<div id="readability-page-1">人物正确、政策相似，2.0 时期的 “特朗普交易” 为什么 “有气无力”？ 自去年美国大选以来，标普 500 指数基本呈区间震荡，10 年期美债收益率也没有出现特朗普 1.0 时期大幅飙升的现象，甚至美元的涨势也有所回落。 2 月 17 日，德意志银行分析师 Henry Allen 在最新报告中分析了市场未能重现 2016 年盛况的原因。Allen 指出，市场预期的变化、经济环境的差异、美联储政策立场的转变，以及特朗普政策实施时间表的调整，共同导致了这种现状。 <h2>市场已充分预期特朗普胜选</h2> 报告指出，2016 年特朗普的胜利对金融市场来说是一个巨大的 “惊喜”，当时的民意调查和预测普遍倾向于希拉里·克林顿获胜，FiveThirtyEight 的最终预测也仅给予特朗普 28% 的胜算。然而，到了 2024 年，特朗普的胜利已被广泛定价，Polymarket 在选举前一天给出了 59% 的胜率。德银指出： <blockquote> “投资者经历了 2016 年和 2020 年两次选举，民意调查都低估了特朗普的表现，因此对 2024 年的民调结果持谨慎态度。” </blockquote> 这意味着，市场在选举前已经消化了大部分 “特朗普交易” 的预期。分析师表示，在选举前的几天里，传统的 “特朗普交易” 会随着共和党大获全胜的预期上升而表现良好，反之亦然。 <h2>美股估值已高，增长空间有限</h2> 从股市上看，2016 年选举前，美股表现疲软，标普 500 指数在 2015 年下跌 0.7%，2016 年截至 10 月底仅上涨 4.0%。这主要是由于经济增长放缓以及美联储于 2015 年 12 月开始加息。 然而，2024 年选举前，美股已经历了两年多的强劲上涨。标普 500 指数在 2023 年上涨 24%，2024 年截至 10 月底已上涨 19.6%。而且，2024 年 10 月，标普 500 的 CAPE（周期调整市盈率）高达 36.85，远高于 2016 年 10 月的 26.54。德银指出： <blockquote> “这意味着，与 2016 年相比，2024 年美股的估值已经处于高位，进一步上涨的空间有限。此外，2016 年美国经济增长已经放缓，并开始回升，而 2024 年美国经济增长已经保持强劲（2023 年为 2.9%，2024 年为 2.8%）。因此，我们没有看到 2016 年模式重演并不令人意外。” </blockquote> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/4a81e5cc-785c-41c8-bda2-d6021700d3e6.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="519" height="304" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/4a81e5cc-785c-41c8-bda2-d6021700d3e6.png"/> <h2>货币政策转向宽松，关税政策加速</h2> 政策方面，特朗普的政策方向与 1.0 时期相似，包括减税、放松监管和提高关税。但2016 年，特朗普的胜利引发了对财政刺激的预期，进而导致美联储政策收紧，推高了美国国债收益率。当时，美联储刚刚开始加息周期，2015 年 12 月首次加息，又于 2016 年 12 月再次加息。 相比之下，2024 年，美联储已经转向降息周期，9 月降息 50 个基点，11 月和 12 月继续降息，12 月的点阵图显示 2025 年还将有两次降息。报告认为： <blockquote> “鉴于美联储一直在缩减其限制性政策，市场反应不同是合理的。此外，与 2016 年相比，美国经济的闲置产能较少，因此在不产生通胀压力的情况下实施刺激措施更加困难。” </blockquote> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/5052568d-381b-4321-b117-a24cebbe52f4.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="513" height="306" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/5052568d-381b-4321-b117-a24cebbe52f4.png"/> 而除了更广泛的经济背景外，2.0 时期的政府政策时间表与特朗普 1.0 时期截然不同。分析师指出，最显著的是： <blockquote> <ul> <li> 特朗普政府在第一个月就立即推动提高关税，包括威胁对加拿大和墨西哥加征 25% 的关税（尽管目前推迟）。 </li> <li> 而特朗普 1.0 时期直到他担任总统的第二年才真正开始。即使在那时，威胁征收的关税规模也无法与这次讨论的规模相比。 </li> </ul> </blockquote> 分析认为，这种政策实施时间表的差异导致了市场波动性的显著不同。在特朗普 1.0 时期的第一年，市场波动性非常低。VIX 指数的历史最低收盘点位实际上是在 2017 年 11 月，当时收于 9.14 点。相比之下，由于潜在的关税，如今的金融市场已经出现了显著的波动，特别是在加拿大等受影响国家的资产中。风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。</div>

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德意志银行分析师 Henry Allen 在最新报告中指出，市场未能重现 2016 年特朗普胜选后的盛况，主要因市场预期变化、经济环境差异、美联储政策转变及特朗普政策实施时间表调整。2024 年特朗普胜选已被广泛定价，投资者对民调结果持谨慎态度。此外，美股在 2024 年选举前已经历强劲上涨，估值高，增长空间有限。

- 德意志银行分析师指出，市场未能重现 2016 年盛况的原因包括预期变化。  
- 2024 年特朗普胜利已被广泛定价，市场对其预期消化较多。  
- 美股估值高，增长空间有限，政策实施时间表差异导致市场波动性不同。  

这一次，“特朗普交易” 为什么熄火了？