谁在买港股？中金：南向流入翻倍，被动外资加速流入，主动外资尚未回流

本周资金面值得注意的变化是：1）EPFR 数据显示，截至本周三（2 月 19 日），主动外资从整体上看，延续流出中国市场态势，但流出规模缩窄；与此同时，被动外资加速流入；2）互联互通方面，北向资金日均成交规模较上周增加，南向资金明显加速，周二单日流入规模创 2021 年 1 月以来新高；3）全球股票转为流入，债券与货币市场延续流入；4）美股转为流入，新兴流出放缓。

国内资金面，南向资金加速流入。本周南向资金大幅流入 512.1 亿港币，规模是上周流入 217.7 亿港币的 2 倍多。此前一周，南向资金一度流出，可能与部分 10 月初买入的投资者收益转正有关。在此基础上，本周受市场继续上涨驱动，尤其周五阿里巴巴财报带来的提振，南向资金加速流入，仅周二单日大幅流入 224.2 亿港币，就创 2021 年 1 月以来新高，周四再度流出表明分歧再度加大，但周五受阿里提振，南向资金再度流入 140.4 亿港币。

图表：南向资金加速流入

资料来源：EPFR，Wind，中金公司研究部；数据截至 2025 年 2 月 19 日

整体上，南向成交占港股主板总成交额比例自去年 11 月从 20% 提升至 30% 后维持在这一水平，本周南向成交占比较上周小幅抬升 2.3pp 至 31%，南向持股市值占港股主板总市值基本维持在 10%，尚没有大幅抬升。个股层面，本周南向资金买入较为集中，流入阿里巴巴、中国移动、中芯国际、快手等较多，流出美团、腾讯控股等，其中阿里巴巴本周大幅流入 173 亿港币，占全周南向资金净流入规模的三分之一，阿里巴巴南向持股占比也从上周五的 5.2% 提升 0.6ppt 至 5.8%。

图表：南向资金占港交所主板交易比例约为 30%

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：南向资金持股市值占香港主板总市值 10%

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：本周前十大活跃个股持仓比例抬升

资料来源：Wind，中金公司研究部

外资基本延续此前趋势，主动外资延续流出但规模缩小，被动外资则加速流入。截至本周三（2 月 19 日），港股市场：1）被动资金（ETF）加速流入，港股和 ADR 被动外资流入规模从上周的 5.4 亿美元升至 9.1 亿美元，以专注投资中国和中概股的基金为主，符合投资者用这两个指数工具博弈科技行情的特征；2）主动资金（Long-only 为主）流出收窄，流出以专注中国和新兴市场的基金为主，流入以中概基金为主。因此，虽然部分交易台反馈有些长线资金已转为流入，但根据 EPFR 统计，加总后的主动外资尚未回流；3）卖空比例从周二 19% 的高点大幅降至周五的 13.7%，或存在逼空和对冲基金的平仓行为。对比看，流入 A 股的被动外资与上周持平，仅为 4.3 亿美元，主动外资则加速流出。

图表：A 股主动外资流出扩大

资料来源：EPFR，Wind，中金公司研究部

图表：港股 +ADR 主动外资延续流出

资料来源：EPFR，Wind，中金公司研究部

图表：卖空比例从周二 19% 的高点大幅降至周五的 13.9%

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

外资有多少配置空间？截至 2024 年 12 月，主要的可投资中资股的全球主动型基金持有中资股占其资产规模的比例为 6.1%，低于相应基准指数 1.1 个百分点（即低配程度），这一比例仍处于历史低位，也远低于 2021 年初高峰时期的 14.6%。假设后续外资逐步转为乐观，并有意愿增加配置，我们测算：1）情形一：由于投向全球和亚洲除日本市场的主动基金分别超配同为亚洲国家的韩国和印度，如果后续主动外资对这两类市场的配置降至近五年低点，资金再平衡至中国，对应流入 63 亿美元，接近 2024 年 10 月至今的流出规模（88 亿美元）；2）情形二：目前 1.1 个百分点的低配全部转为标配（2021 年底时情形），对应 403 亿美元的流入，相当于 EPFR 口径下 2021 年以来流出中国市场的总规模（约 419 亿美元）。不过需要注意的是，主动外资回流的前提需要 AI 产业趋势和宏观叙事得到进一步兑现，以提供更多催化。

