣不算壞消息。 反而是**京東物流（JDL）本季度的收入增速從上季的 41% 放緩到了 34%**，有明顯的下滑。海豚認為，除了春節&疫情的擾動外，**京東允許 3P 商家自由選擇快遞公司後，需求流向低價的三通一達可能是主要原因。** **分板塊利潤上，京東商城板塊，本季實現 98.4 億的利潤，遠超預期的 74.1 億**。雖然公司指引利潤率同比持平，但實際則由 3.6% 提升到 4.6%，**可見百億補貼等活動並未拖累公司的利潤。而京東物流的利潤也同樣 “暴雷”，虧損了 11.2 億**，可能原因如營收放緩的解釋。 但商流和物流合併來看，還是比預期多釋放了約 10 億的經營利潤。 **3\.** 而包括**京喜、海外電商在內新業務板塊營收在加速收縮，**本季僅確認 35 億的收入，同比萎縮了 40%。低於預期的 44 億。對應的，新業務**虧損也大幅縮窄到僅 1.6，**而市場**仍預期虧損 11 億**（和 4Q 的虧損一致）**，可見京東降本增效策略仍在繼續，且力度不小。** 總的來看，商流和物流提效，和新業務減虧分別超預期貢獻了約 10 億的經營利潤。 **4\. 自營零售業務上，通電類產品本季收入 1170 億元，同比下降了 1%**。即便通電產品受商業模式改變的影響較小，增長仍很差。京東領先大盤增長的幅度也僅剩 2%。考慮到樓市成交在 4、5 月又開始轉弱，未來增長恐怕還是不樂觀。 至於 1P 轉 3P 主要影響的一般商品零售，**本季實現收入同比萎縮了 9 %，**比預期低了 43 億 **。**但在模式變更結束前，一般商品零售的收入數據基本沒有參考意義，直接看**毛利增速會是更好的指標。** 與之對應，受利好的**3P 業務佣金和廣告業務本季收入 191 億元**，明顯超出預期的 179 億。**自營收入低於預期 + 佣金收入超預期，可見 1P 向 3P 轉型的進展比預期的要快。** **5\.** 營收爛在預期內，但利潤卻超預期，那從費用角度，利潤從何而來？**本季毛利潤為 360 億元，比市場預期高出近 20 億。超預期是由於毛利率同比提升了 80 個基點，**而非公司指引和市場預期的同比持平。 由於 1P 轉 3P 天然會導致毛利率變高，市場卻預期毛利持平，最可能的解釋是**市場預期 “百億補貼” 等價格戰會拖累毛利，抵消 1P 轉 3P 的利好。但實際毛利率卻顯著提升，表明公司實際的補貼力度並不大。** 而**本季毛利潤同比增長了約 8%，大概率反映了京東實際的增長。** 費用層面，**本季的營銷支出為 80 億，同比不僅沒增長反而減少了，也低於市場預期的 88 億。**至於其他費用，則普遍和營收增速接近**，最終整體費用支出和市場預期完全一致。** 即**利潤超於完全來自毛利的改善，費用支出仍是謹慎的，降本增效的策略在繼續。** **海豚君觀點：** **總的來看，本季京東的財報無論是亮點，還是雷點都不多。但作為劉強東高調宣佈 “性價比大戰” 後的第一份答卷。實際的表現完全和大打價格戰來奪回增長的願景不同。** **首先，營收增長毫無驚喜，相比指引毫無提速的跡象。同時 “百億補貼” 等活動卻並未如市場預期中的拖累毛利，營銷費用投入也不增反減，少於預期。** **結合來看，與價格戰下投入增加、利潤下滑、增長復甦的情況完全相反，目前來看京東仍處在降本增效的週期內。相當於變革暫時失敗，京東重回過去的 “老樣子 “。** **但是利潤超預期釋放的故事，京東已從去年講到現在，市場早已麻木。失去增長和甚至份額才是市場目前最關心的話題。因此，本季度利潤超預期難以再讓市場有多大的反映。** **在公司的營收增長出現明顯的變化前，京東大概率還是會趴在當前的價格上。但從另一個角度也意味着，當前估值已極低的京東也無太多進一步下降的空間。** _對中概公司研報解讀有興趣的朋友，歡迎添加微信號"dolphinR123"加入投資研究羣，第一時間獲取海豚深度研究報告，與投研老鳥暢談投資機會_ **本季度財報詳細解讀：** **一、增長預期內的 “巨爛”，利潤情理中的 “驚喜”** 先看總營收表現，**本季京東實現總體營收 2407 億元，同比增速僅為 0.5%**，基本零增長，在一季度國內經濟和消費整體復甦的背景下，如此表現可謂極差。 