净利大增 36%，股价为何大跌？新乳业的 “鲜” 逻辑与港股野望

摘要：港股 IPO 预备进行时。

来源：朝阳资本论

作者：明珠

3 月 22 日晚间，新希望乳业（002946.SZ）的财报让市场眼前一亮。

2025 年营收 112.33 亿元，同比增长 5.33%；归母净利润 7.31 亿元，同比大增 35.98%。在乳业大盘增长乏力的 2025 年，这份成绩单堪称 “学霸级”。

然而，就在年报发布前一周，公司抛出重磅消息，拟发行 H 股赴港上市，启动 “A+H” 双平台布局。消息一出，3 月 12 日股价大跌 9.21%。

业绩大涨，股价却 “用脚投票”。

这背后，是新乳业的战略野心与资本市场短期担忧的激烈碰撞。这家从新希望集团走出来的区域乳企，究竟在下怎样一盘棋？

“鲜酸双强”，到底有多强？

先看 2025 年成绩单。

财报显示，公司液体乳及乳制品贡献了 105.82 亿元收入，占总营收的 94.2%。真正值得关注的，是品类增长的 “结构性变化”。

2025 年，新乳业的低温鲜奶和低温酸奶，双双实现双位数增长。这个增速，远高于公司整体营收增速。

怎么做到的？

首先是鲜奶业务。“24 小时” 高端系列和 “今日鲜奶铺” 成为增长主力。“24 小时鲜奶节” 通过全国城市联动，将 “新鲜” 与都市生活方式深度绑定。

这套打法很聪明，把产品做成文化符号，品牌溢价自然就出来了。

其次是酸奶业务。特色酸奶同比增长超 30%，其中功能性品牌 “活润” 表现尤其突出。公司自研菌株已应用在活润、初心等产品中，新品收入占比连续 5 年保持在双位数。

再看财务指标。2025 年公司毛利率升至 29.18%，同比增加 1.51 个百分点；资产负债率从 64.61% 降至 56.51%，降幅达 8.1 个百分点。

这说明什么？公司不仅赚钱能力变强了，家底也更扎实了。

另外，这份财报还一个值得注意的细节。2025 年广告宣传费 3.16 亿元，同比增长 30.08%。

这些钱花哪儿了？微短剧《中国式新鲜》播放量超千万，“初心” 酸奶与航空公司打造 “鹊桥航班”，“活润” 与 IP“暹罗厘普” 联名。

可以看到，新乳业正在用新消费品牌的打法，重新做传统乳业的品牌沟通。

这套打法背后，其实是新乳业对低温奶竞争的理解。低温奶的护城河，从来不是单一的技术或渠道，而是一套 “区域密度×供应链效率×渠道粘性” 的系统能力。

低温奶保质期短、运输半径有限，决定了它不适合常温奶那种 “全国大单品 + 高举高打” 的模式。真正赚钱的低温奶企业，靠的是在区域内做高密度布局。牧场、工厂、配送网络环环相扣，把单城配送成本压到最低，再通过订奶入户这类 DTC 渠道锁定高复购用户。

新乳业旗下 15 个品牌各自深耕核心市场，西南有华西、雪兰，华东有唯品、琴牌，西北有夏进。集团统一赋能奶源、冷链和数字化，但品牌运营 “放权” 给地方团队，让每个区域都能长出适合当地的市场竞争力。

在这个系统里，科技创新是支撑，不是全部。

2025 年，新乳业建成了 2100 株规模的特色菌种资源库，自主菌株完成 “太空育种” 实验。但这些技术的价值，最终要落在 “活润” 的功能性酸奶、“24 小时” 的极致新鲜这类具体产品上，再通过 DTC 渠道送到消费者手里。

所以，新乳业对自己的定位从 “乳制品企业” 升级为 “科技营养食品企业”，不是要变成一家生物技术公司，而是用 “生物芯”+“数智化” 双轮驱动，把 “鲜” 这个价值做深、做透