图表：当前主动基金对中国配置比例低于基准约 1.1 个百分点

资料来源：EPFR，中金公司研究部

此外值得注意的是，2 月 21 日恒生系列指数公布季度调整结果，由于恒指和恒生科技指数限定个股权重最高不能超过 8%，所以指数里因为近期涨幅较大导致权重超过 8% 的个股（如阿里、腾讯、汇丰、小米、中芯等）会因此导致调整执行日（3 月 7 日）时，被动资金被动 “降低” 权重。

全球资金面，美股转为流入，日股和印度加速流出。截至本周三（2 月 13 日-2 月 19 日），印度市场主动外资流出小幅扩大至 5.1 亿美元（vs. 上周流出 4.3 亿美元），美股从此前一周的流出 4087 万美元转为流入 14.5 亿美元，日本股市加速流出至 1.38 亿美元（vs. 上周流出 7,261 万美元）。

主动外资延续流出，被动流入明显加速；南向流入加速

海外资金：EPFR 显示主动外资延续流出但规模缩窄，被动加速流入。截至本周三（2 月 13 日-2 月 19 日），A 股主动外资加速流出 1.3 亿美元（vs. 上周流出 0.8 亿美元），被动资金流入 4.3 亿美元（vs. 上周流入 4.3 亿美元）；与此同时，港股和 ADR 海外资金整体流入扩大至 6.8 亿美元（vs. 上周整体流入 2.8 亿美元），其中主动资金从上周的流出 2.6 亿美元小幅放缓至流出 2.3 亿美元，而被动资金流入则明显加速，从上周流入 5.4 亿美元几乎翻倍至 9.1 亿美元。

图表：本周主动外资依然流出 A 股市场，但被动外资大幅流入

资料来源：EPFR，中金公司研究部

互联互通资金：北向资金自 2024 年 8 月 16 日起停止披露净买入金额，本周日均成交额较上周增加。本周北向资金成交金额约 2181.6 亿元，较上周 2015.6 亿元的日均成交金额小幅上涨。个股方面，比亚迪、宁德时代、北方华创以及贵州茅台等标的成交规模最大。

图表：北向资金周度日均成交金额

资料来源：Wind，中金公司研究部

南向大幅加速流入。本周南向资金流入 512.1 亿港币，日均流入 102.4 亿港币，较此前一周日均流入 43.5 亿港元翻倍。本周二南向单日流入 224.2 亿港币，创 2021 年 1 月以来新高，但周四一度转为净流出。个股层面，南向本周大幅流入阿里巴巴与中国移动，但同时流出美团与腾讯控股。行业层面，本周南向增持消费与内地银行最多，减持能源及原材料和汽车等。

图表：本周南向资金持股变动

资料来源：Wind，中金公司研究部

全球股票转为流入，债券和货币市场流入；美股转为流入，新兴流出放缓

跨市场和资产：美股转为流入，发达欧洲、日本、新兴市场继续流出。主动外资上看，美股本周转为流入 14.54 亿美元（vs. 上周流出 0.41 亿美元），发达欧洲加速流出 13.19 亿美元（vs. 上周流出 10.22 亿美元），日本股市加速流出 1.38 亿美元（vs. 上周流出 0.73 亿美元），新兴市场流出放缓至 13.05 亿美元（vs. 上周流出 13.55 亿美元）。跨资产看，全球股票转为流入，债券和货币市场继续流入。

图表：周度全球股票、债券和货币市场基金的净申购情况

资料来源：EPFR，中金公司研究部

配置比例：截至 2024 年 12 月 31 日，全球各类主要类型主动基金对中国配置比例低于基准约 1.1ppt，较 11 月底的低配 1.2ppt 基本持平。配置比例上，投资方向为全球的主动基金对法国（+0.23ppt）、日本（+0.09ppt）增配较多，美国（-0.49ppt）、英国（-0.10ppt）减配较多；超低配比例上，12 月法国（+0.17ppt）、澳大利亚（+0.06ppt）、德国（+0.04ppt）超低配比例上行较多，美国（-0.44ppt）、英国（-0.08ppt）、韩国（-0.07ppt）等超低配比例下滑较多。地区类型上看，管理人来自欧洲的基金为整体流出主力；板块层面看，海外资金对中国医疗保健、消费、半导体及硬件、资本品超配，对互联网、金融及房地产低配。

图表：主动基金对中国与印度配置比例下滑，日本低配比例有所下降

资料来源：EPFR，中金公司研究部

分析员 刘刚 CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

联系人 王牧遥 SAC 执业证书编号：S0080123060036

分析员 吴薇 SAC 执业证书编号：S0080524070001

分析员 张巍瀚 SAC 执业证书编号：S0080524010002 SFC CE Ref：BSV497

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