一文看懂 FF 股权结构

每逢贾跃亭造车推进的消息传来，便掀起舆论场上的热议，此次 Faraday Future Intelligent Electric Inc．（以下简称 “FF”，中文名为法拉第未来智能电子有限公司，股票代码为 FFIE）登陆美股仍是如此。

但是，喧哗背后仍有疑惑待解：既然 FF 已非贾跃亭控制，FF 目前的实际控制人是谁？贾跃亭如何对 FF 施加影响？FF 的发展与贾跃亭的债务清偿具体拥有怎样的关系？

《中国经营报》记者注意到，问题的部分答案已潜藏在一系列的协议安排中。如果说 FF 造车本身是一个 “棋局”，那么 “棋局” 之中，管理层的控制路径、贾跃亭的债务清偿与获益、公司股权激励等同样布局精巧。

根据上市之时披露的信息，董事会 9 个席位中，FF 管理层层层穿透控制的 FF Top Holding Ltd．（以下简称 “FF TOP”）可指定 4 名董事，叠加 CEO 须为董事，FF 管理层指定或担任的董事共为 5 名，上海明伦律师事务所王智斌律师表示，如果按照中国大陆的认定规则，控制董事会过半数人选，可以视为实际控制公司。

FF 管理层如何间接控制 FF TOP？其中通过了 FF Global Partners LLC（以下简称 “FF GP”）公司，这一公司由 FF 管理委员会管理，贾跃亭为成员之一，贾跃亭的亲属王佳伟（外甥或侄子，信息披露为英文 “nephew”）亦为成员，也意味着贾跃亭可通过该平台对 FF 形成影响。

FF 的发展是贾跃亭偿债乃至 “回国” 的关键，不过偿债之余，根据约定，贾跃亭可以通过三种路径获得收益——债券信托 5% 分配、股权激励、偿债完成之后的分配。

日前记者就相关事宜等致函 FF，进一步询问核实具体情况，不过截至发稿，对方未予回应。

实控人是谁？

FF 的投票权经历明显变迁。

继贾跃亭 2019 年 10 月申请个人破产重组之后，2020 年 3 月 30 日，相关破产信息披露网站披露关于贾跃亭的《债务人第三次修订的〈破产法〉第 11 章项下重组方案》等系列文件，2020 年 5 月 21 日，破产重组方案获美国法院通过，后续重组计划生效。

根据上述重组计划生效后的安排，彼时的 FF Intelligent Mobility Global Holdings Ltd．（以下简称 “FF 前身”，此次 FF 上市的操作方式，为将 FF 前身作为子公司并入已上市壳公司 PSAC，FF 前身股东变为 PSAC 股东，同时 PSAC 更名为 FF，实现 FF 上市），其拥有 4 个直接股东。

根据安排，FF Top 持股 FF 前身 30.8%。另外，恒大方面持股 32%，ESOP 持股 27.2%，供股权激励计划下期权和其他类型的奖励发行，还有 10% 由贾跃亭的债权人信托持有。

在投票权上，FF TOP 每股拥有 1︰10 超级表决权，其余持股股东每股投票权分为票 1、0.5625 票、0 票多种。这也意味着 FF TOP 可对 FF 前身实施控制。进一步来看，管理层实体通过 100% 持股的 FF GP 持股 FF TOP 80%，另外 20% 由债权人信托持有。

这也就意味着，FF 管理层通过 FF GP，层层穿透后以超级表决权对 FF 前身实施控制。

值得一提的是，FF 昔日的大股东贾跃亭正是以 FF GP 为平台，为激励管理人员，推进实施仿效阿里巴巴合伙人计划的合伙制度。FF GP 由委员会管理，委员会由合伙人初步选举或任命的经理组成，截至当时，FF 有 25 名合伙人，贾跃亭非 FF GP 成员，不过是该委员会的成员之一。

话题回至 FF 的控制路径，推进上市前后，FF 的相关投票权和董事席位发生变化。

2021 年 1 月，根据披露的相关上市计划书，董事会共有 9 名成员，FF 管理层可通过 FF TOP 任命 2 名董事，并提名 4 名董事，另外，公司 CEO 毕福康博士将担任董事，RMG 和 PSAC 各可任命 1 名董事。

不过，根据 2021 年 7 月 FF 合并上市时披露的信息，在初始董事人选上，FF TOP 指定的董事会成员应为 4 名，另外公司首席执行官须为董事，因而 FF CEO 毕福康也为董事。在投票权上，FF TOP 的持股比例与投票权持平，均为 37.4%。其他股东方面，恒大方面持股稀释至 20.5%，债权人信托的直接持股稀释至 6.1%。

这也就意味着，FF 管理层当下可通过控制多数董事席位，对 FF 形成控制。

另外，为何 FF 管理层从绝对的投票比例，下滑至仅可指定 4 名董事席位？若毕福康职务发生变动，FF 管理层控制权是否会生变？对此记者致函 FF 方面，截至发稿未获回应。

对于贾跃亭对 FF 运营施加影响的方式，根据 FF 此次上市披露的信息，FF GP 由管理委员会管理，由 8 名管理人员组成，贾跃亭、王佳伟为其中成员，这也就意味着贾跃亭可通过管理委员会，层层穿透对 FF 产生影响。另外，王佳伟作为贾跃亭亲属，在贾跃亭前期布局 FF 时便扮演重要角色。

在职务上，贾跃亭自 2019 年 9 月卸任 FF CEO 交棒毕福康后，职位便为首席产品及用户生态官。“产品用户官这个职务对贾总还是非常贴切的”。问及贾跃亭当前的主要工作职务，有 FF 方面人士近期在与记者沟通中称，毕福康接受媒体采访时则表示，贾跃亭 “对产品充满热情，在为产品而战，这是他的角色”。

