来源中金点睛本次会议的背景是近几个月来美国经济与就业保持弹性，通胀仍有粘性，特朗普赢得 2024 年美国大选，未来政策不确定性有所增大。市场在开会前已经完全消化了本次会议降息 25 个基点的预期，投资者更关注的是 2025 年美联储降息的路径。美联储在本次会议如期降息，同时展现了 “鹰派” 姿态。美联储的鹰派体现在三个方面：第一，在最新的预测表中，美联储官员们明显上调了对于 2024 年经济增长的预测，从 9 月预测的 2.0% 上调至 2.5%，对于 2025 年的判断也上调 0.1 个百分点至 2.1%；下调了对于失业率的判断，认为年内失业率将保持在 4.2%，在 2025 和 2026 年，失业率都将稳定在 4.3% 附近；上调了对于通胀与核心通胀的判断，认为 2025 年 PCE 与核心 PCE 都将在 2.5% 左右，高于此前的 2.2%。第二，点阵图方面，在 19 名官员中，有 10 人预测 2025 年底前还有两次或以上降息，另外 3 人预测只有 1 次降息，1 人预测不再降息 [1]。这表明多数官员倾向于 2025 年还需要继续降息，但降息次数已从 9 月的 4 次降低为 2 次。2025 年末利率预测中值从 3.4% 抬升至 3.9%，2026 年末利率中值从 2.9% 抬升至 3.4%，长期利率预测中值上升 0.1 个百分点至 3.0%。这表明决策者认为中性利率在逐步上升。第三，这次降息 25 个基点也并非所有人的共识。在 12 名投票的官员中，11 人投了赞成票，克利夫兰联储主席 Beth Hammack 投了反对票，她更倾向于本次会议上就 “跳过” 降息 [2]。点阵图中也显示，在 19 名官员中有 4 人认为此次会议上可以不用降息。这表明，美联储内部对于下调利率正在形成阻力。美联储为何偏鹰？我们认为是出于预防考虑，美联储不想在通胀问题上再次失误。由于特朗普即将上任，市场担心他的一些政策（如加征关税、驱逐移民、减税）具有推高通胀的作用。尽管这些政策仍存在很大不确定性，包括征收哪些关税、来自哪些国家、规模多大、是否有对等反制以及持续时间等，都没有明确说法，但美联储仍希望谨慎评估未来可能出现的任何通胀风险。2021 年，美国通胀上升，美联储认为是暂时的（transitory），结果 2022 年通胀进一步走高，美联储不得不连续大幅加息 75 个基点。现在虽然通胀风险还未露头，美联储却表现出了十分的谨慎，这是一种本能反应。鲍威尔在记者会上表示，美联储降息的决策像是在 “雾天开车”，且已更接近目的地，在美国经济增长强劲，而通胀风险和中性利率目标位置都具有不确定性的时候，更应该刹车减速，谨慎观察着前行。但美联储也没有完全放弃降息的意思，今天 “鹰” 是为了明天不用 “鹰”。最新的点阵图显示，决策者仍预计 2025 年有两次降息。鲍威尔表示，劳动力市场虽然近期企稳，但多方面指标显示整体较此前有序降温（cooling），且劳动力供需比疫情前更 “松”，如 JOLTS 招聘率与离职率都较低。在供给侧因素影响之下，当前的新增就业满足不了失业率不再进一步上升的条件，美联储官员不希望看到劳动力市场的进一步放缓。美联储认为当前的利率仍具有限制性，若这能帮助通胀继续取得进展，那么进一步降息将是合适的。美联储的指引与我们在年度报告中的预测完全一致，我们维持对于 2025 年降息路径的判断。此前我们预测美联储在 2025 年继续降息，货币政策回归中性，联邦基金利率将下调至 3.75% 至 4% 的中性水平，这一水平比疫情前的中性利率高约 150 个基点。我们仍然维持这一判断。在降息节奏上，我们预测美联储将 “跳过” 明年 1 月会议，随后在 3 月和 6 月会议各降息 25 个基点，然后停止降息，下半年进入观望模式，货币政策根据特朗普施政的效果再做决定（请参考《海外宏观 2025 年展望：从软着陆到新均衡》和《美国通胀或推动 “鹰派降息”》）。市场对于美联储的鹰派姿态反应强烈，美债收益率大幅走高，美元飙升，美股三大股指受挫。我们倾向于投资者是在 “卖事实”，即降息落地后回吐涨幅。我们不认为美联储给出的利率指引是过度紧缩，也没有看到货币政策即将破坏 “软着陆” 前景的迹象。我们认为更多的不确定性来自于特朗普的政策，但那也要等到一个月后 1 月 20 日特朗普上任之后才能见分晓。图表 1：美联储 12 月利率点阵图<figure class="image image_resized" style="width: 675px"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/ffa9714e4122c0b06b5a4e683132912b?x-oss-process=style/lg" alt="图片" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/ffa9714e4122c0b06b5a4e683132912b"/></figure>资料来源：美联储，中金公司研究部图表 2：美联储对经济指标的预测（2024 年 12 月）<figure class="image image_resized" style="width: 675px"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/7a7442b23b19d6d066a5257b8c7f03df?x-oss-process=style/lg" alt="图片" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/7a7442b23b19d6d066a5257b8c7f03df"/></figure>资料来源：美联储，中金公司研究部图表 3：美联储货币政策声明对比（2024 年 12 月 vs 2024 年 11 月）<figure class="image image_resized" style="width: 675px"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/5549cf822f3f51acf2ebe90c320184a1?x-oss-process=style/lg" alt="图片" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/5549cf822f3f51acf2ebe90c320184a1"/></figure>资料来源：美联储，中金公司研究部

摘要：美联储如期降息 25 个基点，决策者对未来经济和利率的预测偏鹰。鹰派指引是出于预防考虑，因为美联储不想在通胀问题上再次失误。今天 “鹰” 是为了明天不用 “鹰”。

- 美联储在会议上如期降息 25 个基点，展现鹰派姿态。  
- 2024 年经济增长预测上调至 2.5%，失业率保持在 4.2%。  
- 市场对美联储鹰派反应强烈，美债收益率上升，美元飙升。  

机构解读 | 雾天开车：美联储将放缓降息