承认低估阿里，大摩：AGI 目标下，阿里云收入三年将翻倍，估值能给 1400 亿美元！

云端起风了，大摩预计阿里股价、估值要起飞？

23 日，摩根士丹利 Gary Yu 团队发布研报，大幅上调阿里巴巴评级至 “超配”，目标价从 100 美元上调至 200 美元，乐观估值更是达到 300 美元。

大摩坦承，此前低估了人工智能驱动的云计算需求激增，以及阿里核心电商业务的韧性。大摩预测阿里云收入将在三年内翻倍，从2025财年的1180亿元增长至2028财年的2400亿元。阿里云的 EBITDA 利润率将从 2025 财年的约 20% 提高到 2028 财年的约 35%。

基于对阿里云增长前景的乐观预期，以及对电商业务韧性的重新评估，大摩预计，在基础情景下，阿里的分拆估值（SOTP）为每股 200 美元，其中云业务估值为每股 60 美元（对应 5 倍 EV/销售额），结合阿里已发行股票数量，阿里云市值为 1400 亿美元。

值得注意的是，吴泳铭 24 日宣布，未来三年，阿里将投入超过 3800 亿元用于建设云和 AI 硬件基础设施。这也创下中国民营企业在云和 AI 硬件基础设施建设领域有史以来最大规模投资纪录。

阿里云：三年收入翻倍，AGI 目标引领增长

大摩分析师承认此前低估了阿里巴巴，特别是在人工智能驱动的云计算需求激增和核心电商业务韧性方面。

大摩认为，作为中国最大的超大规模云服务商，阿里巴巴凭借其卓越的技术和备受好评的开源大语言模型（LLM）“通义千问”（Qwen），有望抓住 AI 云计算的巨大机遇。

基于以下几点，大摩预测阿里云收入将在三年内翻倍，从2025财年的1180亿元增长至2028财年的2400亿元。

1. AI需求激增： DeepSeek 模型发布后，阿里云需求显著增长，其中推理需求占增量需求的 60-70%。AI 相关产品收入已连续六个季度实现三位数增长。
2. 激进的资本支出： 阿里巴巴在最近的 2025 财年第三季度财报中，承诺将在未来三年加大资本支出，预计将超过过去十年的总和（约 3000 亿人民币）。
3. 竞争格局改善： 中国云行业竞争激烈，虽盈利能力低于美国，但 GPU（而非 CPU）基础设施的竞争格局有所改善，供应限制仅限于少数几家超大规模云服务商（阿里巴巴、腾讯、字节跳动）。

大摩预计，阿里云的 EBITDA 利润率将从 2025 财年的约 20% 提高到 2028 财年的约 35%。虽然由于折旧增加，EBITA 利润率在 2026-2027 财年将暂时下降至 5-8%，但随着 AI 相关产品收入规模的扩大，预计将在 2028 财年恢复至 8%，长期来看有望达到 15%。

估值重估：阿里云价值凸显，电商业务回暖

基于对阿里云增长前景的乐观预期，以及对电商业务韧性的重新评估，大摩基于 DCF 模型，将目标阿里股价从 100 美元上调至 180 美元，对应 2027 财年的预期市盈率（P/E）为 16.6 倍，高于当前 2026 财年的 13.6 倍市盈率。

• 基础情境下的分拆估值为每股 200 美元，其中 TTG（阿里核心业务，包括淘天集团、国际电商业务、本地生活服务和菜鸟）估值为每股 90 美元（对应 10 倍市盈率），云业务估值为每股 60 美元（对应 5 倍 EV/销售额）。
• 在乐观情景下，分拆估值为每股 300 美元，其中 TTG 估值为每股 120 美元（对应 12 倍市盈率），云业务估值为每股 100 美元（对应 7 倍 EV/销售额）。

值得注意的是，在乐观情景下，阿里云的估值（100 美元/股）已接近 TTG 的估值（120 美元/股），凸显了其在阿里巴巴整体业务中的重要性。

大摩同时将中国互联网行业的评级上调至 “有吸引力”。报告认为，随着市场关注点转向中国的技术突破，中国互联网公司为 AI 的推动者和采用者提供了绝佳的投资机会。