欧洲天然资源基金：美联储降息预期减弱 减息步伐正变得更审慎

智通财经 APP 获悉，欧洲天然资源基金 Commodity Discovery 分析师李冈峰发文称，上周鲍威尔表示，美联储并不急于减息，他认为如果美国经济如他们预测般发展，那今年美国会再减多两次息，合共 50 基点 (今年就是共减 1%)。演讲后股市及黄金均有漏气之表现。再加上上周五公布美国 9 月份新增职位优于市场预期，市场对美 11 月减息幅度从 50 基点改变至 25 基点，令黄金的受欢迎程度减退。

之前美官方机构所提供的新增职位数据已经被证实儿戏 (过去一年新增职位向下调接近 100 万份)，看来市场还是单纯地根据政府给的数据做交易，换言之投资市场走势完全掌握于政府的喜好而跟基本面脱勾，这是件危险的事情。他表示，纵使黄金技术面有转差的趋势，但不要忽视中东局势为金价提供了支持。

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

* 为了方便比较，COMEX 黄金的金属相当量除以 10、COMEX 白银的金属当量除以 100。

至上周二为止，美期金属中只有铂金和铜的基金净多继续上升，其他金属则出现基金净多下跌。

美期黄金基金多头上周环比下跌近 6% 结束了连续三周上升;基金空头同时急跌 35%，结果基金持仓在净多 793 吨水平跌至 775 吨，是连续第 51 周基金净多的情况 (在之前是连续 46 周净多)，亦为 2019 年 9 月的历史最高位 908 吨的 85%(接近近年最高水平)。至 10 月 1 日为止美元金价今年累积升 28.9% (前一周 +28.7%)，基金多头同期内累积升 49.7% (前一周 +58.3%)。

跟金价相关性较高的白银其波动一向强于其富表哥，美期白银多头上周环比跌 9%;基金空头环比回升 18%，结果基金持仓从净多 7167 吨跌至 5969 吨，并连续第 30 周基金净多，同时为其高峰期的 39%。今年 10 月 1 日为止，美元银价今年累积升 32.2%，白银基金多头累积 +44.6% (前一周 +59.4%)、空头累积跌 25.3% (前一周-36.9%)。

美铂基金多头上周环比升 7%;空头跌 10%，结果上周从净多 24 吨继续增加至 30 吨为过去 18 周最高水平。历史上美铂基金净空最长时间连续维持 31 周 (2018 年 4 月至 2018 年 10 月)。

美钯基金净空跌回至 24 吨。笔者认为纵使钯金的大牛市已经完结，但要是一天钯金还是维持在巨大净空水平，其他贵金属可能还是比较困难完全转势。美钯基金持仓已经是连续 97 周处于净空水平处于历史最长净空当中。

基金于美国期货黄金净多年初至今升84%(2023 年累积升 101%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

基金于美国期货白银净多年初至今升 125%(2023 年累积跌 44%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

基金于美国期货铂金净多年初至今升 13.2%(2023 年累积跌 7%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

基金于美国期货铜净多年初至今升 175%(2023 年累积跌 0.3%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

基本上从上图就可以清楚，纵使过去数年全球通胀升温，但各类金属价格均出现不同程度的下跌，主要原因就是期货市场欠缺了基金来做多带动杠杆效应。如果有人手上有水晶球数年前知道现时今年全球的通胀急升、战乱和各种不明朗而在期货市场做多贵金属，那结果他很有可能会输钱。从 2020 年疫情在全球扩散以来，贵金属的美期净多不断下跌，反映基金是有目的性不让贵金属走高。

美铜的 CFTC 每周报告从 2007 年开始，由于铜于 2008 年至 2016 年为熊市，因此美期铜历史上大部份处于净空水平其实并不值得奇怪。只不过从 2020 年开始，因为全球疫情爆发影响供应端及矿山运作，加上市场预期电车对铜的需求强劲，因此带领铜价走高，更曾创下新的历史高位。但现时全球的投资理念是全球进入经济衰退，对商品需求减少。

越接近美国总统大选 (10 月)，或 2025 年，便要小心铜价出现滑落。铜价跟美股相关性较高。不过另一方面，我国加强资金投进股市的力度，从信心层面上应对铜价有所帮助。

笔者更新了对短期金价有重要启示短期方向的金价对金矿股指标。上周，美元金价/北美金矿股比率出现上升：

数据来源：LSEG Workspace

至周五 (4 号) 的金价/北美金矿股比率为 16.78X，较 27 号的 16.36 升 2.6%，是连续第三周上升。33 周前比率曾创了今年新高达 19.22X(收市价算)。目前全年累升 2.1%。2023 年全年累积上升了 13.2% (2022 年 +6.4%)，2023 年比率最高位 17.95、于 2023 年及 2022 年最低位分别是 1 月份的 13.99X 及 11.24X。

