本文聚焦 2014-2015 年那一轮史诗级牛市。
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<h2>一、2014-2015 年那一轮 “牛市” 的时间区间范围界定</h2>
（一）2014年6月至2015年6月：持续一年，区间为2023.74点至5166.35点
具体重温 2014-2015 年那一轮 “牛市” 之前，需要先界定后其起点与终点。数据上看，那一轮 “牛市” 始于 2014 年 6 月 19 日的 2023.74 点，终于 2015 年 6 月 12 日的 5166.35 点，即持续时间为一年、涨幅达到 155.29%。
（二）持续一年的“牛市”在上涨期大致可进一步细分为四个阶段
在上述时间范围的基础上，还可以根据具体点位的变化将 2014-2015 年那一轮 “牛市” 划分为四个阶段。具体看，
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1、第一阶段：2014 年 6 月 19 日至 2014 年 10 月 9 日，该阶段中股市表现为缓慢上扬，上证综指由 2023.74 点升至 2389.74 点，上涨幅度为 18% 左右，持续时间 3-4 个月。
</section>
<section>2014年10月10日至10月26日期间进行调整，调整幅度4.16%，持续时间两周。</section>
<section>
2、第二阶段：2014 年 10 月 27 日至 2015 年 1 月 6 日，该阶段中股市表现为快速上扬，上证综指由 2290.44 点升至 3351.45 点，上涨幅度为 46% 左右，持续时间 2-3 个月。
</section>
<section>2015年1月7日至2月5日期间进行调整，调整幅度8.22%，持续时间1个月左右。</section>
<section>
3、第三阶段：2015 年 2 月 6 日至 2015 年 4 月 27 日，该阶段中股市同样表现为快速上扬，上证综指由 3075.91 点升至 4527.40 点，上涨幅度为 47% 左右，持续时间 2-3 个月。
</section>
<section>2015年4月28日至5月6日期间进行调整，调整幅度9.17%，持续时间1周。</section>
<section>
4、第四阶段：2015 年 5 月 7 日至 2015 年 6 月 12 日，该阶段中股市继续快速上扬表现，上证综指由 4112.21 点升至 5166.35 点，上涨幅度为 26% 左右，持续时间 1 个月。
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（三）数据一览：3 次涨幅超过 5%、11 次超过 4%、23 次超过 3%、61 次超过 2%
以上证综指为例，2014-2015 年那一轮牛市行情中，有 3 个交易日的涨幅超过了 5%、11 个交易日的涨幅超过了 4%、23 个交易日的涨幅超过了 3%、61 个交易日的涨幅超过了 2%。与此同时，在涨幅超过 3% 的 23 个交易日中，仅有 3 个交易日发生在 2014 年。
这表明，和 2014 年相比，2015 年的市场情绪更为高涨。
<h2>二、如何界定 2014-2015 年那一轮史诗级 “牛市”？</h2>
（一）官方定性：既是 “改革牛”，亦是 “杠杆牛”
对于 2014-2015 年那一轮史诗级 “牛市”，市场中有两种观点，一种认为是 “改革牛”，另一种则认为是 “杠杆牛”。实际上，就这两种观点而言，当时官方是均给予认可的，故现在来看似乎也没有进一步讨论的必要。例如，2015 年 3 月 10 日，时任证监会主席肖钢在 “两会 e 客厅” 上便明确指出上述两种观点都有道理，即那一轮股市上扬是对改革开放红利预期的反映，也是各项利好政策叠加的结果。
肖钢主席认为，当时那一轮牛市中，杠杆因素的确发挥着重要作用，如券商银证转账资金、沪港通净流入资金以及保险信托资金等均有较多增加，融资融券业务发展也比较快（融资规模超过万亿元等）。
（二）“杠杆牛” 的具体体现：货币宽松下各类资管产品、杠杆类产品快速增长
数据上看，“杠杆牛” 主要有以下几个方面的体现：
1、货币政策大幅放松：连续降息降准
货币政策大幅放松是 “杠杆牛” 形成的主要推动力量。2014 年 11 月 15 日，国常会部署加快推进价格改革，随后货币政策方面便开始了大幅宽松进程。具体看，
（1）存贷款基准利率于 2014 年 11 月 22 日及 2015 年 3 月 1 日、5 月 11 日、6 月 28 日、8 月 26 日、10 月 24 日连续六次下调（每次下调 25BP）。
