<div id="readability-page-1">在茅台陷入跌价风波后，近日市场再传出关于消费的鬼故事。一是传关于中产消费的海南离岛免税销售额大跌，二是今年电商 618 数据冷清，甚至是受关注度最低的一届活动。一、股价跌了 80%，鬼故事接连不断昨日传出的鬼故事中提到三点：1）下半年进入离岛免税淡季，下调全年的海南免税销售预期到 300 亿元，同比 2023 年下降 3 成。2）雅诗兰黛集团市场投放的紧缩使得新品的表现并不理想。雅诗兰黛品牌的销售速度仍在放缓，海蓝之谜新品表现一般，免税资源过度倾斜到韩免，对海南免税的影响较大。3）预计下半年国际客运量恢复度进一步提升的空间有限，机场免税的恢复度低于预期，需要 2-3 年才能恢复到 2019 年水平。参照海关数据来看，与传闻差不多。根据海口海关统计，5 月份海南离岛免税购物人次为 41.88 万人次，同比下滑 16%。购物金额为 19.74 亿元，同比下滑 38.3%，人均金额为 4714 元/同比-26.5%。其中，5 月份香化销售额为 8.72 亿元，同比-38.3%，占比 44.2%；精品（服装装饰、箱包、鞋帽）销售额 3.49 亿元，同比-36.0%，占比 17.7%。受此消息影响，中国中免这两天再跌 6%，较去年 1 月跌去 70%，较历史高位跌超 80%。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/2c92ed196e834b86b34f7ff7abe9abec.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="387" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/2c92ed196e834b86b34f7ff7abe9abec.jpg"/>更恐怖的是，即使中免跌了那么多，基本面仍未见到拐点，投资人还要忍受常出的利空消息，下调市场预期打压股价。原本市场预期今年中免会有所恢复，但根据海关数据显示，今年一季度除了 2 月份，1 月和 3 月的销售额都同比下跌 30-40%。即使 2 月份销售额没下滑，但客单价还是下滑的，1 月客单价为 5831 元，同比下滑 28.5%，2 月客单价为 6650 元，同比下滑 10.6%。 回顾近 3 年多的下跌，与前日提到的逻辑类似，在中免跌 50% 的时候，市场根据原先的盈利预测去看市盈率已跌穿平均水平，当下看好像估值较为便宜，于是有资金开始抄底。但消费需求并不好预测，代入部分投资者的思维，可能想的是从护城河角度上看，中免是国内规模最大的线下免税平台，只要旅游消费恢复，肯定是受益最大的一家。不过，需求端的边际变化影响了这一逻辑。一是即使规模够大，但今年去海南旅游的旅客减少了，并且人均金额较去年继续下滑。旅客减少的原因有两点，根据管理层在交流会上表示，今年海南/三亚的雨季比以往要多，导致原本旅客就变少了。另一点，今年日元贬值速度加快，从消费者的出行性价比上看，出国去日本的消费基本较 5-6 年前的汇率打了 7 折，所以更多旅客愿意把出行需求放在日本或是韩国。人均金额的减少，根据 CPI 和社零数据就能得知，的确复苏速度不及预期。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/173df6c0c8114dbdab01c4e14da4fb0d.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="608" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/173df6c0c8114dbdab01c4e14da4fb0d.jpg"/>此前市场预期着放开后，旅客重回三亚/海南消费，而现实是放开后都把出行选择放到境外，或许是前几年出境不方便，导致部分消费者想出行，但国内选择不多，就选择海南或是其他城市。而现在免签国家增多，出行便利给到旅客更多选择，叠加上汇率端的优势，中免的竞争力多少受到影响。这点也比较明显，5 月份海南离岛免税购物人次是 41.88 万人次。而根据日本旅游局数据显示，5 月份中国访日的游客数为 54 万人次，恢复到 19 年同期的 72%。合计日本旅游局的数据，今年 1-5 月赴日旅游的人数大约有 358 万人次左右。基于上述的边际变化，现阶段的消费需求并不好预测，当中免业绩 miss 了，即出现估值越跌越贵的情况。跌到现在仍未见底，另一个原因是 20-21 年基金抱团行情，中免一度炒到 7000 亿市值，市盈率超过 80 倍维持了近一年时间，现在是在为之前过度透支估值的行为买单。 截止目前，H 股中免 PE 为 14.5 倍左右，股息率为 5%，而 A 股中免 PE 为 20 倍，股息率为 3.5%，账面有 360 亿出头，但没有回购计划。与茅台相比起，中免的情况会更差一些，虽然看似有 3.5-% 的股息率，但当营收预期下调，派息金额也会减少。例如今年 Wind 盈利中位数为 79 亿元，若市场传闻营收下调 30% 为真，那盈利数将下滑多少？所以说，现在股息率来看，这安全垫并不够厚。往往消费品在下行周期时更难找到安全边际，叠加上管理层也不回购，账面现金摆着不懂，任凭股价下跌，现在的估值可能还不是底。底部可能在哪呢？目前 H 股 14 倍 PE，最悲观的情况下，看到 10 倍 PE 为底，那也有不小的下行空间。23 财年公司派息率从 32.9% 提升至 50%，若公司能把利润的另外 50% 拿出来回购，那股价至少不会像现在跌出一副要退市的样子。更何况，公司没什么负债压力，手上还有 360 亿现金，只要管理层有意愿，执行压力并不大。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/b369a809be3a4978819b298128f01565.