“涨得太多、太快！” 瑞银下调特斯拉评级至卖出，理由是非汽车业务的估值太高了

特斯拉前脚被爆出 RoboTaxi 推迟两个月发布的消息，后脚就遭到了华尔街大行瑞银的拉踩。

7 月 12 日周五，瑞银分析师 Joseph Spak 等人发布报告，将特斯拉评级从 “中性” 下调至 “卖出”。

瑞银在报告中指出，特斯拉股价 “涨得太多、太快”，使其当前估值越来越难以证明合理。

该股票目前的交易价格是一年期远期收益的 86 倍，缺乏可见性，且存在延迟甚至根本完成不了增长目标的风险。

该机构认为，在人工智能热情的推动下，特斯拉非核心业务的高估值已经达到了一个可能引发担忧的水平。根据历史经验，当汽车业务占特斯拉股价比例下降至 30% 以下之后，其股价将进入下行通道。

瑞银还指出，特斯拉将原定的 RobotTaxi 推出的时间推迟，这暗示项目实施可能比预期的更具挑战性。悲观假设下，机器人出租车业务将不会给特斯拉带来任何增值。

警惕 AI 热情降温

作为标普 500 指数最贵的 10 只股票之一，特斯拉在周四暴跌 8.4% 之前，过去三个月已暴涨 46%，投资者押注马斯克可以将该公司打造成一个人工智能巨头。

然而，瑞银指出，投资者对特斯拉新业务、非核心业务和增长计划给予的溢价因人工智能热情而扩大，一旦这种热情减弱，可能会影响股票的估值。

按当前水平，我们仍认为（特斯拉市值）未来还有超过 5000 亿美元的增长空间。即使我们给它 5 年的时间实现该增长，也意味着 5 年后其市值仅为 1 万亿美元。

而这仅仅是为了证明当前水平的合理性；要证明买入评级的合理性，需要看到更大的机会。

虽然特斯拉在人工智能领域投资巨大，技术也在进步，但投资成本高昂，技术迭代速度可能放缓，回报期较长。如果市场对人工智能的热情减弱，可能会影响特斯拉的市盈率。

瑞银的估值归因分析显示，市场一直将特斯拉的核心汽车业务估值在每股 60-90 美元之间。而非汽车业务过去 2 年的平均值约为每股 140 美元，随着近期的上涨，现已接近每股 175 美元。

该机构认为，特斯拉非核心业务的高估值已经达到了一个可能引发担忧的水平。而根据历史经验，当汽车业务占特斯拉股价比例下降至 30% 以下之后，其股价将进入下行通道。

与此同时，瑞银将特斯拉目标价从 147 美元上调至 197 美元，较当前股价低 18%；同时将市盈率从 45 倍提高到 55 倍。

根据瑞银的估算，特斯拉的汽车业务价值约为每股 57 美元（约占目前目标价的 28.9%），近期增长强劲且利润率更高的能源业务价值约为每股 18 美元，全自动驾驶/机器人出租车业务可能价值约每股 18 美元。

然而，这些业务价值加起来也不过 93 美元，意味着当前股价中有约 61% 是溢价或投资者对其未来机会的估值。

汽车业务面临更激烈竞争，能源业务高速增长

展望未来五年，瑞银对特斯拉在 2030 年的汽车交付量持保守态度，预计交付量将达到约 390 万辆，这一数字较市场普遍预期低 19%。

该机构认为，特斯拉在美国市场的需求可能已经饱和，同时在欧洲和中国市场面临更激烈的竞争。因此，特斯拉需要推出新车型或更新现有车型以刺激需求，但即便如此，达到市场预期的 500 万辆以上的交付量目标仍将是一个挑战。

对于特斯拉的能源业务，瑞银认为其近期增长显著，且该业务目前为公司带来较高的利润率。

尽管存在能源存储部署不稳定的可能性，但考虑到固定式存储市场的广阔机会，特斯拉能源业务在 2030 年之前实现约 30% 的复合年增长率是有可能的。

然而，这需要更多的产能投资，且随着业务规模的扩大，增长速度可能会受到大数定律的影响。

RoboTaxi 跳票意味着什么？

至于机器人出租车业务，瑞银指出，特斯拉将原定的 RobotTaxi 推出的时间推迟，这暗示项目实施可能比预期的更具挑战性。

瑞银认为，在美国实现具有实际意义的机器人出租车运营还为时尚早，可能不会在本十年内实现。

虽然特斯拉采用的端到端（Gen 人工智能）方法已经带来了 FSD 产品的显著改进，但要达到机器人出租车的解决方案，需要持续的技术进步和大量的数据收集。瑞银认为，随着技术改进的深入，改进的速度可能会放缓，而成本可能会增加。

他们对机器人出租车业务的估值进行了调整：

该业务在基本假设下估值约 300 亿美元（每股 9 美元），乐观假设下大约 1000 亿美元。然而，在悲观假设下，机器人出租车业务将不会给特斯拉带来任何增值。