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<p>近期，爆款潮玩 Labubu 倒卖价格下滑引发市场担忧，泡泡玛特 12 月 23 日至 27 日的 3 个交易日跌约 9%，今日泡泡玛特港股股价再度跌超 6%。但大摩认为市场对倒卖价格下跌担忧过度了，积极补货与全球扩张将助力公司明年业绩继续高增。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/0de23052-2247-4793-b606-3e43cfcae8db.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="534" height="422" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/0de23052-2247-4793-b606-3e43cfcae8db.png"/></p>
<p>摩根士丹利在 1 月 5 日的报告中指出，此轮波动主要由中国市场 Labubu 毛绒玩具的转售价格下降引发的市场担忧，以及年底的获利回吐行为所致，而市场对转售价下跌的反应过于敏感。</p>
<p>大摩最新分析指出，<strong>转售价格的下降是由供应量的增加推动的，而不是需求的减少。公司近期的补货策略可能推动 2024 年第四季度（4Q24）及 2025 年上半年（1H25）的销售增长，同时减少倒卖活动，从而改善消费者体验。</strong></p>
<p>进一步来看，大摩表示，全球扩张延长了受欢迎程度，以及 IP 产品飞轮效应仍然完好无损，预计泡泡玛特 2025 年销售增长 35%，实现大型消费品牌中最快的销售增长。随着海外销售和收益混合可能在 2025 年超过 50%，其估值溢价是合理的，并将目标价上调至 113 港元，较当前股价还有 27% 的上涨空间。</p>
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<h2>市场对倒卖价格下跌过于担忧了</h2>
<p>值得一提的是，由于泡泡玛特 IP 火热，许多黄牛一直在囤积稀缺产品，导致一些消费者不得不支付溢价购买，这削弱了忠实粉丝的体验，同时倒卖市场上可能存在假冒产品。</p>
<p>泡泡玛特的策略一直是尝试满足其最受欢迎的产品 70-80% 的 “实际需求”，IP 产品需要 “轻微的短缺” 来保持受欢迎程度的增长。然而，持续数月的严重缺货让管理层意识到供应远低于理想水平，因此公司自 10 月底以来开始更积极地补货。供应量的增加导致 Labubu 毛绒玩具在倒卖市场上的价格下降，现在转售商急于清仓，转售价格已经接近原始上市价格。</p>
<p><strong>大摩认为市场对转售价格下降过于担忧：</strong></p>
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<li>供给增加而非需求下降：Labubu 毛绒玩具的转售价下跌主要是由于供给增加，而非需求减少。</li>
<li>消费者偏好：消费者更倾向于通过官方渠道直接购买，而非从转售者手中购买。</li>
<li>产品属性：这些产品是 “非限量版”，因此转售价格本不应有明显溢价，与高端白酒等不同。</li>
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<p>大摩认为泡泡玛特的措施可能带来以下好处：</p>
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<p><strong>2024 年第四季度销售增长可能超过模型中预测的 120-125% 同比增速，抑制转售者未来囤货行为，减少库存积压风险。</strong></p>
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<p>此外，为了防止供应过剩，泡泡玛特在管理补货方面考虑周到，并使用在线指标来监控供需平衡。例如产品补货后的销售速度，以及客户预购的趋势。</p>
<p>当前热门 IP（知识产权）产品仍供不应求，例如 Labubu、Skullpanda、Crybaby 等，大摩认为泡泡玛特顶级 IP 产品的需求仍然远远大于供应，退一步说，泡泡玛特的国际市场已经占到总销售额的约 50%，这意味着不应该过度将中国的趋势外推到整体表现上。</p>
<h2>明年销售增长仍然强劲</h2>
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<p><strong>大摩认为泡泡玛特将实现最快的销售增长，预测 2025 年销售增长 35%，其中中国增长 12%，海外增长 69%。主要增长驱动因素包括：</strong></p>
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<p>1、全球扩张仍然是增长的关键驱动力，国际销售占 2025 年总收入的比例预计将超过 50%。持续的全球扩展，尤其是东南亚和美国市场。</p>
<p>东南亚：到 2024 年底，东南亚（新加坡除外）已有 10-12 家门店，预计 2025 年将增至约 20 家，门店生产力保持高水平。美国：2024 年美国门店数量为 20 家，2025 年预计增至 40+ 家。美国市场的门店生产力从 2023 年的每店 200 万元人民币提升至 2024 年 3 季度的 250-300 万元人民币。</p>
<p>2、热门产品在 2025 年上半年继续补货。</p>
<p>3、战略性延迟部分 2024 年的产品发布，为 Labubu 系列让路，Skullpanda、Crybaby、Twinkle Twinkle 和 Chaka 可能会带来正面的惊喜。</p>
<p>4、新品类（如 Pop Blocks、蛋糕店、首饰、卡牌交易）的推出节奏放缓，以确保新品质量超出消费者预期。</p>
</blockquote>
<p>总的来看，摩根士丹利认为泡泡玛特凭借全球扩展、IP 生态系统和积极的库存管理，有望成为消费品行业中增长最快的公司之一。大摩预计泡泡玛特 2025 年净利润为 40.91 亿元人民币，较 2024 年增长 37.4%。每股收益（EPS）预计为 3.06 元人民币，对应市盈率（P/E）为 29.9 倍。目标价 113 港元，较当前股价 88.4 港元还有 27% 的上涨空间。</p>
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泡泡玛特

<p>大摩认为，转售价格的下降是由供应量的增加推动的，而不是需求的减少。公司近期的补货策略可能推动 2024 年第四季度（4Q24）及 2025 年上半年（1H25）的销售增长，同时减少倒卖活动，从而改善消费者体验。</p>

- 泡泡玛特因 Labubu 倒卖价格下滑，股价近期跌约 15%。
- 摩根士丹利认为市场担忧过度，预计 2025 年销售增长 35%。
- 全球扩张和补货策略将推动业绩，目标价上调至 113 港元。

Labubu 掉价，泡泡玛特跳水！大摩：市场担忧过度了