全球股市估值过高！高盛：明年将是 “Alpha” 年，四大投资主题值得关注

随着 12 月的逼近，2024 年来到了尾声。展望明年，全球股市如何演绎？投资者又该何去何从？

高盛首席全球策略师 Peter Oppenheimer 及其团队周一公布报告，预测标准普尔 500 指数将在 2025 年从当前水平上涨 11%，站上 6500 点，日股、欧股和新兴市场也还有上涨空间。

在这份名为《2025 年全球股票策略展望：押注 “Alpha”》的报告中，高盛为投资者描绘了一个估值和集中双高的新世界。

自去年 10 月以来，全球股市已经累计上涨 40%，高估值意味着有限的扩张空间。高盛预计，未来指数回报将主要由盈利增长驱动，到 2025 年底，以美元计价的股票总回报率为 10%。

在这样的前景下，明年将更倾向于考验投资者挑选个股的能力。高盛建议投资者在 2025 年将目光投向 “Alpha”——即超越市场平均水平的股票表现，而非依赖于市场整体的 “Beta” 表现。

市场的新现实：高估值和高集中

高盛报告指出，标普 500 指数在 2024 年的涨势是 1928 年以来最强劲的涨势之一。更令人震惊的是，当前的股市上涨始于 2023 年 10 月，自那时起，MSCI 全球指数仅按价格计算就上涨了近 40%，纳斯达克指数攀升了 50% 以上，英伟达飙升了 264%。

这种惊人的估值扩张，最大的驱动力来自通胀降温和降息带来的乐观情绪，部分还来自企业的利润增长。

然而，当前全球市场估值已经被乐观情绪推高至历史最高水平，尤其是美股，12 个月的远期市盈率远高于二十年来最高值和平均值，即使剔除影响较大的科技巨头，美股的估值仍接近历史最高水平。

值得注意的是，尽管美联储已步入降息周期，但长期利率的粘性导致债券收益率与股票估值脱钩，这意味着股票风险溢价（ERP）的下降，只能通过对未来增长的信心增强来解释。

高盛预测，美国 2025 年的实际 GDP 增长率为 2.5%，高于华尔街共识的 1.9%，但对欧洲较为谨慎，预测经济增速只有 0.8%，同样低于华尔街共识（1.2%）。

尽管如此，高盛指出，风险溢价下降，意味着投资者对于未来增长的预期已经计入了当前的股价中，因此股市进一步乐观的空间不大。

此外，市场集中度的异常高也值得关注。高盛报告指出，美国股市约占 MSCI 全球指数的 70%，而最大的 10 家美国股票占全球指数总价值的 20% 以上。

这种高度集中的市场结构，虽然反映了这些大型公司在盈利增长上的强劲表现，但也带来了风险。高盛提醒投资者，市场集中度高意味着任何单一大型股票的表现都将对整个市场产生重大影响。

高盛：美股还能涨 11%，日股还能涨 17%

然而，“股票已经大幅上涨这一事实本身并不妨碍其进一步上涨的前景”，高盛报告显示，1929 年以来，美国股市 1 年期远期回报率的中位数与过去一年的表现相差不大。

鉴于估值起点较高，指数的走势在很大程度上将取决于利润增长的速度。高盛指出，当全球股市估值较高（目前约为 18 倍）时，通常只有当盈利修正值为正时，未来 12 个月的回报才会较好。

总体而言，高盛预测，全球股市仍有上行空间，理由是盈利将实现正增长，尤其是美国地区。

报告预测显示，未来 12 个月，标普 500 指数将从上周五的 5949 点上涨至 6500 点，以美元计总回报率为 11%。这一预测与摩根士丹利不谋而合，该机构大空头 Michael Wilson 最近转多，称不必担心高估值，标普 500 将在明年年底达到 6500 点附近。

这一预测基于几个关键因素：高盛对美国 2025 年的 GDP 增长持乐观态度；其次，如果盈利增长能够超出市场预期，那么股市仍有上行空间；在利率下降的背景下，那些在加息期间表现出色的大型公司可能会继续推动市场回报。

对于全球其他市场，高盛更看好日本股市，预计：

TOPIX 指数从当前水平（上周五收盘价）上涨到 3100 点，以本币计总回报率为 17%；

MSCI 亚太指数（剔除日本）从当前水平（上周五收盘价）上涨到 630 点，以本币计总回报率为 12%。

欧洲斯托克 600 指数从当前水平（上周五收盘价）上涨到 530 点，以本币计总回报率为 8%。

然而，鉴于其他地方较为温和的盈利增长，高盛预计，全球股市指数回报率将低于最近几个月的水平，2025 年的美元总回报率约为 10%。

分散投资和 Alpha 的机遇——超越大盘

在高估值和高集中度的市场环境下，高盛建议投资者应该更加关注于精选个股，即寻找那些能够超越市场平均水平的股票，也就是所谓的 “Alpha”。

高盛认为，由于市场估值已经过高，未来的市场回报将主要由盈利增长驱动，而非估值扩张。因此，投资者需要更加关注公司的基本面，寻找那些具有强劲盈利增长潜力的公司。

高盛提出了几个具体的投资主题：市场扩大机会、选择性价值、地理多元化和增强的资本市场活动。

市场扩大机会：寻找全球范围内的 Alpha。高盛看好日本股市，预计日本股市的回报将主要由盈利增长驱动，而非估值扩张。此外，高盛还看好英国、某些新兴市场和中国的股市，因为这些地区的 PEG 比率（市盈率相对盈利增长比率）相对较低，可能存在被低估的投资机会。

选择性价值：在高增长预期中寻找价值。高盛认为，在当前的市场中，纯成长股的估值已经变得昂贵。因此，高盛建议投资者在增长股中寻找价值，即那些能够提供合理估值和强劲增长潜力的公司。高盛看好科技行业之外但具有类似属性的多元化投资组合，以及第三阶段的 AI 受益者。

地理多元化：在全球范围内分散风险。高盛看好日本、英国、欧洲公司（特别是那些收入暴露于美国的公司）以及中国股票。

增强的资本市场活动：并购机会。高盛预计，由于美国可能的去监管化和强劲的增长预期，2025 年的资本市场活动将增加。高盛建议投资者关注可能成为并购目标的公司，这一主题在欧洲也同样适用。