鲍威尔和他的 “戈多”

联储如期降息 25bp，但共计四位官员支持利率保持不变。绝大多数联储官员认为 2025 年美国的通胀风险偏向上行，过去一段时间不切实际的去通胀梦想终于向着再通胀的事实靠拢。

事后来看，12 月 SEP 的鹰派程度是最大的预期差，2025 年核心 PCE 预期上修至 2.5%，全年降息预期收窄至 50bp。叠加当前依然强劲的美国内生动能，联储视角下 “强现实，强预期” 的组合使得 12 月鹰派降息成为 9 月大幅降息的镜像：缺乏自洽。

名义增长强劲，利率限制性存疑，连续降息的必要性本来就有限。劳动力市场没有走弱，零售销售持续增长，消费者信心在大选后回到高点。在这个背景下，去通胀就像是鲍威尔苦苦等待的 “戈多”，他所做的只是重复此前的操作：降息，然后等待，却依然未看到 “戈多” 的身影。

鲍威尔在过去一年间不断变化着参考系，以证明其货币政策的（政治）正确性。尤其是 2024H2，美国去通胀进程陷入了停滞，但两场飓风使得他可以自如地切换，以担忧经济增长（失业率上行）之名，完成了全年共计 100bp 的降息幅度。

这一切都是有代价的，因为通胀的走势并未打消市场的根本问题：戈多何时来？随着联储的风险平衡再度明显回到 “抗通胀”（鲍威尔亲自承认 2024H2 的经济增速明显高于预期），12 月 FOMC 会议标志着 “第一幕：连续降息” 的结束，进入了 “第二幕：走走停停”。

12 月 SEP 将 2025 年核心 PCE 预期上修至 2.5%，反映出联储更少而非更多的信心。如果主流降息预期都缩窄到了 2-3 次的话，考虑到特朗普的不确定性，有理由怀疑这是否是 “（一段时间内）的最后一次降息”。且这一切可能都会随着特朗普上任而变得更混乱，而非更清晰。

鲍威尔自己也认为虽然利率仍有一定限制性，但限制性明显下降；在被问到中性利率的问题时，他显得模棱两可。12 月 FOMC 会议捅破了 “利率限制性” 这层窗户纸，中性利率不再能够成为连续降息的理由。

去通胀并不是鲍威尔唯一等待的 “戈多”。随着特朗普开始干预两党支出法案，马斯克深化美国政府体系改革，他们对美国经济带来的衰退压力可能成为 “不速之客”。在就业尚未出现向上拐点的情况下，更少的联储官员认为未来美国经济面临下行风险，市场依然认为 “明天会更好”，这些一致性乐观是需要警惕的方面。

2025 年出现 2 次降息仅仅是概率的加总，很难恰好兑现这个幅度；要么更少、要么更多。但这不取决于鲍威尔，而取决于特朗普——2025 年没有货币政策，只有货币对策。

本文作者：宋雪涛 S1110517090003、钟天，来源：雪涛宏观笔记，原文标题：《鲍威尔和他的 “戈多”（天风宏观钟天）》

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