高盛唱多寒武纪：云端芯片爆发、2028 年出货量或突破百万片、股价还能再涨 76%！

寒武纪 Q1 业绩大超预期，高盛

在 4 月 22 日的最新报告中，高盛表示，寒武纪收入结构发生显著转变，云端芯片业务加速崛起，季节性波动明显减少。受益于 AI 资本支出的增长，2028 年出货量有望突破 100 万片。

同时还有多个指标验证需求爆发，Q1 库存规模攀升至 28 亿元，合同负债增至 140 万元。此外，研发效率也大幅提升，2024 年人均创收突破 61 万元。

高盛预计，寒武纪 2025-2027 年营收将以 111% 的年复合增长率增长，盈利能力有望大幅提升，2025 年将实现盈利，到 2030 年 EBITDA 利润率将提高到 26%，接近英伟达、AMD 等国际同行水平。

基于这一预期，高盛将其评级从 “中性” 上调至 “买入”，目标价从 607.8 元大幅调升至 1223 元，上调幅度超过 100%，较最新收盘价有 76% 上涨空间。

云端芯片业务崛起，Q1 收入打破季节性并实现环比增长

寒武纪 Q1 业绩远超分析师预期，展现出公司基本面改善的关键信号。

高盛报告指出，该公司 25Q1 收入达 11.11 亿元，相比一季度传统的淡季表现（过去 5 年平均 Q1 环比下滑 90%），本季度收入反而环比增长 12%。值得注意的是，公司业务结构已经发生显著转变。

公司业务中心从智能计算集群系统（主要是政府项目）转向云端芯片业务，2024 年收入的 99% 来自云芯片业务，相比 2022/2023 年的 20%/13% 有了质的飞跃。这一转变使公司摆脱了过去严重依赖政府项目的季节性波动，建立了更加稳健的业务模式。

高盛进一步指出，随着 2025 年初中国本土大模型（如 DeepSeek）的崛起，生成式 AI 需求的上升，预计寒武纪云端芯片业务将迎来爆发式增长。

云端芯片季度出货量将 2024 年的 2.5 万片提升至年均 3.1 万片，2028 年有望突破百万片。2025-2027 年公司营收年复合增长率（CAGR）达 111%。

2024 年中国市场消耗了 270 万个 AI 芯片，其中 30% 由本土企业供应，而寒武纪的总出货量为 3.9 万，占本土供应商的 5%，显示出巨大的增长空间。

库存和订单回升，验证需求爆发

寒武纪库存变化和合同负债进一步证实了市场需求的强劲。

高盛指出：

公司 25 年 Q1 库存增至 28 亿元，远高于 2023 年的 9.9 亿元和 2024 年的 17.7 亿元。特别值得关注的是，原材料（主要是晶圆）同比激增 1400%，而成品库存却同比下降 23%，清晰反映出云芯片的强劲市场需求。

同时，合同负债（反映预订单情况）也在 25 年 Q1 增至 140 万元，相比 2023 的 30 万元有显著提高，显示客户预付意愿增强，预示着公司未来增长的潜力。

此外，研发团队规模与效率的改善也显示出积极信号，2024 年上半年公司研发工程师数量触底 727 人后，年底回升至 741 人。与此同时，人均创收从 2022 年的 38.1 万元升至 2024 年的 61.9 万元，增幅达 62%，反映研发资源向高价值项目的集中。

研发工程师数量在 2024 年上半年触底至 727 人，2024 年增加至 741 人。人均收入达到 61.9 万元，高于 2022 年的 38.1 万元水平。高盛预计 2025-2030 年研发投入将以 52% 的复合年增长率增长。

盈利能力或大幅提升，2025 年有望实现盈利

综合来看，高盛预计，寒武纪将于 2025 年实现盈利，2026 年净利润预测从 8.79 亿元调升至 23.69 亿元，2025-2030 年营收将以 80%CAGR 增长。EBITDA 利润率从 2025 年的 16% 提高到 2030 年的 26%，接近全球同行水平（英伟达/AMD 在 2026E 为 66%/27%）。

尽管前景光明，但高盛也提示了主要风险因素，包括晶圆供应限制，云端芯片开发不及预期，以及行业竞争可能加剧，均对寒武纪的盈利能力构成风险。