英伟达 Q2 季度财报即将揭晓。这家芯片巨头的财务表现，不仅会直接影响科技行业的表现，更可能牵动整个金融市场的脉搏。摩根士丹利在 25 日的研报中，对英伟达的业绩表示乐观，“我们预计这将是一个强劲的季度，很可能超过较高预期。” 市场的普遍预期是，英伟达二季度营收将达到 286.8 亿美元。大摩指出，如果英伟达的收入超出预期，AI 相关股票的价格可能会有 3-15% 的上涨空间。相反，若不及预期，整个 AI 股票组可能会有 5-10% 的下跌空间，并且股票选择的优先级可能会逆转。大摩表示，市场对于本季英伟达营收指引的预期再度提高。但更关键的是，公司需要平息投资者对 Blackwell 延迟的担忧。<h2>真正该关注的，是 Blackwell 是否会延期</h2>目前，市场普遍预期，英伟达二季度营收将同比翻倍，达到 286.8 亿美元。大摩认为，无论第三季度的收入指引是否达到市场预期的 315 亿美元，或是部分买方分析师期望的 330 亿美元以上，都可能对股票的影响不大。而真正影响股票的，是公司能否缓解投资者对可能因芯片设计重新调整而导致的 Blackwell 延迟的担忧。针对延迟的质疑，大摩表示，不能排除这种延迟的可能性，但通过对供应链的调查，以及观察到强劲的采购需求和云计算厂商增加资本支出等现象，大摩得出结论：人工智能芯片市场目前的状况非常好。大摩预计，延迟对上游公司（如代工厂、CoWoS 和 HBM）的全年前景不会产生影响。<blockquote>英伟达仍然是市场上最受追捧的硅芯片供应商，主要的大型数据中心公司已经增加了资本支出，以应对价格上涨。英伟达赚的钱就是超大规模企业花的钱，所有这些资本支出都直接流向英伟达的供应链，而供应链也是收益集中的地方。</blockquote>大摩指出，尽管英伟达的收入快速增长，但投资者仍然担心这种增长的可持续性和投资回报率（ROI）。然而，得益于美国大型数据中心公司持续的高资本支出，英伟达的供应链收益仍然集中。<h2>大摩：英伟达将超预期增长 98%，不建议放弃 AI 相关股票</h2>大摩警告，市场对于 AI 股票的耐心正在逐渐减小。一方面，AI 有着真实且多年的强劲长期增长，另一方面，人们对 AI 能做什么的期望在过去两年中已经提高。因此，现在市场正试图弄清楚超大规模企业的支出水平的持续性。市场可能从这里开始变得非常敏感并缺乏耐心。大摩建议，即使第三季度财报令人失望，也 “不要放弃 AI 相关股票”。市场普遍预期英伟达今年收入将增长 98%，而大摩认为本季度可能会再次超预期并提高指引。<blockquote>目前，投资者为英伟达支付的 12 个月前瞻市盈率为 38 倍，这略高于或符合市场对其长期 10 年平均值的预期。而对于其他 AI 相关公司来说，其平均 12 个月前瞻市盈率为 30 倍。因此，很难说这些 AI 股票已经进入了高估值的领域。</blockquote>也就是说，尽管英伟达的高估值和收益预期令人关注，但目前还没有明确的迹象表明 AI 相关股票被高估。关键在于将盈利与估值结合起来，对于大多数 AI 供应链中的公司来说，目前的盈利仍然能够支撑这些估值倍数。大摩认为，尽管 AI 股票的估值已经重新调整，目前还远未达到泡沫水平，股价在价格发现阶段出现一些回调是正常的。AI 股票的市场一致预期收益仍在上升，显示出美国经济更强的韧性。即使出现经济放缓，企业仍然需要投资 AI 技术，否则会担心被落在后面，甚至被淘汰。供应链的数据支持了他们的观点，即强劲的需求将持续到明年。具体而言：<blockquote>GB200 机架系统的预测保持不变，但大规模生产可能会在 2025 年后期开始。台积电没有产量问题，预计第三季度收入指引为 224-232 亿美元（环比增长 9.5%），全年增长指引为同比增长略高于 20% 的水平。超大规模数据中心运营商在 AI 服务器采购方面更加积极，但微软则减少了其资本支出中的 AI 分配。这与 Aspeed 的观察一致，Aspeed 注意到一些美国云服务提供商在 2024 年上半年购买了更多用于传统服务器的基板管理控制器。</blockquote>同时，中国的云服务提供商在资本支出方面呈现出积极的增长。<blockquote>腾讯在 2024 年第二季度的运营资本支出为 72 亿元人民币，环比增长 9%，同比增长 140%，主要由对 GPU 和 CPU 服务器的投资驱动。阿里巴巴也在 2024 年第二季度的资本支出达到了 120 亿元人民币，同比增长 99%，环比增长 9%，这主要是由于非常强劲的需求和积压订单。</blockquote>

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英伟达

大摩认为，真正影响英伟达股价的并不是本周的财报，而是 Blackwell 是否会延期。通过对芯片产业链的调查与研究后，大摩乐观地表示，人工智能芯片市场目前的状况非常好。

- 英伟达二季度财报即将揭晓，市场预期营收将达 286.8 亿美元，大摩乐观预计可能超出预期。
- 大摩指出，AI 相关股票有望上涨 3-15%，但若英伟达业绩不及预期，AI 股票组可能下跌 5-10%。
- 投资者关注 Blackwell 是否延期，英伟达供应链受益于大型数据中心公司的资本支出，支撑着收益集中。

英伟达财报不重要？大摩：真正该关注的，是 Blackwell 是否会延期