港股 IPO 为什么偏偏是现在？

2025 年，新乳业的同行们，都在做什么呢？

蒙牛将雅士利新西兰工厂出售给 a2 牛奶公司，光明向雅培出售新西兰新莱特北岛资产，现代牧业增持中国圣牧。头部企业通过剥离非核心资产、强化上游奶源控制，来应对行业寒冬。

这一厢，新乳业也有自己的筹谋。

3 月 12 日，新乳业公告拟发行 H 股并在港交所主板上市。公司给出的理由是：深入推进国际化战略，打造国际化资本运作平台。

但如果我们把视线拉到新希望集团的层面，可能看到另一层逻辑。

2025 年，新希望六和预计亏损 15 亿至 18 亿元，生猪养殖业务持续承压。与此同时，新希望集团却以投资方身份，参与具身智能公司光轮智能 10 亿元融资，并在江门投资 3 亿元扩建水产饲料项目。

一边是传统养殖业务巨亏，一边是乳业板块赴港上市、集团押注智能科技，新希望系正在经历一场 “存量出清” 与 “增量突围” 并行的战略重构。

在这个背景下，新乳业的 “A+H” 布局，至少有三重考量。

一是为乳业板块打开境外融资通道，为可能的海外并购储备弹药；二是在集团整体承压时，通过资本运作提升资产价值；三是以香港为跳板，探索东南亚等海外市场的可能性。

新乳业，到底行不行？

数据显示，2025 年，全国液体乳销售额同比下滑 7.5%，6 月降幅扩大至 9.6%。根据最新财报数据对比，在 19 家 A 股上市乳企中，仅 4 家实现营收净利双增，新乳业是其中之一。

对比来看，2025 年前三季度，新乳业归母净利润 6.23 亿元，同比增长 31.48%。同期，营收规模更大的光明乳业（182.31 亿元）净利润仅 0.87 亿元。新乳业的销售净利润率已提升至 6.72%，而行业多数企业仍在盈亏线附近挣扎。

盈利能力是优势之一，之二就是新乳业的品类结构。

当伊利、蒙牛的液态奶业务连续下滑时，新乳业的低温鲜奶和低温酸奶却保持双位数增长。“鲜” 赛道确实避开了常温奶的红海竞争。

不过，新乳业短板同样明显。

截至 2025 年末，公司商誉账面原值 10.10 亿元，主要来自收购宁夏寰美乳业等公司。若相关资产组经营不及预期，减值风险不容忽视。此外，公司账面货币资金 3.55 亿元，较年初下降 10.48%，短期流动性需要持续关注。

未来的增长，主要还是看三方面。

渠道下沉。2025 年，公司 DTC（直面消费者）业务占比稳步提升，即时零售业务高速增长。OTO 渠道的 “闪电仓” 布局，正在将 “新鲜 + 即时” 的壁垒从产品端延伸至交付端。

区域拓展。分地区看，2025 年华东区域营收 35.24 亿元，同比增长 14.95%，是增长最快的区域。而西南、西北区域基本持平，华北略有下降。这意味着，公司仍有大量区域市场可以深耕。

品类延伸。在 “鲜酸双强” 基础上，公司正发展特色饮品，形成 “鲜奶、酸奶、特色饮品” 三鲜鼎立格局。朝日唯品的 “芭乐酸奶”、活润 “轻食瓶” 等新品已交出不错成绩单。

从二级市场看，截至 3 月中旬，公司动态市盈率约 21.52 倍，总市值约 157 亿元。最近 90 天内 16 家机构给出评级，机构目标均价 22.03 元，高于现价。但受 H 股发行消息影响，股价短期承压。

最后说一句。2025 年的业绩，验证了新乳业 “鲜战略” 的可行性。2026 年的 H 股上市，将检验其国际化故事的吸引力。