寫在醫藥大跌之際：不畏浮雲遮望眼

寫在醫藥大跌之際：不畏浮雲遮望眼 二季度以來，醫藥出現了持續下跌，近期很多投資者關注，醫藥基本面有很明顯向下變化嗎？我們認為沒有。

政策面上，總體趨於温和，鼓勵創新值得期待；業績方面，雖然整體呈現弱復甦，但醫藥因其剛需屬性較其他行業仍有一定比較優勢，且從結構上看院內復甦強勁（院內產業鏈是醫藥的核心構成部分）；新技術方向上（如減重、ADC、AD 等），全球創新藥龍頭不斷創新高，國內創新藥中的新方向如 ADC 等也大放異彩。 

 1、醫藥，剛需 內需，防禦屬性突顯。

 我國醫藥產業仍以內需為主，且剛性需求特性顯著。院內市場醫藥產品與醫療服務及其相關產業鏈在整體醫藥板塊中約佔 60% 的份額，3-5 月來看，院內診療量恢復良好，需求依舊。2007 年至 2022 年的 16 年中，10 年申萬醫藥生物指數跑贏滬深 300 指數，包括 2007-2010 年、2012-2013 年、2015 年、2019-2020 年，及 2022 年。 

 2、當前醫藥板塊性價比較高。 

從估值來看，截至 2023 年 6 月 8 日，申萬醫藥生物指數 PE（TTM）估值為 27.17 倍，低於過去十年 87% 的時間（即在過去的 2433 個交易日中，有 2119 個交易日收盤價的板塊估值高於 27.17 倍）；申萬醫藥生物指數相較於滬深 300 指數的估值溢價率為 130%，低於過去十年 89% 的時間（即在過去的 2433 個交易日中，有 2155 個交易日收盤價的板塊估值溢價率高於 130%）。

從機構持倉來看，截至 2023 年一季報，A 股醫藥板塊的持倉比例為 10.42%，環比增長 0.26pp，扣除醫藥基金後持倉 5.63%，環比增長 0.75PP；同期醫藥股在 A 股總市值佔比 7.90%，醫藥板塊總體處於超配，扣除醫藥基金後仍處於低配。

 3、政策預期見底。

 仿製藥集採過半，目標 2025 年底前帶量採購藥品通用名數超過 500 個，2022 年底前帶量採購藥品通用名數超過 350 個。根據 PDB 樣本醫藥的銷售金額測算，2022 年底前集採的 350 個品種的銷售金額約佔 “500 個品種” 的 80%，集採影響逐步出清。

耗材集採擴圍已有充分預期，中選規則與價格降幅有望温和化，下半年可關注部分高耗品類集採落地後的估值修復行情。2022 年，基本醫療保險基金（含生育保險）總收入、總支出分別為 30697.72 億元、24431.72 億元，當年結餘率達 20.4%（相較於 2019 年 14.6% 的當年結餘率提升顯著），年末基金累計結存 42540.73 億元。2023 年 1-4 月，基本醫療保險基金（含生育保險）總收入 11403.13 億元，同比增長 8.1%，總支出 7953.01 億元，同比增長 23.1%，當期結餘率達 30.3%。

 4、產業創新升級趨勢依舊，ADC 等新技術平台領域有望誕生批量國際化公司。 醫藥創新藥領域，ADC、雙抗、PROTAC、細胞治療、基因治療、mRNA 疫苗等新技術平台不斷得到驗證，除抗腫瘤用藥外，減重、NASH、阿爾茲海默症、自身免疫性疾病等治療領域研發火熱、數據亮眼；

創新醫療器械方面，手術機器人、5.0T MR、PET、NGS/三代測序儀、二尖瓣/三尖瓣介入瓣膜、神經介入支架、電生理等細分領域國產創新不斷。展望未來，行業發展前景廣闊，產業結構升級有望催化下一輪板塊行情。 

風險提示：政策變化風險，估值波動風險