（2）7 天 OMO 利率于 2015 年 1 月 22 日、3 月 3 日、3 月 17 日、3 月 24 日、4 月 7 日、4 月 14 日、6 月 25 日、6 月 30 日连续八次下调（由 4.1% 下调至 2.5%）。
（3）法定存款准备金率于 2015 年 2 月 5 日、4 月 20 日、9 月 6 日连续下调（由 20% 下调至 17.5%。
2、各类资管产品在 2014-2015 年期间扩张明显
受较为宽松的货币政策及情绪高涨的股市影响，以加杠杆为主要目的各类资管产品在 2014-2015 年期间迎来了快速扩张（当然这也是后来出台资管新规的背景），并频频在资本市场中采取动作（如当年的宝万之争）。具体看，
（1）信托资产余额由 2014 年 6 月底的 12.48 万亿快速扩张至 2015 年 6 月底的 15.87 万亿元，一年的时间净增了 3.39 万亿。
（2）券商资管规模则由 2014 年底的 7.95 万亿急速扩张至 2015 年 6 月底的 10.25 万亿，半年的时间净增了 2.3 万亿。
（3）理财市场规模（含保本）则由 2014 年 6 月底的 12.65 万亿快速增加至 2015 年底的 23.5 万亿，也即 1 年半的时间理财规模净增了 11 万亿左右。
3、融资余额出现了快速异常增长
2014-2015 年期间，股市大牛行情的诱导之下，融资余额出现了快速增速，由 2014 年 6 月的 4000 亿以下快速增至 2015 年 6 月的 2.27 万亿，要知道 2015 年 3 月肖钢主席接受采访时的融资余额还仅 1 万亿左右，也就是说 2015 年 3-6 月期间融资余额净增了 1 万多亿，这应能在一定程度上揭示出当时股市的疯狂。
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（三）“改革牛” 的具体体现：由十八届三中全会、第二个 “国 9 条” 及价格改革带动
从时间轴上看，市场认为 2014-2015 年那一轮 “牛市” 为 “改革牛” 的理由主要受三个事件影响，即分别为 2013 年 11 月 9-12 月的十八届三中全会、2014 年 5 月 9 日发布的第二个 “国 9 条” 以及 2014 年国务院常务会议明确部署加快推进价格改革。其中，
1、十八届三中全会通过了《关于全面深化改革若干重大问题的决定》，明确提出 “健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资，发展并规范债券市场，提高直接融资比重……推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度，建立健全宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理体系，加快实现人民币资本项目可兑换”，为后面发布的第二个 “国 9 条” 做了铺垫。
不过由于一直没有实质性的政策出台，使得资本市场并无太明显的反应。
2、第二个 “国 9 条” 的文件全称为《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，其核心内容是扩大市场双向开放、鼓励并购重组、混合所有制、放松私募发行审批、提出稳妥推进股票发行注册制等。随后证监会开始按照第二个 “国 9 条” 的精神，修改完善资本市场的相关政策，启动沪港通，推出 ETF 期权、私募基金备案制、推出上证 50 和中证 500 股指期货、精简行政审批事项等，一定程度上刺激了股市的情绪。
3、2014 年 11 月 15 日，国常会部署加快推进价格改革，更大程度上让市场定价，明确提出 “稳步放开与居民生活没有直接关系的绝大部分专业服务价格”，随后利率市场化进程明显加快，各利率品种下调频率显著加快，一定程度上刺激了市场。
<h2>三、2015 年 “下行周期” 的基本情况简述</h2>
（一）下行周期：在半年的时间里经历了三轮快速下滑（来得快、走得更快）
A 股于 2015 年 6 月 12 日见顶后（6 月 13 日证监会在微博中发文称 “禁止证券公司为场外配资活动提供便利”），随后在半年的时间里经历了三轮快速下滑，且下滑节奏极快。
1、2015 年 6 月 13 日至 7 月 8 日期间，上证综指由 5166.35 点快速下滑至 3507.19 点，下滑幅度累计达 32.11%，持续时间三周左右。
随后在政策的刺激下略有反弹，持续时间 1 个月左右。
2、2015 年 8 月 17 日至 8 月 26 日期间，上证综指再次由 3993.67 点快速下滑至 2927.29 点，下滑幅度累计达到 26.70%，持续时间仅一周左右。
随后在政策的刺激之下略有反弹，持续时间 4 个月左右。
