美联储降息，万亿美元回流，人民币将大涨 10%？

“美元微笑理论” 提出者预测，美国降息或引发 1 万亿美元中国资金回流，推动人民币升值 10%。年末企业结汇高峰将至，中信建投预计 100 亿美元的结汇将支撑人民币升值约 10%。7 月下旬来，许多出口商选择 “收款后即刻结汇”。

7 月中旬以来，人民币一路走升，一度逼近 7.1 关口。随着美联储降息临近和企业结汇需求的释放，人民币升值周期是否已经开启？

知名 “美元微笑理论” 提出者 Stephen Jen 大胆预测，美国降息或引发 1 万亿美元中国资金回流，促使人民币升值 10%。

Jen 表示，自新冠疫情以来，出于对高利率资产的追逐，中国企业或已累计向海外投资超 2 万亿美元，但一旦美联储降息，中美利差缩窄，美元资产 “魅力不再”，“保守估计” 将有 1 万亿美元的资金回流中国。

据媒体报道，有多名出口企业负责人表示，自 7 月下旬来，只要美元一到账，公司立马兑换成人民币。

除 “降息交易”、日元套息交易逆转带来的情绪催化外，企业年末结汇高峰也有望反过来推升人民币汇率。中信建投预计，100 亿美元左右的结汇在理论上可以支撑人民币兑美元汇率 1000 点（0.1）左右。

不过，数据显示出口商仍对结汇仍持谨慎态度。摩根士丹利的报告显示，2024 年 7 月，中国出口商的结汇比例处于历史低点，仅为 13.5%——这意味着每收到 100 美元的出口收入，中国企业仅将 13.5 美元兑换为人民币。

今日，离岸人民币对美元汇率午后震荡走低，现报 7.1305，日内跌 0.1%。

万亿美元回流，“美元微笑理论” 提出者：人民币或大涨 10%？

近日，英国对冲基金 Eurizon SLJ Capital 的首席执行官、知名 “美元微笑理论” 提出者 Stephen Jen 表示，随着美国降息，中国企业可能会出售 1 万亿美元的美元计价资产，此举可能会使人民币升值多达 10%。

Jen 说，人民币 “将会升值，并且很可能被允许升值——对于中国来说，升值 5% 到 10% 是适度且可以接受的。” 他预计，自（2020 年）疫情以来，中国企业在海外投资中可能已经积累了超过 2 万亿美元的资金，这些资金大多投向了利率较高的美元资产。

Jen 认为，美元资产的吸引力将逐步减弱，这将推动部分中国企业将这些美元资产兑换成人民币。尤其是在中美利差缩小的背景下，可能有 1 万亿美元的资金回流中国，进而推动人民币大幅升值。

当前，美联储降息已 “板上钉钉”。美联储主席鲍威尔在近期的杰克逊霍尔央行年会上明确表示，美国降息的时机已经到来，这几乎确定了 9 月的降息计划。在 Jen 看来，这将为人民币的升值提供绝佳机会。

Jen 的观点与中银证券全球首席经济学家管涛不谋而合。上周，管涛在采访中提到，国际市场波动可能导致人民币因出口商结汇和套息交易平仓而快速升值。他表示，美联储的预防性降息将有助于人民币汇率的稳定，而人民币一旦升值 3% 至 4%，市场对美元的利差套利兴趣将会大减。

中信建投在研报中分析称，近期人民币强势升值背后，除了日元走高、套息交易逆转带来的情绪催化外，另一个被广泛猜测的因素是企业结汇增加。

报告指出，年末，企业将迎来结汇高峰，若积压的结汇需求集中释放，人民币升值将得到支撑。100 亿美元左右的结汇将支撑人民币汇率 1000 点（0.1）。

中信建投称，今年上半年美元较为强势，中国企业结汇意愿偏低；但下半年以来人民币一路飙涨，一旦后续预期趋稳，此前挤压的美元外汇就可能再度结汇。

数据显示，近一年出口结汇比例趋势下行，从阶段高点 54% 降至最新 44% 为近年来的新低。

但需要注意的是，企业结汇意愿与汇率有较强的相关性，因此周期波动较大，一旦人民币汇率预期趋稳，此前积压的美元外汇有再度结汇的可能。

据中信建投测算，由于此前人民币汇率贬值，企业手中每个月潜在的可能结汇的美元资金或在 80-140 亿美元：

第一，假设今年结汇意愿下降仅是短暂扰动，后续会回归此前中枢，因汇率贬值而暂时观望的资金规模月均在 140 亿美元左右。

第二，假设今年的结汇比例变化是趋势性的，但存在超调情况，这部分月均资金规模在 80 亿美元附近。

中信建投表示，根据线性估算，上述资金若选择结汇，短期对人民币汇率的支撑幅度或在 1000 个点左右（0.1）。

人民币汇率在年末年初往往较强，年中偏弱，这一季节性走势背后，可能与企业年末结汇高峰有关。因此，短期的结汇增加，是可以对汇率起到一定支撑的。

将人民币汇率与出口结售汇差额回归，二者呈现一定负相关关系。模型结果显示，100 亿美元左右结汇需求，理论上可以支撑人民币兑美元汇率在 1000 个点左右。

摩根士丹利则认为人民币汇率尚未升至推动企业大规模结汇的水平。

该行报告数据显示，中国出口商在结汇时态度较为谨慎。2024 年 7 月，中国出口商的结汇比例处于历史低点，仅为 13.5%。这意味着每收到 100 美元的出口收入，中国企业仅将 13.5 美元兑换为人民币。

大摩表示，大多数人持观望态度是在等待即将到来的美国大选结果。要提高结汇比例，美元兑人民币汇率可能需要降至 6.9 或 6.8 的水平，这也取决于美联储的进一步降息行动。

但报告同时指出，考虑到年末的结汇高峰即将到来，人民币可能存在跑赢大盘的窗口。2024 年前 7 个月的贸易平衡中结汇仅为 840 亿美元，而过去六年的结汇规模通常在 950 亿至 1800 亿美元之间。由于出口商支付奖金或资本支出，12 月和 1 月的外汇兑换率通常会上升。

摩根士丹利认为，如果在美国大选后关税风险降低，在利好的季节性因素推动下，人民币汇率有望涨近 7 的关口，但考虑到国际收支中的结构性挑战，人民币不太可能持续升值。