美股新股前瞻 | 星辉印刷：坏账准备暴增 4.6 倍拖累利润转亏 香港印刷商钱有多难赚？

继 2022 年 6 月 1 日向 SEC 秘密递表后，来自广东的深圳星辉云印科技有限公司的控股公司 Samfine Creation Holdings Group Limited(以下简称 “星辉印刷”) 于近期在 SEC 再度披露其公开的招股说明书。这说明星辉印刷的赴美上市征程再提速。

据招股书显示，星辉印刷申请以 “ SFHG” 为代码在纳斯达克上市，计划以 4 美元至 5 美元的价格发行 200 万股股票，筹资 900 万美元。该公司此前曾申请以同样价格发行 250 万股股票，按中间价计算，所募集资金将比此前预期少 20%。

从业绩来看，2022 年至 2023 年（以下简称：报告期内，）星辉印刷的收入分别为 1.29 亿元（单位：港元，下同）、1.17 元，同比下降 9.3%；同期的净利润分别为 365.2 万元，-338.7 万元，同比盈转亏。

收入持续走低的同时，盈利端始现亏损，星辉印刷赴美 IPO 之路能否顺利？公司基本面如何？是否具备成长性？翻阅招股书，我们试图寻找以上问题的答案。

坏账准备暴增拖累利润

招股书显示，星辉控股成立于 2022 年 1 月，是一家专为赴美上市需要在开曼群岛注册的控股公司，其旗下的主要业务实体就是位于深圳宝安的星辉印刷。

星辉印刷成立于 1993 年，迄今已有 31 年历史，是一家老牌港资企业。自成立至今，星辉印刷提供广泛的印刷产品，主要包括书籍印刷 (儿童图书、教育书籍、艺术书籍、笔记本、日记和期刊等)、新奇和包装产品 (手工产品、书籍套装、弹出式书籍、文具产品、带有组装部件的产品和其他特殊产品、购物袋和包装盒等)。星辉印刷的生产基地位于深圳，客户主要为位于香港、客户遍布世界各地的图书商。

分业务来看，公司可分为图书产品销售和创意及包装产品的销售，两者营收占比几乎为 1:1。报告期内，图书产品销售的营收分别为 5905.3 万元及 6362.4 万元，同比增长 7.7%，占总营收比例分别约为 45.8% 及 54.4%。同期创意及包装类产品的收入分别约为 7001.7 万元及 5364.2 万元，同比下滑 23.4%，占总营收比例约为 54.2% 及 45.6%。图书产品销售业务较为稳定，但创意及包装产品营收下滑幅度较大，销售额下降主要是由于创意产品的需求减少。

尽管营收有所下降，但公司毛利率稳中有进，由 2022 年的 21.5% 上升至 2023 年的 26.7%，同比增长 5.2 个百分点；毛利由 2022 年的 2772.0 万元增至 2023 年的 3136.0 万元，同比增长 13.1%。毛利和毛利率的上升主要是由于材料成本的下降。

毛利增长，但净利润同比转亏，与费用端的大幅增长不无关系。

报告期内，公司营销及销售费用分别为 950.7 万元、781.7 万元，同比下降 17.8%；一般和行政费用分别约为 1713.4 万元及 2549.1 万元，同比增长 48.8%。

具体来看，公司的一般和行政费用包括员工费用、租金及办公费用、坏账准备金/预期信贷损失、存货减值、折旧、法律及专业费用、研发费用及其他杂项开支。

其中研发费用及与应收账款核销相关的坏账准备增加，导致公司一般及行政费用激增。期内，研发费用分别约为 70.9 万元，599.6 万元，同比增长 745.2%；坏账准备金分别约为 87.9 万元及 491.8 万元，同比暴增 459.5%。

智通财经 APP 认为，星辉印刷应收账款坏账准备金激增，与其应收账款的增长相关。期内，公司应收账款分别约为 1962.6 万元及 3167.1 万元，同比增长 61.4%。

