锂矿双雄大跌：业绩扭亏难抵败诉冲击？

业绩向左，股价向右。

1 月 30 日，赣锋锂业、天齐锂业港股市值双双大跌超 10%。

就在此前几天，两家公司先后发布了 2025 年年度业绩预盈公告，宣告逆周期豪赌的丰收。然而，伴随扭亏为盈的消息传来的，是一纸败诉的冲击。天齐锂业就 SQM 与智利国家铜业公司战略合作提起的诉讼，以被驳回告终。

表面上看，市场表现是天齐锂业一场关乎全球最大锂盐湖控制权的 “智利保卫战” 失利，引发了投资者的悲观预期。

但拉长时间维度，这场暴跌更像是一个明确的信号，利好出尽，宣告锂资源行业估值逻辑的历史性拐点到来。

曾经被视为 “白色石油”、硬通货的全球锂矿资产，正同时遭遇下游产业链垂直整合的挤压，以及上游资源国政策主权的收紧，曾经牢不可破的 “资源为王” 叙事，根基已然松动。

下跌幕后：双向压力下的预期修正

股价的闪崩，是市场开始纠正对锂矿企业旧的估值逻辑。

过去几年，市场给予天齐、赣锋的溢价，本质上来自两层预期叠加：一是锂资源长期稀缺，二是中国企业能够通过海外并购持续锁定优质矿权，从而在下一轮景气周期中获得超额收益。

在这一逻辑下，锂矿企业更像 “资源金融资产”，而不是制造业公司，估值锚更多挂在储量、权益产量和周期弹性上。

然而，当产业价值链的前后两端同时发生结构性变化时，这套建立在 “资源确定性” 基础上的定价体系，开始出现根本性动摇。

一方面，下游巨头买矿自供逻辑稳定加强。

以宁德时代、比亚迪为代表的电池与整车巨头，都不满足于长期采购合同所带来的供应安全，而是将资源掌控权直接纳入自身战略体系，通过参股、自建与合资等多种方式向上游延伸，构建起 “资源—材料—电池—整车—回收” 的一体化闭环。比如，不考虑尚未复产的宜春枧下窝锂云母矿，宁德时代在海外及国内盐湖的多年布局也进入收获期。

图源：华经产业研究院

对下游制造巨头而言，锂矿更像是必须掌控的基础生产要素，而不是可以让渡给中间环节赚取价差的利润来源。

另一方面，一场远在南美智利的诉讼败诉，暴露出上游资源控制权这一 “命门” 的风险。

天齐锂业在智利的败诉，第一次在资本市场层面清晰揭示了一个问题：即便拥有股权，也并不等于真正掌握核心资源的控制权，更不等于未来现金流的确定性。当资源国政策成为不可控变量，锂矿企业的 “资源确定性” 被系统性打折，“制造属性” 开始被重视。

这正是中国锂电上游企业过去十年 “资本出海、收购锁矿” 扩张模式的阿克琉斯之踵。

因此，败诉消息传出后，资本市场重新审视，中国企业在全球锂资源版图中，是否仍主要扮演着 “高级买家” 或 “被动财务投资者” 的角色，而非能够深度参与本地运营、共建行业规则的 “战略主导者”。

因此，无论短期业绩如何修复，天齐锂业与赣锋锂业所依赖的 “资源壁垒” 护城河，已经在产业权力结构重塑与全球资源博弈的双重冲击下，出现了难以忽视的结构性裂痕。这轮下跌，更像是一场针对长期预期的修正，而不是一次简单的情绪性回调。

一个终结，一个开端

随着资本市场开始怀疑锂矿企业 “周期确定性”，市场对锂行业的叙事发生了巨大转变，资源本身因稀缺而享有永久溢价的 “锂矿神话” 正在终结。

锂资源是否还支撑得起长期溢价？来自全球锂供需格局的系统性重塑，正在改变答案。

首先，稀缺属性下降。在供给端，新一轮产能释放已进入高度确定的集中阶段。

国内盐湖与矿山开发全面放量的同时，非洲项目在价格回升后快速复产，南美 “锂三角” 盐湖扩产持续推进，澳大利亚矿山供给保持稳步增长。多重产区同步扩张，使得 2026 年前后全球锂资源新增供给进入一个难以逆转的上行通道，全球总供给规模接近 200 万吨碳酸锂当量，新增量本身就已足以重塑市场对中长期供需弹性的认知。

