3 年亏了 11 亿！“中国版乐高” 冲刺港交所，“奥特曼” 再现 IPO 奇迹？

近日，中国拼塔类玩具巨头布鲁可正式向港交所递交 IPO 申请。

这家被称为 “中国版乐高” 的玩具公司要用 “奥特曼” 的光，叩开资本市场的大门。

然而，布鲁可过去三年亏了超过 11 亿元，盈利支柱 “奥特曼” 等多个授权 IP 即将到期，同时创始人在 IPO 前夕进行了 “突击” 套现，难免令外界浮想联翩。

面对高度的不确定性，资本们会相信光吗？

三年亏了 11 亿！布鲁可自称 “全球第三”

从业绩上看，布鲁可近年来一直处于亏损状态，2021 年至 2023 年，亏损分别为 5.1 亿、4.2 亿和 2.1 亿元。

三年累计亏损 11.4 亿元。

直到今年一季度，布鲁可才扭亏为盈。

不过，必须承认的是，布鲁可近几年的扩张速度的确是很快。

2022 年至 2023 年，布鲁可分别实现营收 3.3 亿元、8.8 亿元，增长近两倍，进入 2024 年，光是一季度就实现营收 4.7 亿元。

而从体量来看，布鲁可自诩为 “中国最大、全球第三” 的拼搭角色类玩具企业。

布鲁可还引用第三方弗若斯特沙利文资料，公司 2023 年实现 18 亿元 GMV，同比增长超过 170%，是全球增速最快的规模化玩具企业。

然而，弗若斯特沙利文资料数据显示，全球拼搭角色类玩具市场的前两大玩家万代和乐高，2023 年市场份额均超过 35% 以上，而布鲁可市场份额仅略高于 6%。原创 IP 也存在较大差距。

肉眼可见，布鲁可距离成为全球拼塔玩具巨头还有很长一段路要走。

游戏大佬跨界玩具

布鲁可创始人——朱伟松，是一个从游戏圈转战玩具界的创业者。

十年前，当他离开联合创办的游族网络，孵化布鲁可时，或许没有想过有朝一日会带着 “奥特曼” 冲刺资本市场。

自小在绍兴新昌县长大的朱伟松，有着成功的创业经验。

2009 年，27 岁的朱伟松与林奇合伙创办游族网络，凭借《少年三国志》等现象级产品，迅速在游戏行业崭露头角。

两人仅用 5 年时间，就推动游族网络借壳上市，跻身游戏行业头部。

然而，就在 2014 年游族成功上市、风光无限之际，朱伟松做出了一个出人意料的决定：离开自己一手缔造的游戏王国，转身投入玩具行业。

这一年，他创立了布鲁可的前身——葡萄科技。

起初，朱伟松左手托着游族，右手带领葡萄科技，在低龄积木玩具赛道上摸索。

朱伟松他的切入点，是当时十分小众的大颗粒积木。用差异化产品 “啃” 下低龄儿童市场，是他最初的计划。

然而，理想很丰满，现实很骨感。

传统积木玩具是一种益智类产品，玩家可以根据自己的想象力自由构建各种结构和模型，比如房子、塔、桥梁等。主要受众是学龄前儿童，因此市场有限，也很难形成持续的复购，朱伟松发现这里的生存空间并不大。

2016 年，朱伟松果断辞去游族网络的所有职务，全身心投入布鲁可，开始寻求转型。

几经摸索，朱伟松将目光投向了更广阔的拼搭类玩具市场。

相较于传统积木玩具，拼搭玩具有特定的构建规则，在益智属性之外，由于通常与各种 IP 组合，因此更强调娱乐性和收藏价值。受众也更加广泛，除了儿童之外，还有大量的青少年、成年人玩家。

游戏行业的多年历练，让朱伟松深谙 IP 的力量。

这一次，他押宝 “奥特曼”。

将光明与希望播撒人间的 “奥特曼”，在中国不只是 80、90 后的童年回忆，还俘获了大批 00、10 后的心，观众基础可见一斑。

这正是布鲁可想要的。

几经漫长的谈判，直到 2021 年，布鲁可终于拿到了 “奥特曼” 的 IP 授权，由此开启了公司的新篇章。

2022 年，布鲁可一口气推出了六个系列 “奥特曼” 系列拼塔产品，在市场上掀起了阵阵热潮。

数据显示，布鲁可首个 “奥特曼” 系列产品上市首季度的销量为 14 万件，到第十个系列时，这一数字已跃升至 422.7 万件，增长超过 29 倍。

“奥特曼” 撑起布鲁可玩具帝国

“奥特曼” 系列的推出，也为布鲁可点燃了业绩的火箭。

2023 年，布鲁可营收同比暴涨 169.3%，毛利率从 37.9% 升至 47.3%。2024 年一季度，公司更是实现了首次盈利，毛利率进一步升至 52%。

据布鲁可招股书披露，2023 年及 2024 年第一季度，基于奥特曼 IP 的产品占据了公司大部分收入。

不仅如此，奥特曼还是布鲁可的最大拼塔玩具家族。

截至 2024 年一季度，在布鲁可 255 款拼搭类玩具 SKU(最小存货单位) 中，奥特曼就占了 133 款，占比超过 52%。

吃了奥特曼的甜头之后，布鲁可又陆续抢到了 “变形金刚”“火影忍者”“漫威无限传奇”“小黄人”“宝可梦”“假面骑士”“名侦探柯南”“初音未来” 等热门 IP 授权，在市场上掀起一阵波澜。

