9 月降息渐行渐近，美联储紧缩周期临近尾声。然而自 2022 年 3 月加息以来，市场悄悄上演 “逆向操作”：金融状况指数不降反升，股市、房价齐创新高。
这一反常现象挑战了引起市场的担忧：美国的经济状况是否比想象得更复杂？因为在通常情况下，加息会让金融环境变得更紧张，而美国目前的状况却恰恰相反。
野村证券在 4 日的最新研报中，指出了美国经济目前仍存在脆弱性，认为当前美国家庭净资产的高增长并非可持续，一旦发生市场调整，可能会对经济产生严重负面影响。
值得注意是，重磅的非农数据将在今晚公布。如果就业数据表现不佳，则可能触发美国经济衰退，美联储可能会采取更加激进的降息措施来刺激经济。 
<h2>非农数据在即，衰退是否一触即发？</h2>
通过比较 2000-2001 年互联网泡沫破裂前后的经济和金融变量与当前情况，野村证券发现，尽管最近有些动荡，但标准普尔 500 指数和纳斯达克指数几乎没有调整，但失业率上升得更陡峭。这与互联网泡沫破裂的早期阶段类似。
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互联网泡沫破裂期间，2000 年 8 月至 2001 年 3 月，标准普尔 500 指数和纳斯达克指数大幅下跌，分别下跌了 24% 和 56%；ISM 制造业指数持续走低，低于 50 荣枯线；失业率在 2001 年 1 月大幅上升，通胀率保持在 2% 左右。
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报告指出，尽管股市在 2000 年底已经大幅下跌，但美联储直到 2001 年 1 月才开始降息，在短短三个月内，美联储分三次累计降息 150 个基点，显示出对经济衰退的担忧。2001 年 4 月，美国经济正式进入衰退后，美联储进一步将之前的利率下调 150 个基点至 3.5%。随后的恐怖袭击事件进一步加剧了经济形势的恶化。
野村证券表示，当前形势与互联网泡沫也不同之处：目前消费者信心较弱，核心通胀率较高，而油价下跌。
野村证券特别强调，当资产价格（比如股票、房产等）持续下跌，并且经济整体状况变差时，会形成一个恶性循环，美联储会做出更迅速、更有力的反应。如果本周五的非农就业报告不及预期，再加上股市抛售加剧，我们距离触发这样的恶性循环就不远了。
<h2>乐观与悲观：市场对宽松金融状况的两种解读</h2>
自加息周期以来，美国金融状况所面临的矛盾和争议不断，整体金融状况仍然相对宽松，表现为金融状况指标企稳、资产价格上涨等。
野村证券认为，这种宽松的金融状况是多重因素共同作用的结果。在报告中，它指出了两种市场观点：
乐观主义者认为，宽松的金融状况有助于支撑经济，降低经济衰退的风险。因为尽管利率上升，但企业和个人仍然能够以相对较低的成本获得资金。此外，股票、房地产等资产价格持续上涨，给人们带来了财富增长的预期，从而刺激消费和投资。
而悲观主义者认为，这种宽松的金融状况与高利率和经济降温情况相悖，增加了调整的风险。此外，如果失业率已经在上升时出现大规模市场调整，可能会成为将经济推入衰退的催化剂。
<h2>家庭财富迅速膨胀，引发经济学家担忧</h2>
报告指出，近年来，美国家庭净资产相较于可支配收入的比例出现了显著增长，远高于历史平均水平。
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按可支配个人收入计算，从二战到 1990 年代中期，家庭净资产一直相当稳定地保持在 5 倍左右。然而，自那以后，家庭净资产比率经历了两个大周期——互联网泡沫和次级抵押贷款的兴衰——随后是长期繁荣，在 2024 年第一季度达到 7.75 倍。
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报告认为，显著推高家庭净资产规模的原因，在于利率长期处于低位，再加上量化宽松、财政刺激和人工智能产业的爆发。
问题随之而来：当家庭净资产已达历史高位，一场大规模的市场调整是否会成为压垮经济的最后一根稻草？并且，负面的财富效应、抵押品效应和信心效应可能会引发连锁反应。
野村证券从历史经验中得到启示。通过对比 2000 年的互联网泡沫，分析认为当前的经济形势可能存在类似的风险。互联网泡沫破裂后，曾引发严重的经济衰退。

野村证券表示，美国家庭净资产已达历史高位，当下经济形势与互联网泡沫破裂初期相似。如果今晚的非农就业报告不及预期，股市抛售加剧，距离触发经济的恶性循环就不远了。

- 美联储紧缩周期接近尾声，但市场出现 “逆向操作”，金融状况指数上升，股市、房价创新高。
- 美国经济状况复杂，加息通常紧缩金融环境，但当前情况相反，存在脆弱性。
- 非农数据公布前夕，若表现不佳，可能导致美国经济衰退，触发更激进的降息措施。

“狼来了” 还是 “狼真的来了”？今晚非农会触发衰退的 “自我实现” 吗？