笔者认为，追踪海外金矿股股价是其中一样比较靠谱的前瞻性工具，即如果金价继续上升但金矿股们出现急跌，就要小心了。

金银比

金银比是其中一个量度市场情绪的指标。历史上金银比在大概 16-125 倍水平运行：

数据来源：LSEG Workspace

一般市场越恐慌，金银比率会越高，比如 2020 年因为新冠于全球传播开去，令到金银比率曾一度升穿 120 倍的历史新高。

上周五金银比指数为 82.37 环比跌 1.8%，今年累跌 5.0%。2023 年累计升 14.0%，2023 年最高各最低位分别是 91.08 和 75.93。2022 年下跌 3.1%。

要注意，无论是美元金价/北美金矿股比率，还是金银比，都明显出现触底回升的趋势。金融市场明显进入了经济衰退交易。

市场预计美国十一月减息机率大反转

执笔时市场认为美联储于 11 月 7 日减息的机率，一口气再减 50 基点的机率从两周前的 53.3% 跌至上周五的 0%，现时市场认为 11 月只减 25 基点的机率高达 97.4%：

图片来源：CME Group

这是执笔时期货市场预测美国 2024 年 12 月时的息率机率分布图：

图片来源：CME Group

至上周五为止，市场主流是认为美国会在今年余下的时间里减多 50 基点。

一周前市场认为美国有 49.7% 的可能年底时减至 4.00%-4.25%，但到上周五这机率急跌至 17.7%;另一方面降息至 4.25-4.50% 机率，却从一周前的 21.3% 急升至上周五的 80.2%，市场认为美国减息步伐变得更审慎。仅一周市场对美国息口预期出现如此大的调整，再一次印证笔者说过的话：经过长时间验证期货市场对美国息率走势的预测，特别是远期的预期，一般都是错误的。比如一直以来，市场原本是预计美联储于 9 月份只减 25 基点，但在议息前一周市场赌美联储会一口气减 50 基点才突然急升，相信是市场有部份人收到消息。

笔者原本认为，当美联储于 9 月份减 25 基点，就是美股见顶之时;因此对减 50 基点的确有点意外 (要注意其实 9 月份议息一周前美国公布的经济数据并非这么差) 。减 50 基点的结果，就是将衰退交易 (暂时) 转回乐观交易。

上周鲍威尔表示，美联储并不急于减息，他认为如果美国经济如他们预测般发展，那今年美国会再减多两次息，合共 50 基点 (今年就是共减 1%)。演讲后股市及黄金均有漏气之表现。再加上上周五公布美国 9 月份新增职位优于市场预期，市场对美 11 月减息幅度从 50 基点改变至 25 基点，令黄金的受欢迎程度减退。

之前美官方机构所提供的新增职位数据已经被证实儿戏 (过去一年新增职位向下调接近 100 万份)，看来市场还是单纯地根据政府给的数据做交易，换言之投资市场走势完全掌握于政府的喜好而跟基本面脱钩，这是件危险的事情。

现在的市场状况就是明显地，要是美股不出现大跌 (如果大跌则避险资产受惠)，那风险资产 (美股中最受欢迎的那几家公司、数字货币、白银、铜及其他商品) 及避险资产 (包括债券及黄金) 均会以不同幅度上升。

不过要注意，美联储再议息的时候将会在 11 月，换言之，10 月美股的焦点，很有可能会从减息转去美国总统竞选上。而由于目前来看，两位候选人似乎半斤八两，因此估计由于不明朗的因素影响，10 月美股可能会变得更为波动。

另一方面根据世界黄金协会，十一国庆前，每论是中国还是印度，当地金价对国际价均出现折让，或反映对实体市场来说，金价已有超买之嫌：

图片来源：世界黄金协会

十一假期后中国金价能否从折让转回溢价或许是金价的短期关键。

未来 12 至 24 个月最大的考验，要是美国开始减息，但通胀压力重拾升势后，美联储该何去何从？

纵使黄金技术面有转差的趋势，但不要忽视中东局势为金价提供了支持。

虽然近期本土货币升值，但笔者认为只是之前强美元成挤拥交易后的过渡性反转。特别是虽然上周环保股市普遍出现反弹，但笔者偏向相信这次反弹只是虚火/引诱更多资金进场接火棒，因此个人建议趁这次反弹 (但不肯定能长达多久) 逐步减持风险资产，持盈保泰。