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="511" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/b369a809be3a4978819b298128f01565.jpg"/>倘若公司不回购，仅靠投资人博弈公司基本面的自身改善的拐点，那谁都预测不准底部在哪，若要抄底的话，等到公司业绩真的走出拐点了，确定性提升后再介入也不怕晚，毕竟公司的规模是最大的消费 beta 之一，在走出拐点再考虑入手也不怕晚。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/fc634e3aa5f84036b852175fffe6fb08.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="486" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/fc634e3aa5f84036b852175fffe6fb08.jpg"/>二、最冷清的一届 618？若说线下免税店可能受旅客出行选择的干扰，那再看到电商数据会更全面，今年的 618 也被称为关注度最低的一次。因为今年各大电商平台都取消了 “预售” 环节，往年在 618 开始前，消费者都会先参与预售，之后再凑单参与更多优惠活动，而今年取消了之后，对于消费者来说算是优惠来的更直接，没以前那么烧脑。不过，根据消费者的反馈来看，都认为今年力度也不如去年。根据星图数据统计，2024 年 618 期间（天猫 5 月 20 日 20: 00-6 月 18 日 23: 59；京东 5 月 31 日 20: 00-6 月 18 日 23: 59（其他平台以各平台公布 618 起始时间截至到 6 月 18 日 23: 59 ）），综合电商平台、直播平台累积销售额为 7428 亿元。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/fcf2d508532444d4a2da1c5af4082dca.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="566" height="445" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/fcf2d508532444d4a2da1c5af4082dca.jpg"/>根据星图数据统计，2023 年 618 销售额为 7987 亿元，意味着今年 618 整体销售额同比下滑 7%，减少了 559 亿元。其中，综合电商销售额占 5717 亿元，同比下滑 6.9%，直播销售额从 1844 亿元提升至 2068 亿元。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/4c127cedf78340aa90fc78080a7bd57c.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="608" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/4c127cedf78340aa90fc78080a7bd57c.jpg"/> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/9bbe4e5ee2524b03b861092da71a2564.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="608" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/9bbe4e5ee2524b03b861092da71a2564.jpg"/>热门销售品类中，粮油调味为 110 亿元，休闲零食 61 亿元，美容护肤 261 亿元，香水彩妆 91 亿元，洗护清洁 151 亿元，营养保健为 92 亿元，宠物食品 55 亿，家用电器为 756 亿元。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/e7cba43d345c4ed5b6945ab067be8928.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="608" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://cdn-img.capwhale.com/kmc/ueditor/20240620/e7cba43d345c4ed5b6945ab067be8928.jpg"/>由于星图统计数据是同比下跌，导致今日市场也有受到些影响。有的卖方认为，由于部分场景和场域没有计入在测算过程中，导致同比数据是下滑了。根据卖方调研各大平台得出的数据，与星图数据差距还是比较大的。（数据不一定准确）·淘天 6197 亿元，同比 +13.07%，占比 50%-60%，倒算全网体量 11800 亿元。·京东 2857.4 亿元，同比 +7.3%，占比 24%-26%。·拼多多同比 +27%，占比 15%-17%。三、结语 值得注意的是，无论各方的统计数据是否有修改，叠加上中免的情况来看，线上线下的消费降级趋势是明显的，即使电商快递数据单量增长 20%，但整体单价是下滑的，消费复苏的仍然疲软。​</div>

近日市场传出了关于消费的鬼故事，包括海南离岛免税销售额大跌和今年电商 618 数据冷清等。海南离岛免税购物人次和购物金额均同比下滑，中免股价也持续下跌。根据海关数据显示，今年一季度中免的销售额同比下跌 30-40%。总体来看，中免的基本面仍未见到拐点，投资人需关注市场预期和利空消息的影响。

中免的鬼故事，冷清的 618 数据