基于这些广为人知的 IP，布鲁可打造了一个跨越低幼、学龄、成人的全年龄段产品矩阵，完成了从传统积木玩具公司向拼搭玩具公司的转型，重新定义了自己的玩具帝国。

招股书显示，2023 年，布鲁可来自拼搭角色类玩具的营收为 7.7 亿元，占总收入的 87.7%；2024 年一季度，这一比例提升至 97.4%。

而且，相较于一般的积木玩具，拼搭玩具的毛利率更高。

招股书显示，布鲁可 2023 年 “拼搭角色类玩具” 的毛利率为 48.4%，远高于 “积木玩具” 的 38.7%，并且还在加速增长，今年一季度达到 52.3%。

市场前景也是资本市场关注的重要一环。

招股书称，拼搭角色类玩具是全球玩具行业增速最快、极具发展前景的细分品类。

根据弗若斯特沙利文等机构数据， 2023 年至 2028 年，拼搭角色市场规模 GMV 年均复合增长率预计为 29%，市场规模在 2028 年将达到 996 亿元，在全球角色类玩具市场的渗透率为 18.4%。

多个授权 IP 即将到期，原创 IP 何时能挑大梁？

朱伟松的策略看似奏效，但对于外部 IP 的过度依赖，也可能成为布鲁可的 “阿喀琉斯之踵”。

招股书显示，布鲁可现有的 “奥特曼” IP 在中国的授权将于 2027 年到期，“火影忍者”“漫威无限传奇”“宝可梦” 等多款 IP 授权也即将在明年到期。

这意味着，在未来 2-3 年内，布鲁可将面临多个核心 IP 授权到期续约的压力。

一旦无法及时续约，或续约条件发生重大变化，都可能对布鲁可的业务连续性和盈利能力产生冲击。

布鲁可也在招股书中承认，授权 IP 协议通常为期 1-3 年，且一般不会自动重续。如果无法保证以类似条款维持或重续授权协议，公司的业务、经营业绩和财务状况都将遭受重大不利影响。

面对授权 IP 这颗 “定时炸弹”，布鲁可原创 IP 能担得起整个玩具帝国的未来吗？

布鲁克目前仅有 2 个原创 IP：儿童益智类的百变布鲁可和中国传统文化主题的英雄无限。

最近三年来， 布鲁可原创 IP 业务占总营收的比例从 2022 年的不到 2%，攀升至 2024 年的 15.8%。

尽管高速增长，原创 IP 与总体营收规模相比，仍存在巨大差距。

而且，与"奥特曼"等霸屏 IP 相比，布鲁可原创 IP 在知名度、影响力、变现能力等方面还存在不小差距。

当然，打造爆款原创 IP 绝非一蹴而就，它需要深厚的文化功底、敏锐的市场洞察、精湛的设计能力、高效的运营体系，以及一定的运气成分。

对于布鲁可而言，这既是一个长期的过程，也是一个不断试错、不断迭代的过程。

IPO 前夕，实控人递表前 “突击套现”，外界浮想联翩

就在布鲁可递表港交所的一个月前，朱伟松突然出让了大额股权。

今年 4 月，朱伟松通过全资持股公司转让了重组后的布鲁可超过 230 万股普通股，约占总股本的 1.1%，套现超过 7500 万元。

与此同时，外部股东高榕资本旗下 Gaorong BLK Holding Limited 向 Gaintex 转让了 89.53 万股优先股，套现近 2900 万元。

按 2024 年布鲁可的股份交易价格 32.27 元/股、总股本 2.23 亿计，布鲁可的最新估值达到 72 亿元。

股权转让后，朱伟松仍是布鲁可的最大股东。

招股书显示，目前朱伟松通过旗下 Wit Bright Limited 和 Playcreation Holding Limited 间接持有布鲁可 54.95% 的股权，是布鲁可的实际控制人。

君联资本、源码资本、云锋基金等也是布鲁可的股东，分别持股 7.03%，5.64% 和 3.15%。布鲁可的股份激励计划持股平台 First Prosperity 持股 9.81%。

值得注意的是，IPO 前，布鲁可获得云锋基金、君联资本、源码资本等知名资本入股，融资金额近 18 亿元。

按照规定，若在提交招股书后 12 个月内无法成功上市，回购权将恢复行使。

以布鲁可目前的现金流来看，大概率无力承担优先股赎回的高额代价。

布鲁可刚刚扭亏为盈，IPO 前夕套现，这一时点和定价逻辑的异常，难免让外界生出诸多联想。

这并非朱伟松第一次转让过布鲁可的股份套现。

2021 年，朱伟松通过两笔天使轮股权转让对价 1.2 亿。

对于这两笔交易，布鲁可表示，这是其境内联属公司经商业谈判，收购朱伟松出售的布鲁可科技股权，而非是为布鲁可科技增资。

以此计算，自 2021 年至今，朱伟松套现将近 2 亿元。

另外，与其他 IPO 企业对投资者持有的股票进行限售不同，布鲁可投资者持有的股票没有禁售限制。

也就是说，一旦布鲁可上市成功，这些投资方可以随时减持股票，套现离场。