但京東早已和市場充分溝通本季度營收增速大概率會同比持平，正進行的部分業務由 1P 自營轉為 3P 模式也會導致收入規模減少。因此**表現雖差，市場也早已 price-in，並非意料外的壞消息。** 細看各板塊的收入， 1）最核心的**京東商城本季度的營收雖然同比下滑了 2.4%，但也完全符合公司指引的低個位數下滑，**同樣不算壞消息。但另一角度來説，劉強東親自在 3 月份推出的百億補貼活動，看來也未明顯提振增長。 2）其他板塊中，**京東物流（JDL）本季度的收入增速也從上季度的 41% 放緩到了 34%**，同樣有比較明顯的下滑。除了春節期間因新冠傳染導致物流受阻的原因外，**京東允許 3P 商家自由選擇快遞公司後，部分需求流向更低價的三通一達也可能是放緩的原因。** 3）包括**京喜、海外電商在內新業務板塊營收在加速收縮，**本季僅確認 35 億的收入，同比萎縮了 40%。低於預期的 44 億， **可見京東推進降本增效的力度仍很大。** 4）被視作未來最大增長來源的達達，本季則實現收入 25.8 億，同比增長了 27.2%，還算有不錯的增長。但小几十億收入的體量，難有實質的影響。 總的來説，營收增長屬於預期中的極差，而在利潤釋放上還是有一些小驚喜。**本季度實現經營利潤 64.3 億，顯著超出市場預期的 43.3 億。**經營利潤率也同比提升 1.6pct 提高到 2.6%，同樣大超預期。 海豚君認為，原本**1P 轉 3P 利潤利潤率勢必會有明顯的改善，但市場預期的 margin 卻仍較保守，很可能是考慮到 “百億補貼” 會拖累利潤。但實際表現來看，“百億補貼” 符合海豚君的判斷，還是 “雷聲大，雨點小 “** 分板塊來看： 1\. 核心**京東商城板塊，本季實現了 98.4 億的利潤，遠超預期的 74.1 億**。由於公司先前指引商城板塊本季的經營利潤率同比是走平的，因此市場預期的也是和去年持平的 3.5%，但實際卻是 4.6%，可見 1P 轉 3P 的利好並未被起他因素抵消多少。 2\. 但**京東物流在增長放緩的同時**，**也暴雷般的錄得 11.2 億的經營虧損**，遠低於預期的 2.5 億利潤。海豚君認為可能的原因一是部分 3P 賣家棄用京東物流，商城和物流板塊之間是否又在利潤分配上有變化也有可能。 3\. **新業務板塊**則繼續在降本的策略下，**本季虧損大幅縮窄到僅 1.6，而市場則仍按照 4Q 的水平，預期虧損 11 億。** 4\. Last but not least，**總部產生的未分配虧損也同比縮窄了 3 億多到 19.2 億。** 總的來看，商流和物流打包整體貢獻了約 10 億的超預期利潤，而新業務和集團總部減虧則貢獻了另外 10 億的超預期利潤。 **二、自營已經沒法看，轉型 3P 進展比預期快** 由於公司把部分商品零售由 1P 轉為 3P 的原因，公司自營零售的收入已是字面意思上沒法看（同比增速沒有參考意義）。**本季自營零售實現收入 1,956 億元，同比下滑了 4.3%，**雖然很差，但市場也早已知曉並消化了。 其中，**通電類產品本季收入 1170 億元，同比下降了 1%**。即便通電產品受商業模式改變的影響較小，但增長依舊很差。同時**京東領先家電 + 通訊大盤增速的幅度本季也下降到僅 2%。**可見在京東的確越發難通過提市佔率來對沖大盤的下滑，後續大概率會繼續向大盤表現迴歸。而樓市成交在 4、5 月又開始轉弱，未來增長恐怕還是不樂觀。 而受模式改變影響更大的一般商品，本季度的報表收入變現自然也更差。**本季實現收入 786 億元，同比萎縮了 9 %，**比市場預期的 829 億低不少**。** 但當前關注收入規模的意義不大，由於 1P 轉 3P 對毛利的影響應當不大，甚至還可能又利好，因此關注毛利潤的同比增速應當能更好的反映京東實際的增長情況。 並且結合後續會提及的 3P 業務增長超預期，當前 1P 模式下一般商品下滑幅度越大，反而暗示京東在 1P 轉 3P 的進展較快。 **2.平台服務：**反映主站和京東到家平台上 3P 賣家服務的**佣金和廣告業務本季收入 191 億元**，明顯超出預期的 179 億。**自營收入低於預期 + 佣金收入超預期，可見 1P 向 3P 轉型的進展比預期的要快。