债券市场陷入 “猜谜游戏”：美联储的利率锚究竟是多少？

当前华尔街的债券交易桌上，正上演一场 “猜谜游戏”。交易员们正争论不休，美联储的 “中性利率” 到底是多少。

“中性利率” 指不会推动也不会拖累经济的基准利率。虽然理论上中性利率的概念很明确，但在经历了疫情引发的供需冲击后，其具体数值却变得难以捉摸。

每个人似乎都有对中性利率的看法。有些人认为是 3.3%，有些人则认为是 4.5%，还有人坚持是 2.4%。

但正如 PGIM 固定收益的联合首席投资官 Greg Peters 所言，“没有人确切知道中性利率是多少”。在下周的政策会议上，美联储预计将进一步下调基准利率。

美联储利率决议前夕，市场就中性利率区间 “大讨论”

多年来，市场普遍认为中性利率处于较低水平，大约在 2.5% 左右。这一共识在 2008 年金融危机后的经济复苏期内逐渐形成。

新冠疫情打破了原有的平衡。疫情后引发的通胀远超美联储的预期。大规模的财政和货币刺激政策注入经济，导致当前通胀和经济增长仍处高位，即使美联储已大幅加息也未能有效抑制。

除此之外，不断扩大的美国财政赤字和全球贸易壁垒等因素也在推升通胀。大多数人已认识到，在这些因素的影响下，中性利率水平已经上升。

然而，美联储内部对于中性利率的具体水平却存在较大分歧，认为范围从 2.375% 到 3.75% 不等。在下周的政策会议上，美联储预计将进一步下调基准利率。

达拉斯联储行长 Lorie Logan 将各方对中性利率的估计汇总成一个表格。她认为，这些估计值范围较广，最低约为 2.7%，最高可达 4.6%，而目前的基准利率正好处于这个区间的高端。

中性利率迷雾笼罩，债市剧烈震荡

由于中性利率估算的多样性，投资者对美联储的货币政策前景产生了不同的看法。这也导致了债券市场的剧烈波动，特别是在经济数据发布后。

例如，本月非农就业报告发布时，两年期美国国债收益率的波动幅度平均比 2022 年前大了六倍。

对于投资者来说，错误的中性利率判断可能导致巨大的经济损失。Peters 表示：

“绝对是精神分裂症，它真的非常、非常不稳定。”

面对不确定性，Peters 选择保守策略，在 10 年期国债收益率降至 3.5% 时卖出，升至 4.5% 时买入，以应对市场波动。

TwentyFour 资产管理公司的 Felipe Villarroel 则避免过于短期的债券头寸，以免受数据发布影响。摩根大通私人银行的首席投资策略师 Thomas Kennedy 则建议客户，降低风险。他表示：

“美联储的走向难以预测，市场波动较大。因此，要么你做好心理准备应对波动，要么就不要在这里投入过多的资金。”

一个充满更多变化和机遇的市场

然而，也有一些投资者对他们的中性利率预测充满信心，希望借此为客户赢得大收益。

HSBC 全球研究的首席多资产策略师 Max Kettner 认为，这正是过去因低利率环境而感到市场过于平静的人们所期待的：一个充满更多变化和机遇的市场。

KKR & Co.的 Henry McVey 坚持认为，中性利率已经超过 3%，并因此建议投资于长期回报较高的资产。在特朗普当选后，他对这一观点更有信心，并认为，特朗普将实施进一步刺激增长的亲商政策。

德意志银行的策略师则将中性利率定在 4% 左右，并预计到年底 10 年期国债收益率将达到 4.65%。相反，TCW 集团的基金经理坚持认为，疫情并未显著改变中性利率。他们认为美国经济将在明年放缓，预计美联储将进一步降息。