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<p>始祖鸟母公司 Amer Sports（下称 “亚玛芬体育”）的上市预期终于落地，这同时也意味着，5 年前主导对亚玛芬体育收购的安踏体育（2020.HK）要向市场 “交卷” 了。</p>
<p>1 月 4 日晚间，亚玛芬体育向美国证监会递交 F-1 文件，申请在纽交所上市，由高盛、美银、摩根大通和摩根士丹利四家担任联席主承销商，阵容豪华。</p>
<p>2019 年 3 月，安踏牵手方源资本、Anamered Investments（lululemon 创始人 Chip Wilson 持有）、腾讯等组成财团，斥资 46.6 亿欧元（约合 370 亿元）完成对亚玛芬体育的收购。目前，上述四家资方也是亚玛芬体育仅有的持股比例超 5% 以上的股东。</p>
<p>此次递表，亚玛芬体育的目的只有一个：募资还钱。</p>
<p>文件显示，亚玛芬体育计划将此次发行款项净额用于偿还现有股东贷款、两笔合营公司贷款和共同投资贷款的全部未偿还借款，以及循环贷款的部分未偿还借款。</p>
<p>截至 2023 年 9 月 30 日，亚玛芬体育的总负债高达近 70 亿美元，其中一年内需偿还的达到 7.73 亿美元。</p>
<p>尽管在中国亚玛芬体育旗下始祖鸟、萨洛蒙等品牌风头正盛，但由于部分业务采用直营模式扩张，亚玛芬体育现金流 “失血” 严重，暂时没有还债能力。2022 年至 2023 年前三季度，亚玛芬体育经营现金流合计净流出近 2 亿美元。</p>
<p>亚玛芬体育未在文件中提及具体募资金额，但此前市场有消息称其最高寻求 100 亿美元的估值，筹集资金 10-30 亿美元。</p>
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<h2><strong>IPO 剑指债务去化</strong></h2>
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<p>由于亚玛芬体育作为安踏的合营公司，一直以来外界仅能从安踏的定期财报中对其财务状况管窥一二。</p>
<p>此次递表，外界才得以看到亚玛芬体育的全貌。2022 年，亚玛芬体育实现营收 35.49 亿美元（约合 252 亿元），和同期李宁（2331.HK）相当。</p>
<p>2023 年前三季度，亚玛芬体育实现营收 30.53 亿美元，同比增长 29.93%，净亏损 1.41 亿美元，经调 EBITA 达 4.22 亿美元。</p>
<p>但亚玛芬体育在飞速扩张的同时，债务也在同步膨胀，现金流变得逐渐捉襟见肘。</p>
<p>2022 年，亚玛芬体育的总资产达到 78.95 亿美元，总负债却高达 79.69 亿美元，净现金流录得-7390 万美元；到 2023 前三季度状况略有好转，资产负债率仍超 99%，现金流转正至 880 万美元。</p>
<p>堪称运动鞋服巨头的亚玛芬体育的资金压力来源有二。</p>
<p>一方面，近年来亚玛芬体育旗下两大主力品牌始祖鸟和萨洛蒙均在大力发展 DTC 渠道，开了更多自营店。截至 2023 年 9 月 30 日，亚玛芬体育在全球共有 138 家始祖鸟门店、114 家萨洛蒙门店以及 9 家威尔胜门店。</p>
<p>门店创收有 “爬坡” 的过程，这导致重资产扩张的亚玛芬体育需要硬扛库存，经营现金流持续净流出。2022 年全年和 2023 年前三季度，亚玛芬体育的经营现金流分别净流出 9170 万美元和 1.06 亿美元。</p>
<p>另一方面，亚玛芬体育还有购置物业、厂房、设备等资本支出，为本就不富裕的现金流更添压力。2022 年和 2023 年前三季度，其投资活动分别净流出 1.19 亿美元和 9560 万美元。</p>
<p>文件显示，亚玛芬体育的大额资本开支仍将持续。2023 年和 2024 年，其资本开支预算分别为 2 亿美元和 3 亿美元。</p>
<p>此次递表之前，亚玛芬体育主要依靠安踏等股东输血。</p>
