<div id="readability-page-1">近期债市利率快速走低，伴随着降准降息预期快速升温，机构抢跑交易，对于宽松货币政策的理解和双降兑现情况，我们认为主要有以下关注点： 市场对于年内还将降准 25BP 的预期或已落空。924 一揽子增量货币政策出台落地，央行表述中提及 “在今年年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率 0.25-0.5 个百分点”。12 月政治局会议时隔 10 多年再提 “适度宽松”，降准降息预期升温，叠加机构抢配，债市抢跑提前定价双降预期，利率快速下行，至 12 月 20 日 10Y 国债利率已经触及 1.70% 关口。但从现实情况来看，临近年末，市场所预期的年内再降准预期或已落空。 回溯过往，2020 年也曾出现类似情形。例如，2020 年 4 月政治局会议提及降准降息，“稳健的货币政策更加灵活适度，运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕”，但实际上 5 月份并未落地双降，伴随基本面企稳预期升温，债市情绪扰动，10Y 国债利率从 2020 年 4 月上旬的 2.48% 低位一路回升。 进一步地，我们认为适度宽松的货币政策可能重在手段而非幅度。那么基于既有情况，明年 1 月降息也可能不及预期，对于交易盘而言再交易或存压力。具体来看，对于货币政策端而言，短期内大幅加码宽松的必要性相对有限： 1）市场流动性偏充裕，大幅投放概率不高：从 12 月的 MLF 续作结果来看，12 月 16 日到期 14500 亿元，在 25 日大幅缩量续作 3000 亿元，由此或可推断央行对于目前市场整体的流动性判断偏 “充裕”，资金利率表现上，截至 12/24，DR007 也已从高位回落至 1.5% 的点位水平； 2）经济金融数据表现不差，有一定边际改善：11 月 M1 同比增速回升，跌幅进一步收窄至 3.70%，趋势上看最低迷的阶段或已过去；制造业 PMI 连续三月回升，已至荣枯线以上；10 月-11 月商品房销售额当月同比明显改善，11 月已经修复至 1.0% 的正向区间； 3）权益市场未出现明显回调：12 月以来上证综合指数基本在 3400 附近震荡。 需要注意的一点是，当前的机构交易逻辑中，存在较多借配置盘故事做交易的现象，但这可能存在一定风险。在当前长债利率快速下破低点的行情演绎下，具有一定负债成本的配置型机构（例如券商、保险）对于 FVOCI 计量的金融资产投资更加重视，类比至债市投资者，也存在借 OCI 故事去做公允价值投资的交易逻辑，但交易和配置本身的投资逻辑是存在不同的，跟随配置思路做交易有一定风险。 对于债市而言，长牛趋势不改，我们维持明年 10Y 国债利率 1.6%-1.9% 的点位水平，但短期回调风险也需关注。尤其是在货币政策端，目前抢跑定价降息交易已经较为超前，但我们认为无论是权益的表现，还是说经济数据的表现，都相对不差，且明年来看，外部政策应对可能是国内主要的政策加码来源，短期货币政策加码宽货币必要性不强，“适度宽松” 或更重手段而非幅度。对于短端而言，此前自律倡议明确将非银存款活期存款利率纳入自律管理范围，若以 7 天逆回购利率为上限，同业存款利率可能全面降至 1.5% 及以下，市场对于短端存单利率在岁末年初下行的预期升温，但也需关注明年年初存单供给的增加，可能未必会让存单利率向 1.5% 收敛，也可能表现走阔。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/6ccde4a2-4278-46b3-a23c-f7013a926a3f.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="831" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/6ccde4a2-4278-46b3-a23c-f7013a926a3f.png"/> 本文作者：吕品 S0120524050005、严伶怡 S0120524110003，文章来源：德邦证券，原文标题：《没有降准，债市怎么走？》风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。</div>

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近期债市利率快速走低，降准降息预期升温，但市场对年内再降准的预期或已落空。央行可能在明年 1 月降息，但幅度可能不及预期。市场流动性偏充裕，短期内大幅加码宽松的必要性有限。经济金融数据表现改善，制造业 PMI 回升，显示经济基本面企稳。

没有降准！明年 1 月降息呢？