**同時作為轉型的受益板塊，同比增速僅由 11% 小幅放緩到 8%，已是最堅挺的板塊。但 8% 的絕對增長仍是很疲軟的。 **3.物流與其他服務：**包括京東物流、達達快送、和德邦物流的物流板塊本季度收入 283 億元，同比增速由 75% 放緩到 61%。放緩的原因如前文所提，可能是因為部分 3P 商家變更了物流服務商。 **三、費用沒增長，“百億補貼” 有名無實？** 從上文可以看到，本季度京東的利潤仍是大超預期的，那麼從費用的角度，利潤是從那擠出來的？ **1\. 首先毛利層面，本季實現毛利潤 360 億元，比市場預期高出近 20 億**。由於營收增長已是明牌，**超預期完全在於毛利率同比提升了 80 個基點**，而公司先前的指引和市場的預期都是毛利率同比基本持平。 **由於 1P 轉 3P 天然會導致毛利率變高，而公司指引和市場預期毛利持平，最可能的原因，就是市場預期 “百億補貼” 等價格戰會拖累毛利，抵消模式變更的利好。而實際毛利率顯著提升，就表明公司實際的補貼力度並不大。** **同時，本季毛利潤同比增長了約 8%，而上季度為 12%，海豚君認為這 8% 的增速可能就反映了京東實際的增長。** **2.** 而費用層面，同樣可見**本季的營銷支出為 80 億，同比未增反減，也低於市場預期的 88 億。即京東不僅沒增加營銷投入，反而在收縮。** 至於其他費用，履約費用同比下降了 1%，研發投入減少了 5%，和收入下滑的幅度基本相當，至於管理費用小幅增長了 5%。**整體上費用的增速和營收基本一致，而總費用支出為 301 億，和市場預期也完全相等。** **3\.** 綜上所述，本季京東的費用支出仍相對謹慎，和市場預期也基本一致。但由於毛利顯著改善且超預期約 20 億，公司最終實現的經營利潤也超市場約 20 億。 <正文完> **過往研究：** **深度** 2023 年 4 月 14 日《[刮骨療傷，“手術枱 “上的京東還有價值嗎？](https://longportapp.com/en/topics/5109022)》 2022 年 4 月 22 日《[美團、京東，憑什麼存量廝殺下反而出色？](https://longbridgeapp.com/topics/2388210)》 2021 年 9 月 27 日《[重新認識一下那個被全網羣嘲的京東](https://longbridgeapp.com/topics/1168846?invite-code=032064)》 **財報季** 2023 年 3 月 10 日電話會《[京東：從大促驅動，轉向天天低價（紀要）](https://longportapp.com/en/topics/4373720)》 2023 年 3 月 9 日財報點評《[“遮羞” 套路玩膩，東哥還能讓京東東山再起嗎？](https://longportapp.com/en/topics/4372608)》 2022 年 11 月 18 日電話會《[京東四季度壓力更大？今年重降本、明年重提效（電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/en/topics/3665762)》 2022 年 11 月 18 日財報點評《[京東天量利潤救場，還能 “遮羞” 增長放緩多久？](https://longbridgeapp.com/en/topics/3663869)》 2022 年 8 月 24 日電話會《[京東：繼續注重效率，同城零售將是增長重點（電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/3361197?channel=nlwi)》 2022 年 8 月 23 日財報點評《[沒了增長，京東要變成價值股？](https://longbridgeapp.com/topics/3360534?channel=nlwi)》 2022 年 5 月 17 日電話會《[二季度 “歇菜”，但降本增效還有看頭（京東電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/2598769) 2022 年 5 月 17 日財報點評《[死抗疫情、狠憋利潤，京東依然誠意滿滿](https://longbridgeapp.com/topics/2598398)》 2022 年 3 月 10 日電話會《[不確定性漸增，自營模式和自有物流還能幫京東守住基本盤嗎？