三大航空物流公司暂时无法齐聚 A 股了。 日前，南方航空（600029.SH）宣布旗下的南方航空物流股份有限公司（下称 “南航物流”）主板 IPO 终止。 根据南方航空的解释，主要基于基于市场环境的考虑。 “目前市场环境变化，为统筹安排资本运作规划，经充分沟通及审慎论证后，南航物流拟撤回上交所主板上市申请文件。” 南方航空指出。 至此，三大航空物流公司中只有东航物流（601156.SH）和国货航（001391.SZ）顺利登陆 A 股。 此次南航物流 IPO 败北主因或还是受到母公司南方航空的拖累。 《上市公司分拆规则（试行）》（下称 “分拆规则”）对上市母公司的要求之一，系最近 3 个会计年度连续盈利。 但南方航空深陷亏损的泥潭，2022 年、2023 年净亏损分别达到 326.82 亿元、42.09 亿元。 虽然去年以来南方航空业绩已经有所好转，但仍未实现盈利，预计 2024 年净亏损仍在 12.5 亿元至 18.7 亿元之间。 不过，早在 2023 年末南航物流申报 IPO 之际，南方航空就已经因为受到疫情冲击，业绩处于亏损状态——2020 年至 2022 年归母净利润分别为-108.42 亿元、-121.03 亿元和-326.82 亿元。 以不满足分拆规则的方式申报 IPO，南航物流此举曾在市场间引发一定的争议。 彼时信风（ID:TradeWind01）曾从接近南航物流的投行人士处独家了解到，之所以该项目能够在不满足分拆规则的情况下获得申报受理，原因在于其采用了特殊的 “模拟测试” 方法。（详见信风（ID:TradeWind01）2024 年 1 月 16 日文章《财务指标不符分拆规则如何破障？南航物流上交所主板 IPO“模拟测试术” 详解》） 据了解，该方法可用于历史业绩受不可抗力冲击的情形。 因为不可抗力情形的存在，南方航空 2020 年至 2022 年的财务数据不足以体现真实经营水平，其便以 2017 年至 2019 年的经营数据作为替代测算。 2017 年至 2019 年，南方航空的归母净利润分别为 59.14 亿元、29.83 亿元和 26.51 亿元。 但又因为南航物流成立于 2018 年，缺乏相应的历史数据，因此最终结合南方航空的业绩、南航物流的同业水平等数据，测算得到南航物流 2017 年至 2019 年归母净利润分别为 8.12 亿元、9.24 亿元和 6.73 亿元。 “2020 年至 2022 年航空业受到外界因素的冲击比较大，才出现巨额的亏损，也不是说航司本身存在问题。当时能够被受理确实也是经过有关部门的同意。” 深圳一位投行人士向信风（ID:TradeWind01）解释称。 但随着 2024 年 4 月 “新国九条” 出台后，提出了要从严监管分拆上市，这导致不少项目不得不撤回了 IPO 申请。 不满足分拆规则叠加监管趋严的风向，或许都导致南航物流不得不主动终止 IPO。 但南航物流是否会就此不再冲刺上市，仍具有不确定性。 目前市场普遍观点认为，在国货航和东航物流已经登陆 A 股的情况下，南航物流或许仍不会放弃上市的道路。 北京一位投行人士指出，未来南航物流或采取以下两种路径上市。 一是等待南方航空的业绩和外部环境转好，再冲刺 IPO。这意味着，南航物流若想重启 IPO 至少需要再等三年； 二是南方航空剥离南航物流至上市公司体外，如此一来其 IPO 便不必受到分拆规则的约束。 例如东航物流和国货航均是在脱离中国东航（600115.SH）、中国国航（601111.SH）上市公司体系后，才冲刺 IPO。 2 月 24 日，信风（ID:TradeWind01）已向南方航空求证南航物流上市规划问题，，但截至发稿前尚未得到回应。