偿债 VS 收益

贾跃亭债务如何清偿？“下周回国” 何时兑现？是一直以来舆论关注的重点。

贾跃亭设立的债权人信托，是贾跃亭债务清偿的关键。根据相关破产重组信息披露网站 2020 年 4 月披露的贾跃亭重组方案介绍，预计装入信托的净债务额约为 34.4 亿元，叠加被抵消的装入信托债务额中抵押物价值 14.3 亿美元，预计装入信托的债务本息为 48.7 亿元。

根据重组方案，重组计划生效后贾跃亭债权人信托拥有 FF 前身 10% 的持股；在 FF 管理层控制的对 FF 前身 30.8% 的持股中，拥有 20% 的持股，在这一部分收益分配中，可分食 8.157 亿美元的优先分配权、10% 的剩余收益优先分配权、20% 的最终收益分配权；拥有中国司法程序走完后，贾跃亭破产生效前被司法冻结资产的剩余部分（如有）等。

何时能清偿？若根据上述重组方案用于说明的估值模型，假设 B 轮融资稀释 33%，IPO 融资稀释 25%，FF 总价值 400 亿美元时可清偿债务，且债务清偿率约为 104.82%，债权人可获分配额度 36.04 亿美元。

不过，仅根据上述披露的重组计划来看，在顺利执行的理想情况下，偿债比例达到 40% 时，贾跃亭即可 “回国”。

具体来看，重组计划针对贾跃亭在美国境外设立了债务索赔的逐步免除，第一个阶段为 4 年的诉讼静止期，期间不在美国境外提起对贾跃亭的新诉讼，若期间 FF 完成 IPO，则静止期自动延长至可销售证券的售清期结束。

第二个阶段，一旦信托分配偿债比例达到 40% 的门槛，由于进入中国市场对 FF 至关重要，避免贾跃亭被中国采取相关限制措施，相关债权人应撤销对贾跃亭、甘薇的所有诉讼，并签署文件证明已全面解除对贾跃亭、甘薇的索赔。

尤为值得注意的是，贾跃亭偿债之余，可通过多种方式获得收益。

根据安排，在信托分配中，有 95% 支付给获准债务索赔持有人，剩余 5% 须分配给贾跃亭，直至债权人信托总计收到约 49 亿美元的付款。一旦信托分配偿债达到 100%，超额收益将按不同比例分配，在 0 亿～10 亿美元、10 亿～20 亿美元、20 亿～30 亿美元、30 亿～40 亿美元、40 亿美元以上，贾跃亭分别可获 50%、70%、80%、90%、95% 的分配比例，剩余比例为债权人。

值得一提的是，根据上述重组介绍，彼时已对贾跃亭提出离婚的甘薇，预计约有 2.5 亿美元索赔进入信托，其他关联方中，哥哥贾跃民、姐姐贾跃芳则预计分别约有 1.83 亿美元、0.51 亿美元索赔。

这也就意味着，甘薇、贾跃民、贾跃芳等，均可作为债权人分食 FF 发展壮大的成果。

股权激励布局

资金并不充裕的 FF，意欲以颇为 “阔气” 的股权激励，鼓舞员工奋斗。

在员工层面，回溯来看，在 2020 年 3 月披露的重组计划中，ESOP 持股 FF 前身 27.2%，便是供股权激励计划下期权和其他类型的奖励发行，及至 2021 年 1 月，在披露的上市路演文件中，FF 预计实施一项长期激励计划，将以完全稀释的基础提供总计 12% 的总股份储备。

从此次上市披露股权激励计划看，最初激励股票期权有关总数不超过 0.50 亿股普通股，后续稍有增长，除非董事会提前终止，否则激励计划周期为 10 年。记者注意到，FF 当下拥有股本约 3.24 亿股，0.50 亿股，也即占当下总股本的 15.28%，对比其他上市企业的股权激励计划数量和时长，资金并不充裕的 FF 可谓 “阔气”。

贾跃亭亦拥有股权激励。根据重组计划，当 FF 股权总值达到 50 亿美元、100 亿美元、200 亿美元，贾跃亭可分别获得不超过 2%、3%、3% 的股权激励。

此外，记者注意到，FF 管理层也拥有疑似股权激励的机制。

具体来看，根据披露的信息，昔日的大股东贾跃亭通过 FF GP 推行的合伙人计划中，合伙人和 FF GP 签订认购协议，合伙人以 0.50 美元的单价认购 FF GP 的股权，一共均分为 10 批，第 1 批在交割后 5 个月内支付 ，其余 9 批在相关交割日的相关周年后 5 个月内支付，对于离职者，FF GP 有一定的赎回和回购权。

以 FF 当前的 CEO 毕福康的薪酬来看，根据此次上市披露的信息，2020 年毕福康的薪水 + 奖金为 86.83 万美元，期权激励 176.56 万美元，所有其他补偿为 9.84 万美元，总计 273.23 万美元。

在财务上，FF 此次上市获得的约 10 亿美元，可暂时解除其资金匮乏之困，助力其首款车型 FF 91 在 2022 年 7 月前后的量产，截至美股 8 月 4 日收盘，Wind 数据显示，FF 股价收报 12.43 美元，较 7 月 22 日的 13.78 美元发行价略低，市值 40 亿美元。如果按市值达到 50 亿美元可获得不超过 2% 的股权激励，FF 距离这一目标并不远。

$Faraday Future Intelligent Electric(FFIE.US) $Tesla(TSLA.US) $BYD(002594.SZ)