（電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/2070399)》 2022 年 3 月 10 日財報點評《[京東來到十字路口，營收閃亮，前景迷茫？](https://longbridgeapp.com/news/57380284)》 **本文的風險披露與聲明：**[海豚投研免責聲明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相關股票 - [美團(ADR) (MPNGY.US)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/MPNGY.US.md) - [京東-SW (09618.HK)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/09618.HK.md) - [京東 (JD.US)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/JD.US.md) - [京東物流 (02618.HK)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/02618.HK.md) - [達達 (DADA.US)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/DADA.US.md) - [美團-W (03690.HK)](https://longbridge.com/zh-HK/quote/03690.HK.md) ## 評論 (463) - **DH · 2023-09-09T22:43:58.000Z**: 🥲 - **稻香丰年 · 2023-05-16T02:11:14.000Z**: 學習了，京東百億補貼 618 還有 - **chuncharle · 2023-05-16T02:10:29.000Z**: 京東會上升 - **YkhGeQaa92 · 2023-05-16T01:15:21.000Z**: 已經不錯啦 - **F先生的財經偏見 · 2023-05-16T00:28:16.000Z**: 可以 - **好在哪里 · 2023-05-16T00:19:28.000Z**: 666 - **Me · 2023-05-15T17:44:53.000Z**: no - **annegao · 2023-05-15T17:16:26.000Z**: 贊 - **神不懂趋势 · 2023-05-15T16:55:02.000Z**: 穩紮穩打的京東適合長期投資… - **將軍_1 · 2023-05-15T16:24:39.000Z**: oh - **Captain_Henry · 2023-05-15T16:11:19.000Z**: 阿里是否好過京東？ - **dondingding · 2023-05-15T16:10:11.000Z**: 謝謝分享 - **新用戶_UpHKMU · 2023-05-15T16:03:17.000Z**: good - **新用戶_8mnTmD · 2023-05-15T15:22:29.000Z**: good - **Lori_Y · 2023-05-15T15:21:32.000Z**: 1 - **qQxMqt · 2023-05-15T15:09:02.000Z**: 咁好 - **cccTwQ5v · 2023-05-15T14:44:57.000Z**: 整體來説還是會變差，襯波動多賺一點點吧 - **O_O · 2023-05-15T14:09:00.000Z**: 還富於民，可取 - **NewUser_EJzmRo · 2023-05-15T14:02:05.000Z**: good - **建国大业 · 2023-05-15T13:52:05.000Z**: 不錯👍