英伟达开始 “祛魅”

作者 | 柴旭晨

编辑 | 周智宇、黄昱

英伟达似乎很难再创造奇迹了，跟着 “老黄” 过惯高增长日子的投资者嗅到丝丝危险信号，这次他们不再买账了。

美东时间 8 月 28 日，英伟达发布 2025 财年二季财报后，其股价短暂上扬 2.2% 便转头大跳水，一度大跌 8%。市场焦虑被放大，投资者开始抛售科技股、芯片股和 AI 概念股，导致美股全线下挫。8 月 29 日盘前，英伟达股价仍跌超 3.6%。

从财报来看，英伟达业绩数据并不差，300 亿美元的营收，同比增长 122%；净利润增长 168% 至 166 亿美元，均符合市场预期，但惊喜已经不再。

这家万亿巨头曾经 “大跃进” 式的涨势，渐渐有些偃旗息鼓。

过去一年，随着数据中心业务的暴增，英伟达的营收跟着翻了数倍。然而，该主力板块收入的同比增幅，已经从前两财季的逾 400%，降至本季的 154%，环比增速亦连续四个季度放缓；英伟达的总营收涨势也跟着同频共振，在本财季结束了 200% 的增长。

趋缓的势头仍可能持续。对于第三财季，英伟达给出 325 亿美元的营收指引，同比增幅降至约为八成。这也意味着其连续六个季度 “三位数” 增长的态势，宣告结束。

此前在分析师持续看涨的高预期下，“黄教主” 每次都能带来更大的惊喜。

WestPark Capital 分析师 Kevin Garrigan 评价称，“对于抱有高期望的投资者来说，英伟达 Q3 营收展望仅仅高于市场平均 20 亿美元是不够的”。

市场开始对英伟达 “祛魅” ，重仓之下投资者情绪飞速分化，AI 泡沫论调又甚嚣尘上。

作为 AI 行业的领头羊，英伟达的业绩表现可以说是整个 AI 行业的晴雨表。若其 AI 芯片需求强劲，AI 的 “造富狂欢” 则将继续。

原本大家仍期待它能大超预期，带领市场走出震荡。在 Q2 财报公布前几周，高盛、摩根士丹利等多家机构一致对英伟达表示看好的机构争相买入，全球十大对冲基金约半数也都重仓了英伟达。

SEC 最新披露的 13F 文件显示，截至今年二季度末，摩根大通、贝莱德、先锋领航等全球资管巨头都在大手笔增持。

巨量资金涌入，市场的情绪也被紧绷至极点。据美股大数据网 StockWe 统计，财报前，英伟达的隐含波动率在 10%，这意味着上下三千余亿美元的大波动。

但眼下盖牌被翻开后，英伟达董事会为安抚股东情绪，批准追加 500 亿美元回购股票。

可这仍不能让投资者真正安心，因为在业绩会上，“黄教主” 没能回答出市场最关注的问题：英伟达能否维持超强的技术竞争力，高筑 “护城河”；科技大厂又能否从真正从 AI 赚到钱，延续这场盛宴。

业绩会前，业内已经知晓 “老黄” 寄予厚望的王炸 Blackwell 芯片出现 “难产”。这可能对包括 Meta、谷歌和微软在内的大客户造成影响，因为黄仁勋曾在 Q1 财报会上豪言，Blackwell 今年将为公司贡献大量收入。

当晚，CFO 科莱特·克雷斯承认 Blackwell 生产存在问题，并表示公司正在改良设计以提高产量，出货时间被推迟至第四财季。

黄仁勋透露，外界对 Blackwell 的需求极为旺盛，Q4 将贡献 “数十亿美元” 营收。至于这数十亿是否为增量，“黄教主” 没有正面回答，这也造成其股价在电话会期间下跌。

不过，英伟达还是得到高盛、摩根士丹利、美银、德银等多家机构力挺，他们认为即使 Blackwell 的延迟会引发短期波动，但英伟达坚实的基本面充当着其稳居上行渠道的压舱石，总需求趋势不会被过度影响。

富国银行则预测，英伟达数据中心的收入，可以在更长时间内依赖 Hopper 芯片（H100、H200）：当下 H100 的强劲需求、H200 芯片也开始出货，且其可以推出简化的 Blackwell 版本作为权宜之计。

但是，随着 Hopper 积压订单在年底清理完毕，Blackwell 倘若不能接棒贡献更多增量，英伟达将面临老对手英特尔、AMD 等奋起直追的局面，“造神” 故事将被终结。

这还不是投资者最担心的议题。“百模大战” 后科技大厂日趋理性，外界希望从英伟达财报中看到，客户们能否从 AI 赛道赚到真金白银。

对此，黄仁勋仍坚称算力基础设施的投资，是今天有最佳投资回报率（ROI）的项目。英伟达在重塑全球数据中心方面才刚刚开始，而这是一个万亿美元规模的机会。

知名投行韦德布什也预测，1 万亿美元 AI 支出 “浪潮” 正在进行中，科技公司仍处于投资 AI 硬件的早期阶段。分析师 DanIves 称，“在英伟达 GPU 投入 1 美元，科技股的乘数就会增加 8-10 美元”。

言外之意，AI 的确定性机会仍停留在基础设施层面，云厂商等大客户接下来的资本支出，能否支撑英伟达数据中心业务的高增长并不确定，这着实考验投资者耐心。接下来，倘若客户的商业化迟迟未果，英伟达恐怕也难逃周期的轮回。

在科技的世界里，唯一不变的就是变化本身。站在行业顶峰又被趋势裹挟，体会过数次大起大落的黄仁勋，必须打响 AI 基建的保卫战。