在 8 月 24 日的杰克逊霍尔会议上，美联储主席鲍威尔讲话称 “现在是政策调整的时候（the time has come for policy to adjust）”, 但 “降息的时点和速度将取决于即将公布的数据、变化前景以及风险平衡”。至此，市场对降息时间点的各种猜测尘埃落定，首次降息时间被确定为今年 9 月 18 日。降息周期即将开启，但降息节奏以及幅度仍然存在巨大不确定性。<h2 id="6bnkng8c">盲人摸象 跟 2019 年降息情况对比</h2>美联储上次降息周期开始时间点是 2019 年 7 月 31 日（降息 25bp），随后在 9 月份和 10 月份的两次会议上又分别降息 25bp，2019 年下半年累计降息 75bp。而现在市场预期今年 9 月、11 月和 12 月的三次会议均将降息，年内累计降息 4 次（共 100bp），情况似乎跟 2019 年较为相似。<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d22e11d0b3bcd189a57e10d4ed50670?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="347" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d22e11d0b3bcd189a57e10d4ed50670"/></figure>从数据可以看到，目前虽然劳动力市场降温，但 5、6 和 7 月三个月平均新增就业人数达到 19.7 万（这里只考虑初值），高于 2019 年的 15.4 万。但失业率明显高于 2019 年，并且失业率有进一步上升的趋势。通胀数据来看，目前环比数据跟 2019 年相似，但同比更高。经济景气指数来看，当前 PMI 数据大幅低于 2019 年同期。鲍威尔在讲话中称，“相较于疫情期间，通货膨胀已经显著下降（declined significantly）、劳动力市场不再过热（no longer overheated）、供应限制正常化（normalized）”。上面数据，也说明了这点，可以确定 9 月份美联储开始降息。<h2 id="83l5eq0l">降息预期过了么？</h2>根据利率期货市场的定价，当前市场预期今年美联储累计降息 4 次，合计 100bp，其中 9 月、11 月和 12 月均是大约 33bp 的降息预期。未来一年累计降息 200bp，也就是明年前三个季度还将降息 100bp。图 1：市场对美联储的降息预期<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/3ef5766d97bff61e851db5930adb02b4?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="474" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/3ef5766d97bff61e851db5930adb02b4"/></figure>针对目前的降息预期，我们不禁要问两个问题：问题 1：今年 9 月份可能降息 50bp 么？回顾过去 6 次降息周期，对于首次降息幅度，其中两次 50bp，三次 25bp，一次 13bp。降息 25bp 为正常情况，只有经济出现危机，并且美股大跌的情况下才会降息 50bp。<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/9876e7e9223d966b44d4f01211c55d42?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="518" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/9876e7e9223d966b44d4f01211c55d42"/></figure>目前美国劳动力市场降温，通胀回落，但远没有出现经济衰退或者危机爆发的地步。8 月份美国银行投资经理人调查报告显示，投资者对经济软着陆和不着陆的占比高达 87%。美股虽然中途有回调，但整体表现强势。截至到 8 月底，道琼斯工业指数、纳斯达克指数和标普 500 指数今年累计上涨幅度分别是 10.28%、18% 和 18.42%。由此，我们判断今年 9 月份首次降息幅度大概率是 25bp。问题 2：未来一年会降息 200bp 么？最近的三次降息周期，均出现首次降息后一年时间降息超过 200bp 的情况。仔细观察可以发现，短时间大幅降息的条件是：1.出现经济衰退；2.美股大跌；3.爆发黑天鹅事件（2001 年 “911 事件”，2008 年雷曼倒闭和 2020 年的新冠疫情）。并且是降息周期开始几个月后，才爆发黑天鹅事件，导致降息步伐加快。图 2：过去几轮降息周期的情况<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d27c14ecb29f5c395d282efe7564cfd?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="475" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d27c14ecb29f5c395d282efe7564cfd"/></figure>目前美联储降息，是预防性降息，并不是危机爆发后的紧急应对措施，这跟 1995 年和 2019 年情况较为类似。1995 年降息周期开始后，累计降息了 3 次，共 75bp 就宣告降息周期结束。2019 年也是降息 3 次，共 75bp。只不过 2020 年 3 月份，新冠疫情爆发，美联储才紧急降息 150bp。那么这次降息情况到底是 1995 年情况，还是 2019 年情况呢？其实都有可能，关键看后面是否有危机爆发。具体情况跟鲍威尔说的那样，未来货币政策调整情况取决于公布的数据、变化前景以及风险平衡。我们预计今年年内美联储降息 3 次（每次会议 25bp），明年上半年再降息 2 到 3 次。但市场总会有意外，一旦爆发黑天鹅事件，导致美国经济出现衰退，目前利率较高，降息的空间很大。后面市场依然会对降息预期反复调整，美债利率不会一路下行，大幅来回震荡才是常态。本文作者：章小波，来源：早安汇市，原文标题：《降息周期开启，准备好了么？》

回顾过去 6 次降息周期，降息 25bp 为正常情况，只有经济出现危机且美股大跌的情况下才会降息 50bp；而发生短时间大幅降息的条件是：出现经济衰退、美股大跌、爆发黑天鹅事件。

- 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上表示 “现在是政策调整的时候”，确定今年首次降息将于 9 月 18 日进行，但降息节奏和幅度仍存在不确定性。
- 目前劳动力市场虽降温，但就业人数仍较高，失业率上升趋势明显，通胀数据环比相似但同比较高，PMI 数据低于 2019 年。
- 预计今年美联储将降息 3 次（每次 25bp），明年上半年再降 2 到 3 次，但若出现黑天鹅事件导致经济衰退，降息空间仍大。

美国降息周期开启，准备好了么？