贸易应收款较高，对公司资金形成较大压力，再加上费用端的增长，对星辉印刷的经营现金流无疑是较大考验。报告期内，公司经营活动产生的现金流分别约为 2562.4 万元、-695.5 万元，呈现负值。

目前来看，星辉印刷对资金的需求非常迫切，截至 2023 年底，公司贸易应付账款和账单、其他应付款项加上银行及其他借款部分高达 6424.7 万元，占流动负债比例约为 91.3。然而，公司现金及现金等价物却呈现收缩状态，期内分别约为 2544.0 万元及 1734.9 万元，同比下滑 31.8%。这样的现金储备，让星辉印刷的抗风险能力非常脆弱。

三大客户收入占比近九成成长成色或不足

实际上，从上文的应收款激增、坏账准备高涨，可以看出星辉印刷的话语权并不强。与很多港资企业一样，星辉控股主要面向海外市场，其直接客户以位于香港的贸易商为主，终端客户则主要是来自美国和欧洲的出版商。

在招股说明书中，星辉控股没有披露主要客户的详细信息，但与很多印刷企业类似：少数大客户贡献了其大部分销售额。2022 年，前三大客户在其总营收中的占比分别为 27.2%、24.5% 和 22.7%，合计达到 74.4%；2023 年，前三大客户的占比更是达到 32.4%、29.1% 及 24.0%，合计达到 85.5%

三大客户收入占比近九成，一方面为公司贡献了稳定收益，但也对其财务指标产生不利影响。

除去依赖三大客户之外，星辉印刷的业务成长性似乎也并不乐观。

招股书显示，香港大多数印刷公司都是中小企业，承印的物品种类繁多，包括书籍、小型书册、传单、纸及纸板标签、宣传物品、商品目录、月历、明信片和贺卡等。大多数印刷服务提供商已将生产转移到中国大陆，并设有专门建造的工厂，以降低运营成本。这种发展改变了工作流程和物流，大大提高了效率和产出质量。不过，印刷商依然保留在香港的办事处，以承接海外订单。

根据香港政府统计处的资料，近几年，香港印刷行业表现并不算好。2019 年及 2020 年，由于全球经济低迷、香港社会动荡及 COVID-19 疫情的影响，出口额分别下降至约 91.68 亿港元及 79.87 亿港元。2021 年，在全球经济反弹和货流改善的带动下，出口货值大幅回升，出口额增至约 89.75 亿港元，较 2020 年上升 12.4%。然而，这种复苏是短暂的，因为出口额在 2022 年和 2023 年再次下降，分别下降至约 42.24 亿港元和 40.39 亿港元，显示该行业的出口环境持续充满挑战。

具体来看，香港印刷品出口总额大部分来自中国的转口，2020 年、2021 年及 2022 年 10 个月的香港印刷品出口总额分别约为 138.58 亿港元、157.69 亿港元及 85.79 亿港元。 其中 80.4%、81.6% 及 79% 为来自中国的转口产品。

根据中国国家统计局的数据，2016 年至 2022 年，中国印刷读物、小册子、传单和其他印刷材料以及儿童图画、绘画或图画书的出口总额总体呈上升趋势。2022 年，出口额保持强劲，略有下降至约 43.18 亿美元，但仍反映出对印刷材料的稳定需求。换句话而言，行业需求稳定，但增长天花板也是一定的。星辉印刷想要持续高增长，首先要在国内市场站稳脚跟，目前公司营收规模并不算高，且仍处于下滑态势。

关键的是，星辉印刷并没有宽裕的现金流扩扩张现有业务。不过，公司进一步发展的迫切，可从其募资用途看出。比如公司计划约 35% 用于加强其在香港的印刷业务，并扩大在其他国际市场（尤其是美国）的市场占有率；约 35% 用于购买机器，改进和升级运营子公司的生产设备，以提高自动化水平等，均为了扩充现有业务规模，保障其业绩增长。