<div id="readability-page-1">台积电今天下午举办业绩说明会，公告了公司 24Q2 的业绩，并对 Q3 做出了指引。业绩是一方面，这是用来验证逻辑的手段。更重要的是，我们需要透过现象看本质，透过端倪看趋势。投资需要真正看对产业趋势，理解产业趋势。这种看对必须要有前瞻性，否则怎么可能超越市场？这种理解必须要能落实到第一性原理的知其然并知其所以然，否则面对不同声音时如何坚守信念拿住不慌？ 对于业绩说明会纪要，我看到好几家券商电子分析师们在下午就已经发出来了，很及时很优秀，为他们的勤奋与快速响应点赞。 有关业绩与业务拆分这块，五张 ppt 展示如下： <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/1d8beea4-f972-47cb-9098-ec353accc9df.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" height="359" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/1d8beea4-f972-47cb-9098-ec353accc9df.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw"/> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/49cfd34f-628f-4ab9-a4d3-02b74ecceb0a.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" height="366" 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src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/d27048c2-cf55-44fb-a116-9247d5a3a8bc.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" height="361" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/d27048c2-cf55-44fb-a116-9247d5a3a8bc.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw"/> 对于未来业绩指引，这张相对还更重要些，如下： <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/10b96a1c-917e-4a7a-b4ee-d003659018e5.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" height="295" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/10b96a1c-917e-4a7a-b4ee-d003659018e5.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw"/> 按照指引中值来看，24Q3 营收继续保持环比 10% 的增长（同比增长 33%），并且毛利率继续环比提升。季度环比连续 10% 的增长其实是很强的，再叠加毛利率继续稳步提升，这个指引对于投资者来说应该是满意的。 但是，但是，我想说的是我们不能只简单的看财务数据，这些都是结果。我们应该看到一些端倪，有些端倪意味着产业趋势。这些产业趋势不仅仅有利于你对台积电的未来判断，更有利于对全球科技产业的认知。 <ul> <ul> <li> 台积电开始提晶圆代工 2.0 <ul> <li> 代工 2.0 比 1.0 升级的地方在哪里？把封装、测试、掩膜，甚至存储器制造也纳入未来版图。对台积电意味着什么？意味着市场空间从原来的 1150 亿美元扩大到 2500 亿美元，市场空间扩大了一倍。 </li> <li> 台积电提这个的目的，潜台词就是会在封装领域猛下注。对于产业链公司来说，尤其是原来做封测的企业，巨头携技术优势、资金优势降维参与竞争。 </li> <li> 为什么还提存储器制造？台积电的野心是未来不单要做逻辑芯片，还要做存储芯片，再把逻辑、存储一体化封装起来，完全一站式完成。 </li> <li> 为什么以前不提现在提？以前不提是因为客户不需要，现在提是因应客户需求。那就是说未来，整合度会越来越高，不单要把不同类型的芯片整合到一起，甚至要把芯片之外的元器件整合到一起。这种整合是为了更好的满足性能，并不是单纯的降成本。 </li> <li> 这不是台积电一厢情愿，而是客户的需求，对更优性能的需要。我想这也是中国大陆先进晶圆厂的未来。也许未来很多电子元器件企业的直接客户不再是模组厂，而是先进工艺晶圆厂。 </li> </ul> </li> <li> cowos 供不应求，未来两年每年翻番增长，更长时间复合增速超 60%。 <ul> <li> cowos 是啥？Chip-On-Wafer-On-Substrate。以前，Substrate 俗称 IC 载板，是供应商把其交给半导体封装厂商来组装成一个芯片成品的。现在整合组装这活，台积电给干了，而且有且仅有台积电能干。 </li> <li> 客户对 cowos 需求很大，大到 2023 年供不应求，2024 年也供不应求，2025 年还会供不应求，也许 2026 年能缓解。这个缓解的前提是台积电2024 年产能翻一倍，2025 年产能在 2024 年的基础上再翻一倍。2026 年之后，每年还以 60% 的复合增速扩产。 </li> <li> 这些需求来自于哪里？2024 年，也就是当前，客户已经下订单已经锁死产能了，所以是明确的，是英伟达、AMD 和博通，是高性能计算（HPC），或者叫 AI 高算力相关的需求。但未来，不仅仅是 HPC 的客户有需求，是包括智能手机在内的边缘智能芯片客户都有需求。 </li> <li> HPC 和智能手机对先进封装要求有啥差别？HPC 讲究的是数据率性能，所以对延迟特别看重，要想延迟小，芯片内部走线就不能兜兜绕绕太多，所以 die 面积优化空间就小，对封装也是尽量减少重布线（RDL）。