<section>
<section>
<section>
<section>
<h2><strong>摘要</strong></h2>
</section>
</section>
</section>
</section>
<section>
<section>
<p><strong>1、9 月 CPI 同比增速 +0.4%（市场预期 +0.6%），环比 +0.0%；PPI 同比增速-2.8%（市场预期-2.5%），环比-0.6%。通胀读数回落，但我们认为阶段性底部已现，后续通胀向上弹性得到明显增强。政策 “春风” 已至，有效巩固通胀温和回升基础。</strong></p>
<p><strong>一方面，</strong>货币和财政协同发力，从负债端（降低存量房贷利率）、资产端（货币推出两个股票市场定向工具、地产限购持续松绑、财政对于消化存量房的支持举措）、收入端（财政增大向民生保障的倾斜力度）等方面加速私人部门资产负债表修复；</p>
<p><strong>另一方面，</strong>高频数据显示一揽子增量政策在促进经济企稳回升上已有起效，通胀温和回升的基础得到有效巩固。</p>
<p><strong>2、CPI：预期修复有望对冲核心通胀风险。</strong></p>
<p><strong>9 月随着天气因素扰动消去，各项食品环比动能均已回到季节性。</strong>牛羊肉价格动能回升，但由于供给充足，回升幅度不大；猪肉环比动能明显收窄，显示阶段性高位，后续上涨空间有限。</p>
<p><strong>交通通信内部，</strong>前期国际油价回落带动交通工具用燃料环比-2.8%（前值-2.9%）；汽车行业内卷式降价潮有所褪去，叠加销售旺季开启，价格跌势缓和，环比-0.1%（前值-0.3%）；通信工具价格跌幅略有收窄，环比-0.6%。</p>
<p><strong>核心 CPI 方面，</strong>9 月核心 CPI 环比-0.1%，同比下滑至 0.1%。然而，9 月底一揽子政策出台后，国庆出行表现火爆，跨区域人员流动量均较中秋假期实现了 “跳升”（较 2019 年同期由 16% 跳涨至 23%），人均旅游消费也超过了 2019 年的同期水平，体现政策所发挥的预期提振和财富增长效应。</p>
<p><strong>3、PPI：一揽子增量政策助力黑色链条修复。</strong></p>
<p><strong>9 月 PPI 同比-2.8%（市场预期-2.5%），环比-0.6%，环比降幅收窄。</strong>总体来看，上游采掘业和原材料跌幅较多，对下游加工业的成本挤占效应减弱，企业利润在各行业的分布将更加均衡。从环比季节性来看，高耗能产业价格下跌仍是 PPI 动能回落的主因。</p>
<p>9 月衰退交易情绪消散，全球主要央行接连降息加强软着陆预期，对经济周期较为敏感的大宗商品（如铜、锌）先行开启涨价，原油在下半月也止跌回升。<strong>国内黑色价格在 9 月底一揽子政策出台后迅速升温，货币和财政在化解风险、提振预期、激发动能上协同发力，后续内需相关的品种有望进入修复通道。</strong></p>
<p>4、这份通胀数据是 “一揽子增量政策” 出台后的第一份经济数据，但整体呈现的依然是政策出台前的经济写照，<strong>内需不足和私人部门缩表之间相互交织</strong>，主要体现在核心 CPI 和 PPI 环比皆位于历史低位，核心 CPI 同比接近转负。</p>
<p>因此，本轮政策组合拳出台的时点相当及时，并且直指当前经济的核心症结，<strong>通过财政（中央加杠杆）、货币（降低债务 + 注入信用）协同发力的方式</strong>，系统性地修复私人部门和地方政府的资产负债表，从而防止经济陷入 “债务 - 通缩” 螺旋。</p>
<p>往后看，未来的一个阶段，微观主体的信心得以修复、债务负担系统缓释，对于稳内需具有重要意义，<strong>可以说，我们迈出了修复资产负债表的重要一步。</strong></p>
<p><strong>5、风险提示：</strong>地产尾部压力依然存在、消费修复动能不及预期</p>
</section>
</section>
<p><span style="color: #b3b3b3">本文作者：汪浩（S0880521120002），文章来源：国君宏观研究，原文标题：《【国君宏观】修复资产负债表的起点——2024 年 9 月通胀数据点评》。</span></p>

国泰海通

<p>国泰君安指出，9 月物价数据反映内需不足与私人部门缩表的交织，核心 CPI 同比接近转负。未来微观主体信心修复和债务负担缓释对稳内需至关重要，标志着资产负债表修复的重要一步。9 月 CPI 同比增速为 +0.4%，PPI 同比增速为-2.8%。政策协同发力，促进经济企稳，通胀温和回升的基础得到巩固。</p>

- 9 月 CPI 同比增速 +0.4%，PPI 同比增速 -2.8%，通胀回落但有回升基础。  
- 政策协同发力，促进经济企稳，内需修复有望。  
- 风险提示：地产压力和消费动能不足。  