全球经济增长乏力叠加美国关税政策的潜在风险下，明年的大宗商品将面临怎样的挑战？
美银美林 Francisco Blanch 分析团队在 11 月 24 日发布的《2025 年度大宗商品展望》报告指出，贸易战、美元走强或将导致大宗商品价格下跌，但分化表现将为投资者带来更多机遇与挑战。
预计由于非 OPEC 供应增长，2025 年全球石油市场将出现过剩，布伦特原油价格可能在 65 美元/桶左右徘徊。美国天然气供应和需求增长将进一步收紧库存。
基本金属在供需分化中可能迎来价格波动，而黄金则因宏观不确定性持续走强，目标价锁定 3000 美元/盎司。铜和铝价格可能在短期内下跌，然后在下半年上涨。
<h2>原油市场：非 OPEC 供应增长主导市场，需求总体增长乏力</h2>
美银美林认为，测 2025 年和 2026 年全球 GDP 将增长 3.3%。全球贸易紧张局势可能会削弱 2025 年上半年的共业活动，并损害对石油和工业金属等大多数周期性大宗商品的需求。总的来说，2025 年全球能源市场的主基调是供给过剩和需求增速放缓。
由于非 OPEC 国家的产量大幅增加，加之 OPEC+ 可能释放更多供应，原油市场或将进入过剩周期，预计全年布伦特原油均价为 65 美元/桶，WTI 均价为 61 美元/桶。
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具体来说，美国、巴西、加拿大和圭亚那将是 2025 年原油供应增长的主要来源。美国页岩油产量的复苏和墨西哥湾的新增产能将推动美国全年产量增长 35 万桶/日。
此外，巴西的盐下油田项目将在 2024 至 2026 年间集中投产，包括 Mero 3、Buzios 7 等多个大型 FPSO（浮式生产储卸装置），预计将为巴西贡献约 30 万桶/日的新增供应。圭亚那的 Yellowtail 项目预计将在 2025 年下半年投产，为该国新增产能 12 万桶/日。
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这将对非 OPEC 国家的增产趋势对 OPEC+ 构成压力，尽管这些国家可能通过调整产量维持市场平衡，但其影响力正逐渐被削弱。报告预计，2025 年 OPEC+ 供应将仅增长 29 万桶/日，远低于非 OPEC 的 140 万桶/日增量。
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在需求端，全球经济增长放缓、新兴市场复苏乏力以及美元走强都对石油需求形成抑制。美银美林预计，2025 年全球石油需求增长仅为 110 万桶/日，与非 OPEC 的供应增量相差甚远。尽管中东地缘政治紧张局势可能在短期内支撑油价，但这一影响难以抵消供需基本面带来的压力。
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<h2>天然气：供需趋紧推动价格上涨</h2>
与原油市场的疲软形成对比的是，天然气市场或将成为 2025 年的亮点。美银表示，特朗普未来的潜在政策可能包括恢复天然气出⼝许可轮次，并且联邦能源管理委员会已经批准了大量液化天然气出口设施。
受冬季需求增加和基础设施建设的推动，美国 Henry Hub 天然气价格预计全年均价将达到 3.33 美元/MMBtu，高于 2024 年的水平。
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LNG（液化天然气）市场则因欧洲进口需求的增加而进一步趋紧，特别是在寒冷天气或地缘政治升级的情况下，可能引发价格的短期上涨。
此外，新能源转型也为天然气市场提供了支撑。随着 LNG 卡车和燃气发电需求的增长，天然气的市场地位在能源结构调整中愈加重要。
<h2>金属市场：能源转型与供应短缺塑造价格波动</h2>
金属市场在 2025 年面临分化趋势：能源转型带来的长期需求增长与供应链紧张形成对冲，使部分金属价格在波动中寻求支撑。
<blockquote>
“贸易和关税为基本金属创造了利空背景，而中国刺激措施可能会部分抵消这一影响。”
</blockquote>
在宏观不确定性和避险情绪的推动下，黄金依然是 2025 年最具吸引力的贵金属之一。美银美林预计，尽管美元走强和利率上升短期内对金价形成压制，但随着全球债务水平的上升和宏观风险的增加，黄金价格将在下半年突破 3000 美元/盎司。
美银指出了四个关键的政策层面，所有这些层⾯都会通过利率和美元对黄金产生直接影响：
<blockquote>
<ul>
<li>放松管制 (利空黄金)：包括能源和金融服务领域在内的广泛放松管制可能会成为经济增长的顺风，反映在利率上升上。</li>
<li>财政政策 (利空黄金)：《减税与就业法案》中的个人减税措施可能会被延续，并且现在可能会实施额外的减税措施，这将温和地促进短期增长并对利率造成上行压力。</li>
<li>关税 (利空黄金)：特朗普就职后，对他国家的关税可能会在短期内大幅增加。人们担心，如果本国货币受到关税压力，新兴市场的央行将缺乏继续增持黄金的兴趣。</li>
<li>美联储降息 (利空黄金)：假设经济基础仍然稳固，如果宣布大幅提高关税，美联储可能会暂停降息。移民流动收紧可能给通胀带来额外的上行风险。</li>
</ul>
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</blockquote>
银价的表现同样值得期待。受光伏面板等工业需求的推动，预计银价将从 30 美元/盎司上涨至 40 美元/盎司。
美银指出，铜和铝是新能源转型的核心受益者，尤其是在电动车、太阳能和电网升级的需求推动下，这两种金属可能在 2025 年迎来价格反弹。尽管铜在上半年可能因需求疲软而承压，但随着下半年全球经济的回暖，预计价格将从 8500 美元/吨回升至 10500 美元/吨。预计到 2025 年，铝市场将进入供应赤字阶段，价格可能突破 3000 美元/吨。
<h2>农产品市场：天气与政策风险交织</h2>
农业市场可能是大宗商品中最不稳定的领域之一。报告指出，玉米、小麦和大豆价格短期内因天气因素和需求疲软面临下行压力。此外，若美国重启对华贸易战，或对美国产大豆价格产生重大打击。相比之下，糖因供应可能短缺，存在一定上涨空间。

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美银预计，由于非 OPEC 国家的产量大幅增加，加之 OPEC+ 可能释放更多供应，原油市场或将进入过剩周期，预计布油全年均价为 65 美元/桶。基本金属在供需分化中迎来价格波动，在宏观不确定性和避险情绪的推动下，黄金依然是 2025 年最具吸引力的贵金属之一。

- 美银美林预计 2025 年大宗商品面临供需失衡与价格波动挑战。  
- 原油市场将因非 OPEC 供应增长而过剩，布伦特原油均价约 65 美元/桶。  
- 天然气市场因需求增加和基础设施建设，价格预计上涨至 3.33 美元/MMBtu。  

美银展望 2025 大宗市场：关税阴影笼罩全球，原油进入过剩周期，黄金 “独秀” 直冲 3000 美元