智能手机讲究封装后的厚度薄、面积小（管脚密度高），所以采用 POP（package on package ）+ InFo（Integrated-FanOut）的 InFO-PoP 先进封装。 </li> </ul> </li> <li> A16 工艺是业界第一个兼顾门密度和灵活性的背面接触导电工艺，最适合延迟和功耗要求双高的 HPC。 <ul> <li> 台积电的工艺阶段有 N28、N16、N14、N12、N10、N7、N5、N3、N2 和 A16。这里的 N 就是 nano（纳米，10 的-9 次方米）的意思，A 就是 Angstrom（埃，10 的-10 次方米），1N=10A。虽然有这么多节点，其实可以分几个大类，比如 16-12 是一个大类、10-7 是一个大类（可见上面 ppt 的按工艺节点拆分的饼图），N5 和 N3 不算一个大类但工具通用性很高，超过了 90%。 </li> <li> 为什么要强调 N5 和 N3 的通用性？因为3nm 是台积电当前量产的最先进工艺，5nm 是台积电收入占比最大（35%）的工艺。客户往先进工艺节点迁移，就是从 5nm 平台往 3nm 平台迁移。强调其通用性，就是强调迁移过程中的毛利率的平稳性。 </li> <li> 过去摩尔定律驱使下的工艺升级是追求成本降低，现在工艺升级是追求啥？摩尔定律是每 18 个月晶体管密度增加一倍，也就是面积缩小一半。面积缩小一半意味着材料用量少了一半，所以成本是下降的。根号 0.5 约等于 0.7，所以以前的工艺节点 130nm、90nm、65nm、45nm 之间都是公比为 0.7 的等比数列。但是到了 28nm 的时候，这个成本下降就失效了，主要是因为制造费用超过材料费用占据了成本大头，所以28nm 是一个分水岭也是一个最有性价比的节点。但先进工艺之下，N7 到 N5 到 N3 和 N2 到 A16，芯片密度肯定是增加的，成本不是下降而是提高的，但功耗却是降低的。乃至到 A16，台积电要重点发展背面供电工艺，目的就是降低功耗。可见功耗是未来产品竞争力最重要的指标，重要性甚至超过了性能和成本。所以未来能在功耗上面，或者说散热上面提供价值的公司，都是很有价值的投资对象。 </li> <li> 为什么这几年台积电明显甩开了三星和英特尔？之前苹果还在三星代工，高通甚至主力放在三星，包括英伟达，但是这些年不断抛弃三星，选择台积电代工。说到底还是客户的需求，三星满足不了，而台积电满足了。是啥需求满足不了？功耗！为啥这两年差距拉大了呢？因为这两年对半导体需求尤其是功耗需求是加速的提升，而不是线性的提升。 </li> <li> 预计2nm 在 2025 年实现量产，并且预计 2 纳米在推出后的头两年内的新流片（New Tape out，NTO）数量超过 3nm 和 5nm 头两年的新流片数量。可见全球对最高端、最先进芯片的需求是加速的。 </li> </ul> </li> <li> 台积电对长期毛利率指引是 53% 及以上，尤其强调及以上 <ul> <li> 在2021 年，毛利率及长期毛利率目标约为 50%，这几年毛利率逐步提升至 53%，未来是及以上。 </li> <li> 为什么强调及以上？以前先进封装的毛利率是远低于公司整体毛利率的，现在已经开始接近公司整体毛利率。一个原因是规模效应开始起来，另一个原因是供不应求且具备全球稀缺性。 </li> <li> 台积电对客户定价采取的是战略性定价，而非市场化定价。也就是说，台积电原本可以更高价的，但是为了压制竞争对手，价格上涨还是比较克制的。这一点和英伟达完全不同，英伟达的定价让客户们其实很不爽。从这个角度看，台积电的毛利率提升空间还蛮大的。 </li> <li> 台积电不仅仅是对下游有议价权，对上游议价权也在增强。这个季度报表显示应收账款周转天数减少了 3 天至 28 天，周转天数减少的很明显，这表明对下游客户的议价权在增强。对下游客户议价权增强的同时，对上游的议价权也在增强。24Q2 流动负债增加了 230 亿新台币，其中 160 亿新台币（占比 70%）为应付账款。 </li> </ul> </li> <li> 2024 年资本开支预算范围缩小至上部 <ul> <li> 24Q1 季报说明会的时候给的 2024 年资本开支预算区间在 280-320 亿美元，这次明确为 300-320 亿美元之间，即区间上部。 </li> <li> 70% 至 80% 的资本预算将用于先进的工艺技术。大约 10% 到 20% 将用于特色工艺，大约10% 将用于先进封装、测试、光罩制造和其他方面。 </li> <li> 公司承认 2021 年、2022 年在产能扩张上犯了扩太多的错误，但对 2024 年及未来的产能扩张表示是有纪律的，审慎的。因为这一次的需求不单是大，而且实。比如当前全球风靡的 AI，台积电也需要排队购买英伟达的 AI 芯片，而且使用 AI 确实大幅提升了生产效率。不仅仅是晶圆代工行业，包括医疗行业、生产制造、自动驾驶，AI 都是大幅提升效率的。从这个角度看，AI 的需求是刚需，比之前的 AR/VR 来的更实。由此 AI相关产业链的投资机会也是有持续性的。 </li> </ul> </li> </ul> </ul> 其实还不仅仅是这四个端倪，还有很多小的细节可以见微知著。比如对于 EDA 工具，对于 High NA 的光刻机，对于先进封装的增量工艺、增量设备、增量材料，在此没法一一全面表述。但这些又都是未来 3-5 年最好的投资领域。 研究台积电，不仅仅是为了投资台积电，可能更好的投资机会是在其相关的产业链。同时也保证在一些大的方向上，不但不能走错，而且还能看对守住。 本文作者：刘翔，来源：刘翔科技研究，本文略有删减 </div>

台积电

台积电财报显示市场空间扩大一倍，预计未来两年每年翻番增长。长期毛利率指引为 53% 及以上。台积电开始提晶圆代工 2.0，意味着市场空间从 1150 亿美元扩大到 2500 亿美元。产业趋势表明，台积电将在封装领域大举下注。

- 台积电公布 24Q2 业绩及 Q3 指引，环比营收增长 10%，同比增长 33%，毛利率持续提升，投资者满意。
- 台积电提出晶圆代工 2.0，市场空间扩大一倍至 2500 亿美元，将在封装领域加大投入。
- cowos 供不应求，预计未来两年每年翻番增长，客户需求主要来自 HPC 和智能手机领域。

台积电财报预示的产业趋势