3、2015 年 12 月 22 日至 2016 年 1 月 28 日，上证综指再次由 3651.77 点快速下滑至 2655.66 点，下滑幅度累计达到 27.28%，持续时间一个月左右。
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（二）没有基本面和财政支撑的 “牛市” 注定无法长久
回过头来看，2014-2015 年那一轮牛市更多是情绪的带动，是各类利好政策叠加的结果。不过在股市向上持续一年之后，基本面并没有进一步向好，也没有比较强力度的财政政策出台，使得 “改革牛” 支撑下的 “杠杆牛” 在 2015 年 6 月之后戛然而止。
1、以制造业 PMI 为例，其自 2014 年 3 月开始连续升至 2014 年 7 月，由 50.2 升至 51.7；不过自 2014 年 8 月又开始连续下行至 2015 年 1 月的 49.8，2015 年 2-5 月重新回升至 50.2，不过这一走势并未持续下去。
这表明，在 2014-2015 年那一波牛市期间，经济基本面并未真正持续向好。
2、再以名义经济增速（当季）为例，2013 年四季度中国名义经济增速当季值为 10.51%，2014 年二季度为 9.04%，随后于 2014 年三季度 、四季度和 2015 年一季度分别回落至 8.71%、7.78% 和 7.37%，显示出在政策发力之下经济基本面仍在持续走弱。
3、更为诡异的是，在那一轮史诗级的 “牛市” 行情中，货币政策基本处于单打独斗的状态，财政政策总体是缺席的，经济基本面自然很难有好的表现。
<h2>四、2015 年影响是极为深远的：决策层对资本的态度自此开始出现根本性变化</h2>
（一）严格来讲，对于 2014-2015 年那一轮 “牛市” 行情的开始与结束，决策层应该都没有准备好，其在态度上先后经历了默认、支持及担忧等几个阶段。例如，2014 年 11 月以前，“年市行情” 的启动是相对缓慢的，股市涨幅也比较平稳；紧接着货币政策于 2014 年 11 月连续大幅放松放松后，行情开始表现得较为快速激进，市场情绪在 2014 年 11 月以后被快速点燃，此时决策层对于行情的表现是默认的，并在政策层面继续给予支持。
（二）2015 年 6 月，行情结束后，货币政策仍寄希望于通过货币政策的大幅放松等方式向市场注入流动性，以提振市场信心，同时开始转向通过严监管来降低资本市场的杠杆危机。
实际上，直至 2016-2017 年，官方才开始披露部分下跌期间相关信息（如号称 “私募一哥” 的徐翔和号称 “巨富南霸天” 的李建林等），并将其定义 “此波股市猛升猛降，为一场金融犯罪行为”。
（三）现在看来，2014-2015 年的下跌对市场的影响是极为深远的，它使得决策层对中国资本市场和金融体系黑幕的认识发生了根本性的变化，基本上使十八届三中全会所确定的一系列改革举措戛然而止，2015 年 10 月启动的严监管浪潮由此正式拉开。
<h2>五、结语</h2>
（一）重温 2014-2015 年那一轮牛市之后会发现，本轮 “牛市” 的确有许多相似之处，同样具有 “改革牛” 的特征，“杠杆牛” 的特征似乎也在显现。这里不再赘述，我们将在下一期报告中对本轮 “牛市” 行情进行分析。
（二）现在看来，2014-2015 年那一轮牛市对市场和决策层的影响是极为深远的，它让决策层对资本的态度发生了根本性变化。那一轮牛市中，猛升猛降的特征比较突出，并夹杂着极为复杂的金融犯罪行为，且经济基本面和财政政策也没有在持续性上给予支撑。故那一轮牛市来得快，去得更快。
（三）2015 年基本可以认为至今还未经历过一次比较完整的牛市周期。不过目前我仍记得，那一轮牛市中，周围同学、老师在日常交流学习、生活游玩、饭堂教室中讨论的最主要话题便是股市。那时如果你高喊 1 万点不是梦，也不会有人觉得你有病，更不会有人觉得违和。可以说，股灾发生之前没有人认为牛市已经结束，反倒是 “每一次调整都是上车的机会” 是那时市场的共识。彼时，相较于博士毕业，在股市中赚钱要容易得多，所以有人最终不仅没赚到钱，也没有毕业。
文章来源：任庄主 原文标题《重温 2014-2015 年的那一轮史诗级 “牛市”》

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本文回顾了 2014-2015 年间的牛市，时间范围为 2014 年 6 月至 2015 年 6 月，涨幅达到 155.29%。牛市可分为四个阶段：第一阶段为缓慢上扬，第二、第三阶段为快速上扬，最后阶段继续快速上扬。

- 2014-2015 年牛市持续一年，涨幅达 155.29%。
- 该牛市分为四个阶段，表现出不同的上涨和调整幅度。
- 2015 年后市场下行，决策层对资本市场态度发生根本性变化。