比供给规模更关键的变化，是成本曲线整体下移。

这一轮新增项目的现金成本，大多集中在每吨 3 万至 6.5 万元人民币区间，意味着在当前价格中枢之下，新增产能依然具备可观的盈利空间。价格对供给的抑制作用明显减弱，反而在回升阶段持续刺激新项目落地和存量项目扩产，供给释放呈现出更强的刚性特征。

事实上，最近一轮锂价回升，已经直接催化了多个锂盐项目加速推进。

然而，而需求端的故事也在改写，随着供给端进入 “价格回升即放量” 的阶段，需求侧便很难再像过去那样，通过高增长吸收全部新增产能。

从中长期看，过去十年支撑锂行业高景气的核心动力，动力电池需求正在回归理性增速区间。即便储能被视为新的增长引擎，按照 1GWh 锂电池对应的碳酸锂消耗量约为 600—650 吨，在即使储能保持较快增长，对锂需求的拉动，也难以匹配供给侧持续扩张的节奏。

图源：海证期货

此外，储能放量逻辑本质上是项目经济性驱动，而非性能溢价驱动。随着锂需求的新增部分更多来自储能，而非高性能动力电池时，整个产业链对锂价的容忍区间，实际上是在收窄的。

与此同时，需求侧正在为替代技术持续打开窗口。

随着宁德时代在 2026 年初发布并量产钠离子电池，并率先在轻型商用车场景落地，钠电并不需要在性能上全面取代锂电，也足以在边际上对锂形成持续的成本锚定。

这并不意味着锂会被取代，但确实预示着锂行业要在成本和效率上寻找出路。行业的核心矛盾，已从 “有没有矿”，转变为 “能否以足够低的成本和足够高的效率将矿转化为有竞争力的产品”。

当锂业的故事从 “稀缺性” 光环转向成本与技术，估值逻辑也迎来新的转变。

溢价消失之后，锂矿股被放回 “制造业坐标系”

需求结构的切换，与供给的刚性释放叠加，共同宣告了一个新时代的到来。

这一变化，最终集中反映在资本市场对锂矿企业 “讲故事能力” 的集体降权上。

锂矿双雄估值的回归，是那个 “囤积资源、静待下一个超级周期” 的简单叙事，已经翻篇了，锂矿企业正在被整体放回一个更传统的估值体系中。

市场不再愿意为资源储量本身买单，转而关注三个问题：在资源国政策不确定性上能否有效分散风险，在行业成本曲线中是否具备长期位置优势，以及是否真正建立起技术、回收或一体化能力，避免沦为被上下游挤压的 “夹心层”？

赣锋锂业的业绩结构，强化了这种重估逻辑。2025 年利润中，较大比例来自所持 Pilbara 股票带来的公允价值变动，而扣非仍然为亏损，这使得市场更容易将公司阶段性盈利理解为 “价格与资产波动的结果”，而非经营能力改善的结果。

市场对实际经营能力的重视，让这份业绩预告黯然失色，赣锋锂业也难以再被当作 “高成长资源股” 来定价，而更像是一家需要不断证明自身成本与效率的制造企业。

这也解释了为什么在业绩出现明显修复、锂价回升的阶段，天齐锂业和赣锋锂业仍然选择向下调整估值。市场并非否定周期反转，而是在明确表态：周期仍在，但周期红利不再自动转化为高估值溢价，锂矿巨头们的定价逻辑正被迫向 “矿业 + 化工制造” 的传统模型回归。

锂行业的 “躺赢时代” 已经结束。未来的锂矿股，更像是一场关于成本、技术和全球化运营能力的长期竞赛，而非押注价格波动的金融资产。

资本市场会继续用脚投票，将锂矿资产置于地缘政治、技术替代与制造效率交织的新坐标系中，完成一轮必要的估值回归。

来源：港股研究社