<div id="readability-page-1"><h2>事件</h2> 中国 3 月 CPI 同比-0.1%，Wind 平均预期-0.1%，前值-0.7%；环比-0.4%，前值-0.2%。 中国 3 月核心 CPI 同比 0.5%，前值-0.1%；环比持平，前值-0.2%。 中国 3 月 PPI 同比-2.5%，Wind 平均预期-2.2%，前值-2.2%；环比-0.4%，前值-0.1%。 <h2>评论</h2> 3 月 PPI 环比下降 0.4%，PPI 同比降至-2.5%，工业品价格走弱；3 月下游需求恢复总体偏弱，市场预期层面也相对平静，由于国际原油价格降至低位，国内煤炭价格持续下行，能源化工产品价格回落，并拖累 PPI 降幅扩大。3 月 CPI 环比下降 0.4%，CPI 同比从 2 月的-0.7% 升至-0.1%，3 月鲜菜和猪肉价格下滑，食品和非食品价格均处于弱势，消费端通胀低位运行。 后续来看，PPI 方面，美国加征关税导致全球金融市场动荡，原油和铜等大宗商品价格下滑，我们认为 4 月 PPI 同比降幅或走扩；CPI 方面，4 月食品价格有所企稳，不过核心通胀仍然低迷，加上商品价格下行影响，我们认为 4 月 CPI 同比或仍处于负值。 4 月美国宣布对进口商品加征关税，这导致全球金融市场动荡，全球经济衰退风险加大。我们认为美国关税可能导致我国经济承压，其主要影响路径有两条，一是中美贸易摩擦加剧，中国对美国出口面临下滑风险，二是全球经济可能下滑，外需可能出现整体萎缩，我国对其他经济体出口也面临下行风险。为对冲美国关税的不利影响，我们认为我国宏观政策放松可能加码。外需下滑还可能强化国内商品供大于求问题，国内商品价格进一步承压，通胀走弱可能使得实际利率更加偏高，这不利于企业投资和居民消费。 我们预计货币政策继续推动名义利率下行，二季度货币放松可能加快，资金利率中枢有望回落。在美国关税扰动背景下，我们继续看好避险资产，近期国内债券收益率回落，我们认为随着关税对经济影响发酵，后续债券收益率下行空间仍然较大，我们继续看好国内债券市场，继续建议关注交易机会。 <h2>3 月 CPI 同比降幅收窄，核心 CPI 同比转正，后续或仍承压</h2> 随着春节错月因素消退，3 月 CPI 同比由上月-0.7% 收窄至-0.1%，核心 CPI 同比由上月-0.1% 转正至 0.5%。从分项上来看，3 月食品通胀同比降幅收窄至-1.4%，主要是鲜菜、肉类等价格同比降幅收窄，以及鲜果价格同比由负转正带动，不过环比视角看，因天气转暖利于生鲜食品储运增加供给，鲜菜、肉类等价格跌幅走扩，食品价格受此影响还在继续走低。其他主要分项中，3 月文娱旅游项目通胀同比转正，环比视角下旅游出行降温拖累还在加重；3 月交通和通讯分项通胀同比、环比降幅皆继续走阔，主要受国际油价下行背景影响；3 月衣着分项同比、环比均向好；3 月生活用品及服务分项通胀同比、环比皆转正，家用器具价格环比进一步抬升形成支撑，而家政服务通胀环比降幅也有所收窄。 短期来看，高频数据显示 4 月以来食品价格有所企稳，不过核心通胀可能依然在偏低水平运行，加上商品价格潜在下行影响，我们认为 4 月 CPI 同比或仍处于负值区间。 图表 1：核心 CPI 与服务 CPI <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/92cf99bf-af94-4682-8d27-1c45510cde8a.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="993" height="682" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/92cf99bf-af94-4682-8d27-1c45510cde8a.png"/> 注：数据截至 2025 年 3 月 资料来源：Wind，中金公司研究部 图表 2:2 月 CPI 各项目同比变动 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/953ffd17-b209-48d6-851e-08698af87734.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="836" height="710" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/953ffd17-b209-48d6-851e-08698af87734.png"/> 资料来源：Wind，中金公司研究部 <h2>受原油和煤炭价格下行拖累，3 月工业品价格环比降幅扩大</h2> 3 月 PPI 环比下降 0.4%，PPI 同比降至-2.5%，工业品价格走弱；3 月下游需求恢复总体偏弱，市场预期层面也相对平静，由于国际原油价格降至低位，国内煤炭价格持续下行，能源化工产品价格回落，并拖累 PPI 降幅扩大。分行业来看，黑色方面，3 月建筑钢材需求恢复偏慢，加上钢材产量有所上升，钢材价格总体弱势运行；能化方面，3 月动力煤价格继续下行，国际原油价格降至低位，这使得能源化工产业链价格回落；玻璃方面，3 月下游深加工订单不及往年同期，需求不足使得玻璃库存去化缓慢，玻璃价格低位运行；有色方面，3 月美国关税等因素推动海外铜价有所上行，不过需求弱势下国内有色多数表现偏弱。总体来看，受原油和煤炭价格下行影响，3 月能化产业链价格降幅较大，工业品价格环比回落。 后续来看，4 月美国加征关税导致全球金融市场动荡，原油和铜等大宗商品价格下滑，我们认为 4 月 PPI 同比降幅或走扩。 图表 3:2025 年 3 月 PPI 分行业同比 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/e9793d07-0a66-4aca-a870-02c3f857f2c5.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="656" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/e9793d07-0a66-4aca-a870-02c3f857f2c5.png"/>注：数据截至 2025 年 3 月 资料来源：Wind，中金公司研究部 作者：耿安琪、陈健恒、范阳阳，来源：中金固定收益研究，原文标题：《【中金固收】通胀收缩，货币政策放松空间加大——3 月通胀数据点评》风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。</div>

中国 3 月 CPI 同比-0.1%，PPI 同比-2.5%。由于国际原油和煤炭价格下行，工业品价格走弱，消费端通胀低位运行。预计 4 月 CPI 仍可能处于负值，PPI 降幅或扩大。美国加征关税可能导致中国经济承压，宏观政策放松空间加大，货币政策可能加快放松，名义利率有望下行。

- 3 月 CPI 同比降至 -0.1%，核心 CPI 同比转正至 0.5%。  
- 3 月 PPI 同比降幅扩大至 -2.5%，受原油和煤炭价格下行影响。  
- 预计 4 月 CPI 仍可能处于负值，货币政策放松空间加大。  