中信证券：美联储下次会议大概率暂停降息 美股市场波动性预计有所上升

智通财经 APP 获悉，中信证券发布研报称，美联储 2024 年 12 月议息会议降息 25bps，符合市场预期。本次点阵图显示明年目标利率中枢为 3.9%，高于 2024 年 9 月会议显示的 3.4%，同时上调明年的通胀和经济增速预测，下调明年的失业率预测。鲍威尔发言对后续降息的 “程度和时间” 均没有清晰指引，不过对经济增长信心较强。从 SEP 和鲍威尔发言来看，美联储对明年通胀有明显的担忧，本次议息会议比市场普遍预期鹰派许多，但与该行 2025 年美联储将降息 2 次的观点一致，该行继续维持这一观点，并预计美联储大概率将在下次议息会议暂停降息观察，或需等到 3 月的会议才能给出较为清晰的指引，美股市场波动性预计有所上升。

中信证券主要观点如下：

2024 年 12 月美联储议息会议声明要点：

1) 利率工具方面，委员会决定将联邦基金利率的目标区间下降至 4.25-4.5%，符合市场预期，此次利率决议没有得到 FOMC 成员一致同意，克利夫兰联储主席哈马克倾向于维持利率不变。

2) 资产负债表方面，委员会维持缩表节奏不变，美国国债每月赎回上限为 250 亿美元、机构债务和 MBS 每月赎回上限为 350 亿美元。下调隔夜逆回购利率 30 个基点，技术性调整对齐联邦基金利率的目标区间下限。

3) 经济前景方面，最近的指标表明经济活动继续以稳健的步伐扩张。就业增长放缓，失业率上升，但仍保持在低位。通货膨胀率朝着委员会 2% 的目标进一步迈进，但仍然有些高。委员会寻求在长期内实现最大就业和 2% 的通货膨胀率。委员会对通胀持续向 2% 迈进的信心增强，并判断实现就业和通胀目标的风险大致处于平衡状态。经济前景是不确定的，委员会注意到其双重任务双方面临的风险。

4) 2024 年 12 月美联储议息会议声明相对前次会议的变化很小，仅仅将 “在考虑对联邦基金利率目标区间进行额外调整时，委员会将仔细评估传入的数据、不断变化的前景和风险平衡。” 改为 “在考虑对联邦基金利率目标区间进行额外调整的程度和时间时，委员会将仔细评估传入的数据、不断变化的前景和风险平衡。”

本次点阵图显示明年目标利率中枢为 3.9%，高于 2024 年 9 月会议显示的 3.4%，同时上调明年的通胀和经济增速预测，下调明年的失业率预测。

本次点阵图预计 2025 年终点利率为 3.9%，高于今年 9 月会议给出的 3.4%，隐含明年还有 50bps 的降息幅度。从点阵图的具体票型看，认为 2025 年维持 4.25-4.5% 的有 1 票，认为还有 25bps 降息的有 3 票，50bps 的有 10 票，75bps 的有 3 票，100bps 的有 1 票，125bps 的有 1 票。此外，值得注意的是本次点阵图再次上调了长期利率水平，从 2.9% 上调至 3.0%(9 月 SEP 从 2.8% 上调至 2.9%)，或显示美联储再次提升对于长期中性利率水平的评估。经济预测方面，与 2024 年 9 月会议相比，本次会议小幅上调了 2025 年 GDP 增长并下调了明年的失业率预测。通胀预测方面，将明年的 PCE 同比增速从 9 月的 2.1% 上调至 2.5%、核心 PCE 同比增速从 9 月的 2.2% 上调至 2.5%。

鲍威尔发言对后续降息的 “程度和时间” 均没有清晰指引，对经济增长信心较强，对通胀信心则显得不足。

首先，在利率问题上，鲍威尔对本次会议声明中新增的降息 “程度和时间” 均没有清晰指引。程度方面，他表示当前 SEP 显示的明年 2 次降息不是肯定实现的，时间方面几乎没有增量信息。在谈及利率问题时，鲍威尔提到了经济增长、就业市场、通胀和中性利率四个因素，认为接近中性利率是降息变得谨慎的原因之一，但在被问及中性利率水平时，鲍威尔没有明确答案。

另外，鲍威尔表示 2025 年不太可能加息。其次，就业市场和经济增长方面，鲍威尔对经济增长的描述措辞积极 (very very good、remarkable)，表示就业市场在温和走弱，当前状况没有 2019 年紧张，就业市场的下行风险减弱 (diminished)。最后，在通胀问题上，鲍威尔较多回顾已经取得的通胀进展，表示可能还需要一两年的时间才能达到 2% 的通胀目标，从发言表现来看其对通胀展望的信心不足，并罕见的横向对比表示其他国家也面临通胀问题，在记者提问之后才用 “confident” 表示 “通胀处于朝着 2% 目标回落的轨道上”，SEP 预测中也显示达到 2% 通胀目标从 2026 年推迟到 2027 年。

从 SEP 和鲍威尔发言来看，美联储对明年通胀有明显的担忧，本次议息会议比市场普遍预期鹰派许多，但与该行2025 年美联储将降息 2 次的观点一致，该行继续维持这一观点。

第一，市场对于这次会议的预期是鹰派降息 “hawkish cut”，然而这次会议呈现的信息显然要比市场预期的鹰派许多，一方面是 10 位票委仅预期明年降息 2 次，比市场上认为点阵图将显示 3 次降息的普遍观点鹰派。第二，本次 SEP 中通胀上调幅度显著大于经济增速上调幅度，显示了美联储对通胀的担忧，通胀和失业率在美联储眼中的相对重要性或再次翻转，特朗普和他带来的通胀预期或成为无法忽视的隐忧。鲍威尔认为就业市场下行风险减弱、经济增长比此前预期强劲，则本次会议的鹰派信息便来自对明年通胀的担忧。第三，记者表示本次发言没有使用 “再校准 (recalibration)” 一词是否表示是一个新的阶段。该行认为从本次鲍威尔的发言来看，美联储显然进入了一个新的阶段，进入了一个相对模糊、前瞻指引不清晰的阶段，这对市场来说是比点阵图比市场预期少 25bps 降息更不利的信号。

预计美联储大概率将在下次议息会议暂停降息观察，或需等到 3 月的会议才能给出较为清晰的指引，美股市场波动性预计有所上升。

12 月利率决议公布后，美股市场大跌，纳指跌 3.56%，标普 500 跌 2.95%，道指跌 2.58%(10 日连跌)，美元指数上行至 108 上方，10Y 和 2Y 美债利率大幅跳升。短期来看，在美联储指引不清晰的情况下，美股市场乐观的 “假日交易” 情绪或告一段落，市场波动性预计有所上升。下一次 FOMC 会议在美国时间 1 月 29 日，距离特朗普上任时间较短，在经济数据变动不大的情况下，该行预计美联储大概率将在届时暂停降息观察，美联储或需等到 3 月的 FOMC 会议才能给出较为清晰的指引。

风险因素：

美国通胀超预期反弹；美国金融系统脆弱性超预期；美国劳动力市场超预期走弱。