英伟达 +9%...“Jevons 悖论” 的大反击

Deepseek 交易的第二天；QQQ +1.5% + NVDA +9% + 软件 +2.8%，一场颇为漂亮的反弹。高盛家交易台评论直接用 “Jevons 悖论” 给这场反击命名；

先给大家拜个年，新年快乐，身体健康，平平安安！

一些昨晚观察到的情绪和评论；

1/ 昨天我们提到，空头们对于 “Jevons 悖论” 都有许多质疑，HFs 很难在第一天接住这把 “掉下来的刀子” + 很多 Long only 都忙着先减仓，然后再做信息消化；今天有更多的卖方出来为算力 + “Jevons 悖论站台”；举个例子，昨天美东早上的 MS 电话会议，有 4000 多人参加...当然老外们是不过年的；但是就算是春晚的时候，国内的也有 2000 多位朋友么在紧急学习 deepseek 的相关细节。老外只知道我们有很多工程师...根本不知道其他行业我们有多卷...

2/ 早盘英伟达还没发力的时候，我们已经看到 AI 软件这条叙事线走的颇为强势；不管 semis 之后的波动如何，至少市场已经同意了 模型技术迭代 -> 更低推理成本 -> 更多数据消耗 -> 更低的 AI agent 价格 -> 更多需求 -> 更好的 margins + 更多收入 + 更快的技术采用; CRM, NET, FSLY, SNOW 都走的不错；

3/ 昨天比较多人讨论的两则评论，一条来自 Sam；一条来自 Andrej Karpathy (前 OAI / TLSA)；关于算力。

4/ 关于软件聊多两句；Cloudflare、CrowdStrike、Confluent、Monday.com、MongoDB、Zscaler、Snowflake 等涨幅都达 7-12%；从高盛交易台的观察，前一个交易日软件股走强更多体现技术面因素（如空头回补），而昨天的交易日涨势则更具实质意义; 部分投资者似乎对 TMT 领域新增长点持更开放态度。

5/ 阿里云的 QWEN 也出来了，BABA 似乎有些反应；之前中国的互联网巨头从来没有享受过任何关于 AI 的溢价；re-rate 的机会可能可以留意。

6/ 接下来留意什么？FOMC + 重磅业绩（盘前 ASML + SMCI，盘后 MSFT, META, NOW, TSLA）；

最后贴一个我看到的关于 Capex / Deepseek 的讨论，写的还行，比较有同感；这次的 AI 投资潮，资金来自于口袋满满的科技巨头（他们的 FCF % 都完全足够支持这次的支出；而且躺着赚了那么多年，前几年的讨论都是不知道这些巨头要怎么花这笔钱，所以回购才有那么哟）；而互联网泡沫的时候，这些巨头还没产生，那时候的投资周期主要来自于风险投资 VC，他们的钱，需要对后面的 LP 压力负责，所投公司也没有强劲的 balance sheet，一个巨浪打下来，投资周期很容易破裂。

下面的原文来自某家 TMT 团队，我直接用 Deepseek 翻译了一下；

如果把"AI"类比为互联网（Altman 和 Bezos 在 Dealbook 访谈中都将其比作晶体管或电力，但"互联网"可能是最普遍的比喻）...那么这项技术当然会快速普及到大众消费者和企业，基础设施成本将不再是投资者的关注焦点，真正重要的是这项"新技术"带来的创新和商业模式。互联网曾显著提升 GDP 和生产力，如果 AI 具有类似效应，我们必将见证经济腾飞（克林顿执政时期甚至实现了预算盈余...）。

但让我们暂时抛开"开源""互联网""普惠大众"这类宏观叙事，假设你正在运营一家渴望穿越技术周期、基业长青的实体企业...过去一周的进展会让你削减 AI 总投入吗？

互联网周期对多数公司并不友好。泡沫破灭摧毁了声誉、对冲基金、职业生涯和资本，最显著的特征是赢家屈指可数。虽然人类文明/GDP/社会整体受益，但我们交易的是公司而非"社会"。那些穿越牛熊的幸存者有什么共同特征？他们逆势重注投入，在艰难时期持续投资硬科技、实体资产、生产设施、基础设施，尤其是人力资本。没有幸存者是靠抠门取胜的。

认为志在必得者现在会紧缩开支的逻辑实在牵强。互联网泡沫真正的幸存者只有亚马逊。这家公司以"你的利润就是我的机会"闻名，彻底颠覆了电商"高利润率""轻资产"的认知。他们购置飞机卡车仓库，雇佣 160 万人。贝索斯早期也不像现在这样被资本追捧，他的投资周期充满争议，招致大量外部批评。亚马逊成功的关键在于自由现金流和自给自足的资金，这使其能穿越资本寒冬。如今所有科技巨头显然都具备这种实力。

诞生于互联网泡沫后融资寒冬的谷歌，虽以车库创业闻名，但其发展轨迹与"控制开支"背道而驰。谷歌豪掷千金建设数据中心，高薪延揽人才，打造昂贵园区，进行大量收购（包括人才并购），投资基础软硬件。华尔街曾两次押注其 CFO 会收紧钱袋，多年来对其开支的批评不绝于耳，但历史证明这种短视的担忧多么可笑。谷歌的技术成就被严重低估（问问 12 岁以下孩子知不知道微软就懂了）。

几乎没有证据表明科技巨头（真正的金主）会因此次事件减少任何领域的投入。最富雄心的初创企业也不会放缓步伐。OpenAI 属于特殊存在：作为这场运动最具价值的头部品牌，若运作得当，可能成为 2004 年的谷歌。高风险高回报的特质使其大规模投入不足为奇，其模型发布总能引发远超同行的关注度（对品牌和 AI 运动都至关重要）。

在长达数年的技术周期初期就采取资本保全/紧缩训练预算的策略，这实在令人诧异。

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。