<p>2019 年 3 月，安踏等股东组成的合资公司 JVCo 与亚玛芬体育的全资子公司 Amer Sports Holding(HK) Limited（下称 “Amer Sports HK”）签订贷款协议，截至 2023 年三季度，亚玛芬体育未偿还的本金总额达到 26 亿美元（下称 “合营公司贷款 1”）。亚玛芬体育表示其中的 10 亿美元预计将在上市前完成转股，剩余借款以募资额偿还。</p>
<p>由于存在转股事宜，因此目前安踏、方源资本等股东的持股比例暂未确定。信风（ID：TradeWind01）另从接近安踏人士处了解到，若安踏在亚玛芬体育上市后持股比例超过 50%，不排除将后者并表的可能。</p>
<p>截至 2023 年 6 月，安踏持有亚玛芬体育 52.7% 的股权以及 57.7% 的表决权。</p>
<p>除此之外，Amer Sports HK 另有 14 亿美元贷款（下称 “合营公司贷款 2”）尚未偿还至 JVCo，亚玛芬体育表示目前该笔贷款已暂停计息，预计通过上市募资悉数偿还。</p>
<p>综上，亚玛芬体育在合营公司贷款 1、2 合计借贷金额合计高达 24 亿美元。还债也是亚玛芬体育在 2024 年开年之初需要尽快 “抢滩” 纽交所上市募资的动因。</p>
<p>文件显示，在截至 2023 年 9 月 30 日和 2022 年 9 月 30 日的 9 个月内，亚玛芬体育预计将因本次发行而偿还和取消的股东贷款的相关利息支出，分别为 1.68 亿美元和 1.01 亿美元。由此可得，其财务费用有望缩减至 1.29 亿美元和 6800 万美元。</p>
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<h2><strong>始祖鸟之外</strong></h2>
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<p>在中国市场，亚玛芬体育旗下的始祖鸟和萨洛蒙可谓风光无限。</p>
<p>这一方面要得益于控股股东安踏在不同细分领域运营的驾轻就熟。另一方面，亚玛芬体育旗下不同品牌的管理层履历豪华。</p>
<p>比如管理始祖鸟所在技术服装分部的 Stuart C. Haselden 曾担任 lululemon 的 CEO 和 CFO；管理萨洛蒙所在户外表现分部的 Franco Fogliato 有在户外品牌哥伦比亚和 The North Face 的工作履历。</p>
<p>信风（ID：TradeWind01）曾从接近安踏的人士处了解到，让专业的人做专业的事是安踏的用人理念，“假如安踏要发力跑步领域就会想着挖 Nike 的人来做，而不是其他”。</p>
<p>2023 年 1 月，安踏对组织架构进行调整，丁世忠卸任 CEO，转而任亚玛芬体育董事会主席；曾牵头收购 FILA 的郑捷则专任亚玛芬体育的 CEO。</p>
<p>在亚玛芬体育的股东名单中也能看到包括郑捷、Stuart C. Haselden 等高管均有持股，但目前持股数量和比例未有披露。</p>
<p>一个冷知识是，在全球范围内，萨洛蒙与当下在国内正火的始祖鸟营收相差无几，甚至卖的还要更好。文件显示，2023 年前三季度，按美元销售额计算，萨洛蒙是美国排名第二的户外鞋类品牌。</p>
<p>按品牌划分，2023 年前三季度，亚玛芬体育的营收主要由始祖鸟和萨洛蒙品牌贡献，分别为 9.41 亿美元和 9.49 亿美元，占比分别为 30.82% 和 31.08%。</p>
<p>按地区划分，2023 年前三季度，亚玛芬体育营收的 40% 来自美洲，33% 来自欧洲、中东和非洲地区，8% 来自亚太地区（不包括大中华区），19% 来自大中华区。</p>
<p>其中大中华区营收增速最为迅猛，从 2020 年的 2.02 亿美元增至 2022 年的 5.24 亿美元，年复合增长率达到 60.9%，2023 年前三季度，大中华区营收同比增 67.6% 至 5.93 亿美元。</p>
<p>亚玛芬体育管理层将大中华区的表现归因于始祖鸟品牌的增长。由于始祖鸟在中国市场半数门店为直营门店，大中华区的营业利润率也超过其整体利润率。</p>
<p>但也难保不是因为在中国始祖鸟卖得更贵了。</p>
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安踏全球化并购交卷在即：Amer Sports 携纾债目标冲击纽交所 IPO