国联证券 2025 年有色金属投资策略：供给受约束 看多顺周期

智通财经 APP 获悉，国联证券发布研报称，展望 2025 年有色金属行业，随着以美联储为代表的海外发达经济开启降息周期，流动性充裕将对黄金形成利好；黄金具有抗通胀属性，美国再通胀预期升温背景下，黄金配置价值凸显，有望推动金价继续上行。另外，全球地缘政治风险上升、大国博弈加剧，主要央行持续增持黄金储备等，都有望推动金价中枢进一步上移。电解铝供需缺口渐显，铝价上行通道将更加通畅。铜矿端紧张向冶炼端传导，看好铜价继续上行。

国联证券主要观点如下：

年初至今有色金属涨幅居前，机构增配铜铝黄金

2024 年初至 2024 年 12 月 30 日，申万有色金属行业指数涨幅为 6.10%，在 31 个申万一级行业指数中位列第 15；其中，工业金属、金属新材料及小金属板块涨幅居前，涨幅分别为 15.27%/10.71%/9.84%；能源金属板块跌幅居前，跌幅为 18.48%。基金持仓方面，2024Q1-Q3 有色金属板块基金配置比例分别为 6.04%/6.11%/5.41%，配置比例处于历史高位；其中，铜、铝、黄金板块获机构增配显著，2024Q3 持股市值分别为 384.55/178.85/173.40 亿元。

铝：电解铝供需缺口渐显，铝价上行通道将更加通畅

国内电解铝建成产能已接近天花板，未来新增产能极为有限；集中复产告一段落，叠加西南地区电力供应紧张问题还未彻底解决，未来仍存减产可能；预计 2025 年电解铝供给端增速将显著回落。预计 2024-2026 年全国电解铝供需缺口分别为 +2/-40/-47 万吨，2024 年供需维持紧平衡，2025-2026 年供需缺口持续放大。2024 年电解铝行业经历了供、需双重压力测试，铝价仍保持高位，2025 年电解铝供需缺口有望逐渐显现，铝价上行通道将更为顺畅。

铜：矿端紧张向冶炼端传导，看好铜价继续上行

短期来看，铜矿供给受主产区供电紧张、生产事故等因素扰动不断；中长期来看，资源品位下降、矿产资本开支不足对铜矿供给形成约束。预计 2024-2026 年全球铜精矿产量分别为 2279/2319/2370 万吨，分别同比增加 43/40/51 万吨。矿端供给增量远小于冶炼产能增量，2025 年铜精矿冶炼加工费长单价格大幅下降，冶炼厂或将实质性减产，矿端供给紧张逐步向冶炼端传导。2025-2026 年全球精炼铜供给过剩幅度持续收窄并转为紧缺，支撑铜价继续上行。

贵金属：降息周期叠加再通胀预期，支撑金价走强

随着以美联储为代表的海外发达经济开启降息周期，流动性充裕将对黄金形成利好；黄金具有抗通胀属性，美国再通胀预期升温背景下，黄金配置价值凸显，有望推动金价继续上行。另外，全球地缘政治风险上升、大国博弈加剧，主要央行持续增持黄金储备等，都有望推动金价中枢进一步上移。白银金融与商品属性共振，白银供需缺口放大格局下，价格具备更大向上弹性。

推荐标的方面

工业金属：铝板块：中国铝业 (601600.SH)、中国宏桥 (01378)、云铝股份 (000807.SZ)、神火股份 (000933.SZ)。铜板块：紫金矿业 (601899.SH)、洛阳钼业 (603993.SH)、江西铜业 (600362.SH)、五矿资源 (01208)、金诚信 (603979.SH)、铜陵有色 (000630.SZ)。

贵金属：黄金板块：中金黄金 (600489.SH)、赤峰黄金 (600988.SH)、山金国际 (000975.SZ)。白银板块：兴业银锡 (000426.SZ)。

风险提示

宏观经济环境风险；美联储降息不及预期；地缘政治及政策风险；下游需求不及预期。