12 月通常是美股回购大月，而且在今年，预计公司到月底回购股票的资金将比以往任何时候都要多。并不是每个人都会对此感到高兴。回购被称为从市场操纵和工资杀手到税收漏洞和高管薪酬计划的一切。不过，由于人们普遍预计美股在未来几年的涨幅将乏善可陈，投资者应该认为回购是不可或缺的。 这是因为股票回购已成为股票总回报的关键组成部分，尽管从最近的回购收益率看不出其中缘由。根据汇编数据，标普 500 指数成份股公司去年回购股票的支出为 7900 亿美元，高于 2000 年的 1700 亿美元。高盛 3 月曾估计，今年的回购将略低于 1 万亿美元，并将在 2025 年跨越这一里程碑。但标普 500 指数也比 2000 年更有价值，而且回购占市值的比例仅略高于当时。事实上，标普 500 指数的回购收益率在 2007 年达到 4.7% 的峰值，此后一直呈下降趋势，去年降至 2%。这听起来并不高，尤其是在该指数总回报率为 26% 的一年里，但从更长的历史记录来看，回购就更有吸引力了。从长远来看，股票收益主要来自两个方面：利润分配 (传统上以股息的形式) 和盈利增长。自 1871 年以来，标普 500 指数及其前身指数每年的总回报率为 9.3%。其中，4.6% 来自股息，4.1% 来自盈利增长，而估值变化仅贡献了 0.6%。(估值的变化吸引了很多人的关注，在中短期内可能对总回报产生重大影响，但从长期来看，它们大多只是噪音。)近几十年来，股息收益率大幅下降，自 2000 年以来平均仅为 1.9%，但回购弥补了这一不足。自 2000 年以来，公司平均增加了 2.7% 的股息，在此期间将平均股东收益率 (即股息和回购的总和) 提高到 4.6%。因此，尽管公司改变了向股东分配利润的方式，但股东的平均收益率大致保持不变。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20241210/1733835173677925.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1733835173677925.png" alt="image.png" width="481" height="281" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20241210/1733835173677925.png"/>从派息转向回购并非巧合。监管机构一度不赞成回购，担心公司会利用回购来操纵股价。1982 年，当美国证券交易委员会批准股票回购时，情况发生了变化。这也是一件好事，因为回购至少和股息一样有意义，甚至可能更多。当公司缺乏引人注目的投资机会时，它们可以灵活地战略性分配利润，而不是按照预设的时间表去分配。而且，股东在回购股票时支付的税率通常低于股息。自 2000 年以来，除了其中三年之外，回购对股东收益率的贡献都超过了股息。其中值得注意的是 2009 年，在这一年，当股票受到金融危机的冲击时，公司错过了以低价回购股票的机会。按美元和收益率计算，当年的回购规模仅为 2007 年危机前市场峰值时的一小部分，部分原因是金融体系陷入困境，许多公司现金短缺。尽管如此，在峰值时大肆挥霍，却没有多少现金或勇气利用泡沫破灭的经历，或许可以解释为什么自金融危机以来，随着美国股市估值不断上升，公司一直满足于让回购收益率走低。当标普 500 指数飙升时，人们很容易忽视这些回购收益率，就像近年来一样。但从现实的长期股票回报率来看，无论是历史回报率还是预期回报率，回购收益率都不是想象的那么小。尤其考虑到自 2000 年至今年 11 月，标普 500 指数的年回报率仅为 8%。或者，许多最大的基金经理预计，未来十年，市场每年将实现 3% 至 6% 的温和增长。即使市场实现了接近 9% 的长期年回报率，回购收益率也将是回报的重要组成部分。至于对回购的抱怨，它们并不是很有说服力。一个常见的现象是，回购会将资金从提升公司价值的投资中分流出去。但如果公司投资更多，情况不一定会更好，反而可能会更糟。根据塔克商学院教授 Ken French 编制的数据，包括股息在内，从 1963 年到 10 月，低投资美国公司的股价 (按总资产的年度变化排序并按市值加权) 每年比高投资公司高出 3 个百分点。在 10 年的滚动期内，低投资美国公司在 83% 的时间内表现更好。这些数字表明，利润更多地掌握在股东手中会比掌握在公司高管手中要好。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20241210/1733835185754034.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1733835185754034.png" alt="image.png" width="485" height="316" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20241210/1733835185754034.png"/>其他关于回购的敲击也不再令人信服。这包括税收待遇，这是国会需要关注的事情，而不是公司和股东。顽固的低工资也是如此，这是一个真正的问题，主要是关于资本和劳动力之间如何分配利润，而不是资本如何处理其分配。虽然回购确实可以提高每股收益，这对以股票支付薪酬的公司高管来说是一个福音，但管理层的工作是最大限度地提高股东的回报。如果像投资数据所暗示的那样，将利润交给股东是实现这一目标的最佳方式，那么企业应该做得更多。

未来十年美股回报率可能依赖于创纪录的股票回购。预计今年公司回购股票的资金将创历史新高，尽管回购常被批评为市场操纵和高管薪酬工具。回购已成为股票总回报的重要组成部分，尽管其收益率在下降。长期来看，股票收益主要来自利润分配和盈利增长，回购在股息收益率下降的情况下弥补了这一不足。

- 预计美股 12 月回购将创历史新高，标普 500 公司去年回购支出达 7900 亿美元。  
- 回购被视为股东收益的重要组成部分，尽管回购收益率已降至 2%。  
- 低投资公司表现优于高投资公司，回购有助于提高股东回报。  

未来十年美股回报率靠什么？万亿回购或成主要动力