高盛审视 AI 交易：投资者愈发担心 “过度投资”，二季报收入下调将重创估值

本文作者：赵颖

本文来源：硬 AI

过去一年多中，AI 成为市场最热门的主题之一，然而如今这波热潮正经受更多的审视，尽管 AI 基础设施相关股票表现强劲，但投资者对 AI 投资回报的担忧依然存在。

高盛在最新的报告中指出，从 AI 交易四个阶段框架来看，英伟达是明显受益者，第 2 阶段的基础设施股表现优异，第 3 阶段的软件和 IT 服务公司股价呈波动性，对第 4 阶段的 AI 应用股表示怀疑。

高盛在报告中提到：

在过去四个季度，超大规模云计算服务商（如亚马逊、Meta、微软、谷歌）的 AI 相关资本支出达到了 3570 亿美元，占标普 500 总支出的 23%。

TMT 行业的资本支出和研发投入相对于现金流仍低于科技泡沫时期，但分析师对这些超大规模企业的营收预期并未随着投资支出的增加而相应提高。

高盛认为，第二季度财报季将是重要考验，投资者应关注营收预测的修正，这将是评估 AI 投资趋势持续性的关键。高盛预计实现与近期历史相似的投资回报率，超大规模企业需要在 2025 年产生约 3350 亿美元的收入，否则可能会面临估值下调的风险。

第 2 阶段表现优异，第 3 阶段呈现波动，对第 4 阶段表示怀疑

高盛此前提出 AI 交易的四阶段框架：

第 1 阶段：英伟达是最明显的受益者；

第 2 阶段：集中在 AI 基础设施，包括英伟达之外的半导体公司、云服务提供商、数据中心 REIT（房地产投资信托）、硬件和设备公司、安全软件股票以及公用事业公司；

第 3 阶段：有望通过 AI 产生增量收入的公司，主要是软件和 IT 服务公司；

第 4 阶段：因广泛采用 AI 提高生产率，具有较大盈利增长潜力的公司；

具体来看，高盛表示：

在英伟达的带动下，第 2 阶段迎来了一轮上涨，今年迄今大涨 26%；而随着投资者对 AI 货币化的怀疑，第 3 阶段的股票最近出现了下跌，在 2 月至 5 月间下跌了 19%；第 4 阶段在收益、估值和业绩方面几乎没有变化。

第二季度财报季将是重要考验

高盛表示，第二季度财报季将是检验投资者预期乐观程度的重要考验：

尽管分析师预计，英伟达的收入增长将从 2023 年第四季度的 265%，放缓至 2025 年的 25%，但该股估值仍高于其 10 年平均水平，而这一趋势在大型科技股中很普遍。

我们的销售预期高于普遍预期，大多数与 AI 相关的公司将在 7 月底发布财报，英伟达预计将在 8 月底发布报告，而许多处于第 3 阶段的软件公司将在 8 月底前发布财报。

目前投资者越来越担心 AI 领域存在 “过度投资” 的问题，尤其是超大规模企业。高盛指出，与科技泡沫相比，AI 资本支出仍相形见绌。

与科技泡沫时期相比，当前的资本支出和研发投入相对于公司的现金流仍然较低，且当前的 TMT 股票盈利能力更强。

在过去四个季度里，四大超大规模公司 (亚马逊、META、微软和谷歌) 在资本支出和研发上花费了 3570 亿美元，占标普 500 总支出的 23%，增量投资的很大一部分是由于 AI。

而在科技泡沫最严重的时候，由于许多电信股 “过度投资”，TMT 股票将运营现金流 (CFO) 的 100% 以上用于资本支出和研发。

相比之下，今天领先的 TMT 股票非常有利可图。虽然资本支出和研发占销售额的比例有所增加，但占现金流的比例较低为 72%，而且随着盈利的复苏，这一比例持续小幅下降，相比之下 40 年的中位数为 67%。

另一方面，投资者还对 AI 公司 “投资回报” 潜力持怀疑态度，质疑巨额投资是否能带来足够的销售增量和收益。高盛表示：

对超大规模企业的资本支出和研发的共识预测在 2024 年增长了 7%，在 2025 年至今增长了 9%。用美元计算，分析师预计这些超大规模企业将在 2024 年和 2025 年分别比年初预期多支出 270 亿美元和 380 亿美元用于资本支出和研发。然而，分析师仅将 2025 年和 2026 年的销售额预测分别上调了 170 亿美元和 190 亿美元。

在过去 5 年里，超大规模企业平均将过去 3 年资本支出和研发支出的 31% 转化为收益。这一总和意味着，这些公司需要在 2025 年产生 3350 亿美元的收益，才能实现与近期历史相似的投资回报率，收益水平需要较 2024 年增长 16%。

大规模企业最终将被要求证明他们的投资将产生收入和利润，未能达到这预期导致估值和股价大幅下跌，